| 面向卫星定位导航高端专业应用领域的公司 北斗星通是以卫星定位导航产品为主要业务的科技公司，公司主要业务面向高端专业应用领域，例如港口、海洋渔业、国防、专业高精密定位仪器等。受益于下游客户为高端专业领域，公司面临的竞争程度比普通民用领域(如车载GPS)低，毛利率相对较高。 由于公司专注于专业市场，公司产品具有较强竞争优势，“中国制造”板卡接收机核心部件在测绘领域占90%以上;在港口、海洋渔业和军事指挥控制中处于绝对领先地位。 从卫星定位导航产业链分析，公司围绕卫星导航定位“产品+系统应用+运营服务”展开，从产业链角度分析，公司主要占据毛利率较高的基础类产品、专业终端用户及软件服务产品。 公司产品包括卫星定位导航产品、基于位置的信息系统应用和基于位置的运营服务三大业务。具体来看，产品主要为中间基础类产品、终端加服务模式。公司进口加拿大NovAtel高精度定位基板，进行外围加工设计后，提供自有品牌基础类板卡产品、接收机、专业用户终端设备;同时也代理NovAtel系统产品;并提供基于高精度GPS和北斗一号的位置信息应用系统;以北斗系统为主的导航定位、数字短报文通信服务及基于位置的信息增值服务。 公司业务收入绝大多数来自定位导航产品与定位信息系统应用，近三年收入占比达到99%，其中定位导航产品、信息系统应用占比分别为81%，18%左右。来自运营服务的收入仍较少，所占比例不到1%，随着海洋渔业通信监测等系统规模化应用，基于位置服务的增值业务将实现收入，未来所占比例将逐步提升。 公司主营业务保持较快增长 公司主营业务收入增长较快，07年公司成功上市募集资金后，公司研发和市场开拓能力得到扩充。公司07年收入同比增长48.1%;08年前三季度实现收入1.53亿元，同比增长42.5%，主营业务收入保持较快增长。 从公司产品下游子行业来看，测绘及高精度产品收入增长比较稳定，近几年保持30%左右增速，08年上半年增速为28.8%，收入规模为6229万元;国防应用08年上半年收入稳定增长，实现收入826万元，同比增长12%;港口增长迅速，上半年增长145%，但受经济景气度下滑影响，全年港口收入比07年略有增长;其它收入中由于包含了海洋渔业项目收入，所以增速较快。从子业务占有率分布来看，测绘及高精度产品占比60%左右，国防、港口各占15%左右，对测绘及高精度产品市场有一定依赖性。 北斗系统助公司国防、海洋渔业相关业务增长 2008年12月4日，第四颗北斗导航试验卫星经在轨测试，已经具备入网提供导航服务的条件，研制单位正式将该星交付用户使用，标志着我国第一代卫星导航系统建设全面完成。北斗系统作为我国具有自主产权的卫星定位导航系统，对我国国家安全具有重要作用，摆脱了对国外定位导航系统的依赖。 国家一直大力支持以北斗定位系统为平台的相关定位导航产业的发展，在06年航天白皮书中，明确提出了十一五期间，要发展北斗卫星导航系统计划，发展卫星导航、定位、授时的自主应用技术和产品，扩大应用领域和市场。预计未来几年基于北斗系统的应用市场复合增长率为30%，2010年市场规模为20亿元。 公司在北斗系统应用方面具有较大优势，公司是国内第一家获得中国北斗卫星导航定位系统授权分理服务单位称号的公司，尽管现在定位系统授权分理服务单位(包括试运行)数量正在增加，未来随着北斗系统功能完善及二代系统的组建，服务单位数量还将扩充，但公司在北斗行业应用中具有先发优势。 未来几年公司国防应用将保持较快增长 从国家安全角度来分析，未来国防中基于北斗系统的应用范围将有所增加。公司从成立初就为国防部门提供军事控制领域产品，与国防各单位建立了良好合作关系，具有很好的技术积累。公司07年通过二次保密资格单位审查认证，08年获得了国防武器装备科研生产单位二级保密资质，是国内为数不多获得该资质的非国有制公司，为公司未来业务扩展具有很好的支撑作用。 08年6月30日，公司承担中国人民解放军某部新型号装备研制合同，项目经费1200万元，预研项目现在进展顺利，09年底可以完成预研项目，并实现设备批量采购，为公司带来一定规模的收入，具体规模现在有一定不确定性。 从公司调研了解到，募集资金建设项目BD/GPS兼容接收机项目研究进展顺利，将于 09年7月份完成。由于公司该项目是与军队某总体研究所合作进行的，产品将首先运用于国防行业，09年可以小批量生产，实现部分收入。BD/GPS接收终端授时系统可以用于通信基站授时系统，主要客户为国内大通信设备商，预计单价在3000-10000元左右，预计2010年产品可以推向市场，可以实现一定收入，但市场开拓情况有一定不确定性。 但是由于国防类项目按完成进度确认收入，08年公司项目处于研发阶段，只能实现小部分收入，预计08年国防收入在2000万左右，比07年略有下降;09年将实现快速增长，预计收入达到3800万元。 海洋渔业业务为公司业务未来增长点 公司从2002年开展了北斗系统在海洋渔业领域应用的研究，并在2005年顺利完成海洋渔业国家863项目。并已经顺利将海洋渔业监测通信系统应用于南沙和舟山地区渔船1000多条，取得了良好的应用效果，未来公司海洋渔业方面的市场将出现突破。浙江温岭地区分两年投资4800万元完成渔船安全救助信息系统项目的建设，对全市185马力以上渔船安装北斗星通或海事卫星数据监控终端，2008年完成1500艘，剩余的在2009年9月底完成。08预计给公司带来收入近1000万元。 