| <SPAN class=hangju id=zoom> 投资要点： 自2002年以来，由于重化工业的加速发展，我国电力行业的周期性（以行业盈利趋势为对应指标）特征愈发明显，已经不能从传统的公用事业角度看待电力行业尤其是火电行业； 经济发展阶段的不同，导致电力需求结构的不同。我国正处在工业化的中后期，重化工业进程尚未结束。不考虑短周期的经济波动，未来5-10年我国仍将处于工业化未完成阶段。因此，中期来看，我国的电力需求仍将体现出弹性系数较高、波动性较强的特点。但我国电力需求的波动性小于能源需求总量增速以及煤炭需求增速的波动性； 煤炭价格的波动对火电行业业绩的影响越来越大，煤炭行业的周期性特征亦随之传导至火电行业，而发电行业的上网电价形成机制始终没有得到完善，因此国内的发电行业的公用事业属性始终难以体现； 2008年发电行业（主要指规模占据主导地位的火电行业）的盈利情况已经恶化至多年来最差水平。我们将所有周期性行业利润总额做了简单计算，即使是强周期性行业如钢铁等，亦没有出现过持续如此之久的行业性亏损状况； 09年上半年电力需求仍处于探底回升过程之中，随着经济回升趋势的出现，09年下半年电力需求增速将出现回升，预计全年电力需求增速将在6-7%之间。虽然行业投产进度有“自我调节能力”，发电机组尤其是火电机组的利用率继续下降亦将难以避免； 煤炭价格在经历了08年的非理性上涨后，随着供求关系的急剧转变，已经于四季度出现迅速下跌（市场煤）。按照对09年宏观经济走势的预测，我们判断09年一、二季度之间市场煤价格仍有较大下行空间。 按照较为中性的预计，09年火电企业的综合煤炭成本将较08年下降10%左右。在此假设下，火电行业业绩将出现大幅度回暖，有望接近2007年全行业水平； 现阶段火电行业处于盈利能力回升初期，可借鉴周期性行业的规律和经验——“估值高点增配，估值低点减配”。目前看来显然电力股08年及09年PE、PB都不显低廉，但恶劣经济环境下的盈利回升趋势将使电力股具备超越市场的条件； 在08年四季度至09年二季度业绩回升趋势非常明确的情况下，建议重点配置具有行业代表性的华能国际、国电电力，以及业绩对煤价敏感性较高的粤电力。如果经济果真如我们预期的那样在09年二三季度之间见底，那么09年下半年应重点关注兼具优秀电源结构及业绩安全边际的国电电力、国投电力及成本控制出色深圳能源。 |
