| <SPAN class=hangju id=zoom> 消费增速仍将放缓，盈利预测面临一定调整压力 大部分商品类别的三季度和十一黄金周消费增速较上半年放缓 从已公布的7、8 月份消费增速来看，除服装和家用电器外，食品、金银珠宝、家具、汽车等其余消费类别的增速均慢于上半年（表1）。而9 月29 日至10 月5 日的十一黄金周期间，我国实现社会消费品零售总额4200 多亿元，比去年黄金周增长21%，仍处于较快的增长水平，但比上半年、7-8 月份已报出的21.4%和23.3%左右的增速有所回落。 上市公司的十一黄金周收入增速有所放缓。除了偏高档定位的广州友谊、香港新世界、利福国际和化妆品超市莎莎外，我们重点关注的零售类上市公司销售增长均在20％左右（参见表2），但相比今年上半年增速均有所放缓，体现出宏观经济下行对居民消费信心的影响，这和我们8 月份行业报告中的判断一致。 各上市公司的内生增长出现了分化，其中： 􀁺 家电类公司增速最低，国美、苏宁内生增长只有0%-1%的水平； 􀁺 超市类公司增速在12%-13%左右，华联综超和京客隆均在这一水平； 􀁺 百货店差异较为明显：中档定位的百盛、合肥百货、大商股份在15%左右，中高档定位的新世界在10%左右（按人民币计价），高档定位的广州友谊由于门店装修及不打折策略的实施低于10%。 内生增长的差异与我们8 月份报告中提出论断相符合： 􀁺 服装和食品的防御性较好，家电和各类消费品中的高档类别受宏观环境的影响较大。 􀁺 在中国消费升级的大背景下并不能说超市的防御性好于百货，中档百货和服装品牌的内生增长最为突出，其中李宁超过了30%。 一般而言，黄金周销售虽然对全年业绩影响相对有限（超市占2-3%，百货占3-4%，家电占10%左），但是其表现对于判断行业变化趋势和公司4 季度销售表现具有一定的参考意义。 消费者信心指数影射2009 年消费市场景气度不佳，盈利预测面临下调压力 消费者信心指数是一个较为前瞻性的指标，体现了消费者：对收入、生活质量、宏观经济、消费支出、就业状况、购买耐用消费品和储蓄目前的满意程度与未来一年的预期；对未来两年在购买住房及装修、购买汽车和未来6 个月股市变化的预期。 2008 年三季度，我国消费者信心指数为93.8，比上季度回落0.3 个百分点，其两个构成要素（消费者满意指数和消费者预期指数）均呈现下降趋势。9 月份，我国消费者信心指数为93.2，比8月份降低0.5，是年初以来的最低点。 消费者信心下挫会导致购买意愿的下降，各消费品类别和零售商的增速会随之放缓，影射出2009年消费市场景气度不佳。 从这一指标的变化趋势中应当注意的风险是：2009 年相关公司的业绩增速有可能会慢于市场的预期，盈利预测面临下调压力。 􀁺 随着企业业绩放缓对消费者收入影响的逐步体现，消费者信心和实际消费还有进一步回落的可能性。目前来看，我国消费者信心指数尚未出现如欧美日一样的急剧下降情况，反映出我国消费市场尚未出现恶性的变化。依据我们宏观研究2009 年不是底的判断,此次经济下行周期的调整时间可能会长于市场预期。 9 月份的消费者信心指数已下降至2005 年底－2006 年初的水平，从上一轮经济周期来看：在2006 年之前的消费市场景气度不佳时期，有一半以上的零售类上市公司出现了业绩下滑或亏损。 目前来看，市场上给予各类零售商的盈利预测基本都是同比增长且增幅较快的，零售板块整体面临着一定的盈利预测下调压力。 消费增速仍将放缓，各子行业防御性比较 经济增速放缓和通货膨胀对消费者的购买力、消费行为和信心会有一定的负面影响。但除了物价上涨过快的1994 年，消费品零售总额的实际增长明显快于GDP, 的确能够显示出一定的防御性。我们认为，今后一段时期我国社会消费品零售总额的增长率会随着GDP 增速下滑而放缓，但仍然能够体现出高于GDP 的增长。 但是另一方面，依据我们宏观研究2009 年不是底的判断，此次经济下行周期的调整时间可能会长于市场预期，上市公司业绩增速会普遍下降且出现分化。