| 我们认为通过分析GDP增长进行资产配置的时代已经过去，未来分析通胀周期变化将是资产配置的核心。 对于09年宏观经济，增速下降已成共识，争议在于下降的幅度和恢复的时间。我们认为主要的不确定性在于通胀水平，是继续延续反通胀阶段，还是进入通缩?不同的判断以及不同的通胀象限变化对于资产配置影响具有显著差异。 对于高通胀阶段，由于高通胀会扰乱资源配置效率，基本上对应的是经济停滞或者衰退，典型的是“一战期间及其后”、“二战期间及其后”和“70年代滞胀”，在高通胀阶段，股市和债市走熊，大宗商品处于牛市(这也是07年下半年和08年上半年A股市场发生的情景)。 对于反通胀阶段，一般情况是经济增速放缓，债市和股市迎来牛市，而大宗商品则基本处于熊市。典型是70年代后，各国央行和政府都把控制通胀作为货币政策的首要目标，特别是90年代，一些国家把“零通胀”作为政策目标，这导致全球出现了普遍的通胀回落，股票市场出现反通胀牛市。(我们认为08年10月到09年1月，市场处于反通胀阶段，同时考虑到货币和财政政策的刺激，市场会有较好的纠错性行情)。 对于通货紧缩阶段，通缩并不意味着经济一定陷入萧条，通缩可以分为“好的通缩”和“坏的通缩”，在“好的通缩”下，实体经济或者快速发展，或者轻微衰退，股市和债市有不错的表现，其中不同信用等级的企业债利差扩大，优质企业债表现更好。(我们认为09年多数情况下处于通缩阶段，市场更多是结构性机会和波段性机会)。 对于温和通胀阶段，经济逐渐复苏，典型的是“二战”后的“黄金20年”，股市和债市在温和通胀阶段基本处于牛市，大宗商品和黄金则走熊(我们乐观预期，09年下半年，市场将开始复胀，并逐渐进入温和通胀阶段)。 我们认为通胀区间迅速变换的主要原因是在中国结构性改革(能够带来生产力进步和新的需求)尚未成功之前，传统经济潜能达到极致但是国家又不希望衰退所造成的必然结果，也是A股牛市中场休息阶段的主要特征，因此资产配置只能在国家与市场的摆动下根据通胀区间漂移。 我们的基本判断是：09年上半年中国面临较大的通缩压力，但随着央行已经和进行中的大幅放松货币政策，在投资者信心恢复之后，货币供应量增速会随着货币乘数的上升而走高，从而走出通缩周期，逐步进入温和通胀周期，转变的时点乐观的估计是09年下半年，而风险主要在于，上市公司业绩下滑极大超出预期;“大小非”隐忧继续存在;美国走出“坏通缩”的时间较长且更严重影响全球包括中国。 |