浙江省海洋渔业部门要求，在09年年底前浙江185马力以上的经常跑外海的渔船，需要安装卫星监控通信终端，浙江省共有1.6万艘该类渔船，以每个终端价格1.3万元计算，仅终端市场规模就达到2.08亿元。由于公司在浙江舟山有完成通信监测系统的成功经验，预计公司在浙江渔船监控通信系统中将获得至少30%市场份额，将带来至少6000万收入。公司12月5号发布公告向全资子公司海南北斗星通增资，同时开立项目募集资金专户，我们认为海南北斗星通已经获得海洋渔业部门的订单，需要资金进行原材料采购所致，可以验证公司将在浙江省海洋渔业通信监控系统中获得订单项目。 经济景气度下行对公司港口业务有一定影响 全球经济危机及我国经济景气度下行对我国港口业务具有较大影响，08年下半年我国进出口数据增速下滑明显，特别是最新公布的11月份数据，我国进出口同比增速分别为-17.9%、-2.2%;这对我国港口业务将有较大影响，对公司港口集装箱控制系统业务具有一定负面影响。虽然港口运输业务量有所下降，但是大港口对集装箱控制系统的精细化改进业务及新港口的新建业务，带来一定的新生需求，总体分析，对港口业务带来的有一定负面影响，08年收入将出现小幅下滑。但如果全球经济危机一直持续，则未来公司港口业务将受较大影响。 测绘业务受景气度下行影响较小，4万亿刺激下游行业需求 公司测绘业务下游主要客户为国家大型精密定位仪器生产厂家，如中海达、南方测绘等，产品最终用户为测绘部门、测量公司、各科研院所、设计院、高校等，设备主要用于大地测量、资源勘察、地籍测量及工程测量等。下游用户单位业务相对稳定，行业对其受影响相对较小，行业将保持稳定增长。 国家出台的4万亿元投资政策将有较大一部分投入到基础设施建设、铁路、公路和机场等重大基础建设中。其中铁路投资额已从原先十一五规划的1.25万亿元，调整为2亿元。基础建设投入增加将刺激在基建设计施工方面使用定位、测绘仪器需求，预计对未来公司测绘业务收入增长具有一定刺激作用。我们认为公司2008年测绘行业收入将达到1.14亿元;09、10年测绘收入保持稳定增长，增速为21%、18.5%。 公司08年毛利率有所提高，未来将逐步回落 由于公司主要提供基础类产品及面向高端专业用户的终端产品，产品附加值相对较高，同时由于竞争用户相对较少，过去几年公司毛利率比较稳定，一直保持40%左右。具体分析，由于公司进口原材料价格以美元结算，07年以来人民币升值致使进口成本有所降低，公司产品毛利率有所上升。 港口国防行业由于是大客户模式，毛利率与具体项目及结算阶段有关，未来公司国防业务进入终端装备时，装备单价会下降很多，预计毛利率会有一定下降;高毛利率的港口业务由于受经济不景气影响较大，业务所占比重将有所下降;美元最近走强，人民币未来贬值预期，进口原材料成本将有所上升;同时随着规模化和竞争加剧，毛利率将呈现下降趋势。我们认为公司毛利率未来几年将逐步回落到40%以下。 公司股票期权激励计划 公司于11月25日通过了股票期权激励草案，对公司高管及部分业务(技术)骨干共57人实施股权激励计划，向激励对象授予500万份股票期权，对应股票数量为500万股，占股本总额5.5%。首期授予270万份。公司设定了两个行权必要条件：各行权期首个交易日的上一年度，加权净值产收益率不低于12%，各行权期首个交易日的上一年度，以2007年扣除非经常性损益净利润为基数。 只有2009-2014年公司实现稳定增长，期权激励才会实现。我们对公司08-10年净利润预测为：5313、5545、6470万元，可以看出该条件实现难度并不是很大，这对公司员工工作积极性有一定的刺激作用，同时授予人数约占公司员工总数20%左右，广泛的股权激励有利于公司的业务开拓及技术进步，对公司未来稳定发展具有一定促进作用，但公司股权激励将给2009-2011年带来总共近2000万元的期权费用，给公司净利润增长带来一定压力。同时行权价格为12.37元，比股价低了3.3元，对二级市场吸引力有限。 公司盈利预测及投资建议 我们认为公司08年测绘及高精度产品业务仍将保持稳定增长，预计全年收入分别达到11650万元;09年受国内经济景气度下行影响，测绘及高精度产品增速将放缓;受项目进度影响国防收入08年将略有下滑，预计在2000万左右，09年预研项目完成后收入将快速增长，09年收入分别达到3800万元。海洋渔业作为公司新开拓业务，08年将实现收入2740万元，09年仍保持高速增长，将为公司带来5460万收入。港口受经济景气度下行影响明显，公司业务08年下半年开始受到影响，预计08年业务收入有一定萎缩，收入为1900万元左右，09年业务可能略有回转，收入约为2050万元。综合分析预计公司2008年收入将达到1.99亿元，增长速度为32%左右。受益于海洋渔业及国防业务的较快增长，2009-2010公司收入分别为2.69亿元、3.37亿元，同比增长35.44%、25.34%。 公司实施股权激励计划，将给公司09-11年带来近2000万元的期权费用，期权费用的摊销致公司净利润增速慢于收入增长，预计08-10年公司净利润分别为0.53亿元、0.55亿元、0.65亿元。对应每股收益分别为0.58元、0.60元、0.70元，分别同比增长41.3%、4.35%、16.59%。我们给定公司目标价格为16.24元，09、10年市盈率分别为27.5、23.5倍。我们给予公司持有评级。 |
