| <SPAN class=hangju id=zoom> 1．事件 近期以巴冲突对低迷的国际油价有所改善。以色列坦克和装甲车29日在加沙边界集结，以色列国防部长巴拉克表示，不排除对加沙扩大军事行动，其中包括地面进攻。以军27日以来对加沙地带多处目标实施大规模空袭，目前已造成316人死亡，千余人受伤。有报道称，这是1967年中东战争以来加沙伤亡最惨重的冲突。受此影响，最近两个交易日国际油价持续走高。29日纽约市场原油期货价格一度涨至42.20美元，涨幅接近12%。 2．我们的分析与判断 （一）、以巴冲突改善两大集团低油价不利局面20美元 （1）、国际油价已经越来越远离两大集团最佳盈利区 由于中国石油的最佳盈利区间为75-85美元。中国石化的最佳盈利区间在60-70美元，以巴冲突前30多美元的油价已经逐渐远离两大集团最佳盈利区。最佳盈利区间计算比较复杂，需要根据模型分产品不断试验促使综合毛利水平最高，由于油价变化相应石化产品价格也会变化，因此，比较准确的最佳盈利区间还要调研不同油价时两大集团各事业部的具体盈利状况，事实上两大集团有许多部门都在测算不同时期的最佳盈利区间，我们此处给出的最佳盈利区间是根据调研与计算的综合结果。我们计算的结果比调研均值平均高5美元，相差幅度在6%左右。即便将最佳盈利区间下调5美元，即中国石油的最佳盈利区间为70-80美元。中国石化的最佳盈利区间在55-65美元，离30多美元油价也较远。下图是我们根据模型计算出的油价波动与两大集团业绩敏感性分析,如果油价长期维持在30多美元左右对中国石油、中国石化两大集团较为不利。 （2）、以巴冲突有利于改善两大集团低油价不利局面20美元 以色列坦克和装甲车29日在加沙边界集结。以色列国防部长巴拉克表示，不排除对加沙扩大军事行动，其中包括地面进攻。由于加沙地处中东，一但发生战争势必影响石油生产与供给，根据以往巴以冲突经验，如果以军进入加沙进行地面攻击，国际油价将上升20美元/桶左右，即巴以冲突可促使国际油价重返60美元附近，介时会拉动相关石化产品价格，有利于改善两大集团低油价的不利局面。 （二）、元旦期间成品油税改已有预期，两大集团业绩预测维持不变 发改委、财政部、交通运输部和税务总局就《成品油价税费改革方案》向社会公开征求意见，征求意见时间至12月12日，并公告于09月元月始进行成品油费改税改革，方案是在不提高现行成品油价格的前提下，将汽油消费税单位税额由每升0.2元提高到1元，柴油由每升0.1元提高到0.8元。同时取消公路养路费、航道养护费、公路运输管理费、公路客货运附加费、水路运输管理费、水运客货运附加费等六项收费。元旦期间成品油税改是在目前已经降低的成品价格基础上进行征税的，即目前成品油销售价格不变，由于已有预期，两大集团业绩预测维持不变。 （1）、燃油税对我国石油消费影响较小 在中国石油的消费不是大家想象的那样集中在交通运输行业，再加之石油消费价格弹性较低，燃油费改税对石油消费整体影响不大。由于中国是农业大国，石油消费中农林牧渔生产用油几乎与交通运输一样大，占石油总消耗的27%，根据十七届三中全会精神，我国十分重视农业的生产及规模化、科学化耕种，农林牧渔业生产用油未来3-5年至少会保持年均10%以上增速。而公路、铁路、海运等交通运输行业占石油总消费的28%，根据我们研究所相关研究员预测明年公路运输量增长13.8%和海运增长2.2%，铁路增长9%，占5%石油消费的航空运量增长也能达到6.6%。此外，占15%石油消费用于医药制造，因我国人口的老龄化进程我国医药行业明年可保持20.5%的增长，因此保守测算09年中国的石油消费仍然可以达到4.6%的增长率，比“十五”期间石油消费量年均增长率下降近2个百分点。 （2）、成品油价格已经下调，国内炼油毛利元旦扣税后仍有30美元 如下图所示,自今年8月以来由于国际原油价格从147美元高点迅速大幅回落至30多美元,国际成品油价格也跌去三分之二以上,12月19日调价前纽约90号汽油每桶48美元/桶,而我国90号汽油还高达116美元/桶，国内外成品油价格差距已经超出1倍以上。自2008年12月19日零时起我国将汽油出厂价格由每吨6480元调整为5580元，每吨降低900元；柴油出厂价格由每吨6070元调整为4970元，每吨降低1100元；航空煤油出厂价格由每吨7450元调整为5050元，每吨降低2400元后，我国90号汽油5580元/吨相当于93.52美元/桶,0号柴油4970元/吨相当于96.33美元/桶,比调价前明显下降,但仍然比国际成品油价格高出许多。如果再扣除1元/升的燃油税，相当于23.21美元/桶,国内成品油出厂价在70美元/桶,按目前40多美元的国际原油价格,炼油毛利仍然有30美元左右。 （3）、成品油税改已有预期，油价已经下调，两大集团业绩预测维持不变 此次成品油税改和下调成品油价格已有预期,汽油价格下调幅度13.89%,柴油价格下调幅度18.12%,煤油价格下调32.21%,除煤油外,价格下调幅度完全符合预期,煤油价格下调幅度较大体现了国家对当前航空业的支持。由于煤油占比较低,不影响最终业绩预测,元旦将推行的成品油税改再征收1元/升的税也有预期，我们维持原中国石油、中国石化两大集团业绩预测，即08-10年中国石油EPS为0.73元、1元、1.1元,中国石化EPS为0.37元、0.56元、0.64元。 3．投资建议 将要出台的燃油税改革对我国石油消费影响较小,对中石油、中石化两大集团影响较为中性。尽管勘探技术进步促使中国油气田进入发现高峰期，中国石油、中国石化两大集团储量接替率快速增长，贷款利率下调促使财务成本下降等利好因素也不少，但考虑到目前国际油价已经下穿两大集团最佳盈利区间，以巴冲突适度改善了两大集团过低油价的不利局面，但能否持续还要看势态发展。由于盈利预测保持不变，我们维持中国石油、中国石化两大集团谨慎推荐的评级。 |
