| 在宏观经济增速放缓和消费者信心指数不断下行的大环境下，部分零售公司今后几年的业绩增长将面临较大的压力，而能够获得好于行业平均增长的公司将有望获得市场份额的不断提升和投资者的认可。我们认为，作为区域市场龙头的合肥百货(8.56,-0.17,-1.95%,吧)（000417）其内生增长有望保持，09年盈利增长具备较强的确定性，防御性投资价值将得以体现。 百货业务防御性强 合肥百货业务涉及百货、超市、家电连锁零售、市场批发四个业态。其中百货业务（含家电）营收占比接近7成。目前，公司拥有12家自营百货店，其中，合肥鼓楼店是最主要的门店。 鼓楼店稳定的业绩将成为公司09年内生增长的重要支点。鼓楼店位于传统四牌楼商圈，地理位置优越，定位于中档大众百货，近几年一直能保持较高的内生增长速度。尽管经济下行，但由于合肥受外向型经济影响较小加上鼓楼店特殊的地位，我们预计该店09年仍然能保持增长，但增速会降低到15-20%之间。而通过商品种类调整、规模采购等措施，鼓楼店未来仍具备一定的内生增长空间。 外生扩张将是未来公司百货业务的主要看点。公司具有较为明确的扩张计划，08年新开了淮南购物中心、百大六安、合肥高新店等三店。肥西购物中心项目也正在筹备中，此外还有一些较好的储备项目。截至08年底，公司已进入合肥、蚌埠、六安、淮南、亳州、黄山、铜陵等7个地级市。目前来看，尽管公司09年的内生增长水平可能有所下降，但是通过外生性扩张将在一定程度上弥补内生增长的放缓。我们认为，未来公司百货业务的成长性将取决于百大CBD、乐普生以及新开门店。 区域竞争优势为业绩增长提供保障。尽管零售市场增长将随消费增速下滑而放缓，但是经济发展较快区域消费增长有望得到一定保障。目前来看，二线城市部分消费指标增速虽有所放缓，但整体而言仍保持了较高增长水平，体现出相对防御性，而其中合肥和西安各项指标增速均处于省会城市前列。而从区域内市场来看，合肥市目前共有较大规模的百货店约10家，其中合肥百货以五家店的数量牢牢占据合肥百货市场第一的位置，在区域内竞争优势明显。 综合判断，我们认为公司百货业务的成长性将主要取决于百大CBD、乐普生与新开门店。目前其成长性还有待观察，但防御性较为突出。 其他业务增长稳健 我们认为，09年公司超市和家电连锁业务将继续稳步增长。公司的超市业务主要指旗下的合家福连锁超市。截至08年9月30日，合家福超市共有101家，其中大卖场13家，标准超市88家。07年该公司销售收入约12亿，预计08年将达到16亿左右，增长超过25%。我们认为合家福超市在合肥以标准超市为主，大卖场配合的发展方式符合合肥超市竞争格局，而在合肥以外的地方先开大卖场再考虑标准超市的做法也适应当地的市场环境。在经济不景气时，预计合家福超市保持稳定增长可期。 公司旗下的百大电器在合肥家电销售市场上遥遥领先，市场占有率超过50%。从目前对百大电器的经营情况分析来看，家电销售增长已经进入稳定期，但继续高增长的可能性不大。 综合来看，我们认为，作为区域市场龙头的合肥百货其内生增长有望保持，09年盈利增长具备较强的确定性，防御性投资价值将得以体现。预计08年公司营业收入增长25%，净利润增长23.9%，09年收入增长22%，净利润增长24.1%。预计其08、09、2010年EPS为0.34、0.42、0.51元，对应市盈率分别为25.6、20.7、16.95倍。目前公司市盈率水平在百货板块中略高，我们认为09年给予20倍市盈率较为合理，给予“谨慎买入”评级。 |