没有做好这一思想准备的盈利预测有可能乐观估计了上市公司的盈利表现。我们提请投资者关注零售行业整体可能的增速进一步下降。 从各个子行业的防御性来看，我们认为： 􀁺 中档百货、中档服装品牌、超市、低档服装品牌中具备抵御价格战能力的公司具备一定防御性。我们这里“中档”的定义是均价400 元/件服装，“低档”的定义的均价200 元/件服装，是“大众消费”的中档或低档概念。 􀁺 高档品牌服装、家电、汽车、珠宝首饰、旅游及此类产品的零售商将受到较大的宏观经济影响。 􀁺 中档定位的百货公司和超市公司的销售增速也会受到宏观环境的影响，但仍具备相对较好的防御性。在目前的经济形势下，这类公司表现也会出现一定的差异，依据我们与品牌服装公司的沟通，百货公司的业绩表现很可能出现：二三线城市好于一级城市、中西部地区好于东部沿海、北方好于南方的情况。 从今年以来社会消费品零售额分类别的名义增速看，金银珠宝和汽车最高，服装的防御性与食品相当，其次是家电和旅游。但从实际增速看，服装体现出了最强的防御性，而与直觉不同的是，作为必需品的食品增速出现了明显下滑，这是由于食品价格的高涨造成了其量-价的明显替代效应。 􀁺 追溯历史，在2006 年之前的经济低迷时，金银珠宝和旅游增速最慢，服装鞋帽和食品增速尚可，汽车和家电也表现出了较高增长，我们认为则是源于其行业自身的发展周期和消费普及速度，在未来这两个因素都在趋弱。 美国的情况也映证了我们的以上分析。以1990 年第三次石油危机为例，各类需求的名义和实际增速排序均为：医药、食品和服装（基本一致）、家电、汽车。 三季度业绩预览 三季度盈利增速较上半年明显放缓 整体来看，我们重点关注的各业态零售类上市公司3 季度业绩增速较上半年呈现较为明显的放缓趋势，销售增速下降是主要的原因。其中： 􀁺 百货类各家公司3 季度销售增速较上半年放缓较快，内生增长也有所下降，宏观经济增速下行和消费者信心下降对消费的影响正在逐渐体现。从公司业绩来看： 1) 1-3 季度合肥百货得益于毛利率提升和费用率下降仍有望保持160%左右的经营性净利润增长，广州友谊和百盛均有望保持在30%以上。 2) 大商股份由于折旧费用一次性计提及财务费用大幅增长等因素单季净利润只有2000 万元。 3) 华联股份由于资金成本上升以及支付重组律师费等因素影响，3 季度业绩约在500 万元左右。 􀁺 超市类公司销售表现较百货类公司稳定，一定程度上显示出该子业态较好的防御性特征，但是根据我们了解到的情况，3 季度各公司的内生增长已从上半年15％左右的水平放缓至12%－13%，一定程度上体现出物价下降带来的影响。华联综超由于新开4 家门店带来一定的费用上升导致净利润增长在20%左右，京客隆及农产品批发市场主业仍有望保持上半年30%以上的增长速度（剔除上半年一次性收益3000 多万元影响，农产品主业增长33%左右）。 􀁺 家电零售类公司销售受宏观经济增速放缓、房地产市场低迷以及居民实际收入增长水平下降影响最为明显，若剔除今年黄金周销售的影响，我们预计国美电器3 季度的销售增速将可能会低于上半年，同店销售基本持平。受益于9 月份2 天黄金周的良好销售表现，公司1-3 季度业绩仍有望保持40%以上的增速。此外，天音控股的手机分销均价仍呈现明显的下降趋势，经营情况仍然不容乐观。 黄金周销售表现一般，部分公司四季度增长有一定压力 全年来看，由于今年黄金周主要零售商的销售增速比上半年和去年同期均有所放缓，部份公司四季度业绩增长将会面临一定的考验。 目前来看，我们08 年盈利预测需要调整的公司有： 􀁺 广州友谊全年的销售表现假设略显激进，审慎起见，我们相应下调了公司08 年的销售收入4%，但是由于公司费用控制良好，因此其净利润下调只有2%左右。 􀁺 莎莎黄金周销售明显放缓，同店销售只有低双位数增长，大幅低于去年国庆黄金周30%以上的水平，由于香港地区消费增速的放缓，公司全年业绩很难完成我们的目标。 􀁺 此外，大商股份费用上升、管理层业绩释放意愿不足和华联股份资金成本压力加大也将使公司业绩面临一定压力。 展望09-10 年，我们认为随着宏观经济增速放缓和消费者信心的不断下降，零售商的业绩增长存在增速放缓的风险，当然部分具备核心竞争力、所在区域市场消费环境相对良好的公司仍有望获得可持续的增长。此外，需要提示的是对于零售商尤其是百货零售商而言，08 年1 季度存在高基数效应，因此09 年1 季度的业绩增长放缓趋势可能会更加明显。 我们在下一章中对各公司08-10 年的盈利预测进行了重新审视，并相应对部分公司进行了调整。 盈利预测调整和主要假设 主要公司08-10 年盈利预测调整 尽管我们认为零售行业具备一定的防御性，但是该行业的景气度将会随着宏观经济增速放缓和消费者信心指数不断下行而下降，部分公司今后几年的业绩增长将面临一定的压力。审慎起见，应当做出一定的下调。 基于最新的盈利预测假设，我们相应下调了部分公司08-09 年的盈利预测，其中： 􀁺 维持盈利盈利预测的公司是：百盛集团、合肥百货、新世界、京客隆、农产品和天音控股 􀁺 下调幅度在0%-10%以内的公司有：广州友谊（08 年小幅下调收入和利润预期，09 年下调5.9%）、华联综超（08 维持盈利预测，09 年下调8.9%）、国美电器（08 年维持盈利预测，09年下调8.1%） ——广州友谊：下调公司08-09 年内生增长假设15%至12%和12%至8%以反映公司由于高档定位在未来两年销售增速的可能放缓，由此带来收入下调幅度分别为4.0%和5.6%。 但是，公司经营管理能力优秀，费用控制良好，因此我们对公司净利润下调的幅度分别为2.0%和5.9%。目前盈利下，公司4 季度净利润只要同比增长27%就能达到我们全年预测，增速较前3 季度明显放缓的主要原因是出于对黄金周销售不佳的担心。 ——华联综超：我们维持对公司08 年的盈利预测，但是考虑到今后内生增长放缓的趋势，我们相应下调公司09 年盈利预测8.9%。相对08 年而言，公司09 年盈利增速仍然较快的主要原因是08 年阜成门店的停业改造带来了一定的低基数影响。 ——国美电器：公司1-3 季度净利润已经达到我们全年预测值的68%，且46%的增速已经明显快于我们全年37.2%的预测，我们维持08 全年的盈利预测不变。但是，家电消费增速的放缓将对公司今后的业绩增长带来一定的压力，我们相应下调公司09 年的内生增长从0.6%至0%，对应净利润增速至20.9%，下调幅度为8.1%。 􀁺 下调幅度在10%以上的公司有：利福国际（08-09 年分别下调4.3%和17.2%）、莎莎（09 财年（2008-4 月至2009 年3 月）-10 财年（2009-4 月至2010 年3 月）分别下调14.0%和27.6%）、华联股份（08-09 年分别下调31%和33%）、大商股份（08-09 年分别下调43%和48%） ——利福国际：公司8-9 月份香港地区同店销售增长开始呈现明显放缓趋势，考虑到外围经济压力对香港零售业的负面影响，我们相应下调了公司销售增长的假设，对应08-09 年净利润增速分别为1.8%和4.7%。 ——莎莎：我们下调对公司09-10 财年的盈利预测，经营性净利润增速分别为-5.0%，2.8%。09年业绩下滑的主要原因是：1）金融海啸导致消费者消费意愿降低，本地消费增速趋缓；2）外来游客人数增速下降，尤其是内地客销售方面增速下降；3）公司今年30 周年店庆举办较多的促销活动，经营费用显著提高；4）店铺租金压力仍然很大，租金占销售百分比进一步提高。 ——华联股份：我们下调公司08-09 年的盈利预测，幅度分别为31%和33%，对应新的净利润分别为3800 万元和6400 万元，同比增长48%和69%，主要原因是考虑到目前宏观环境下银根紧缩，公司资金成本将面临一定的压力。 ——大商股份：我们在下调公司今后两年的收入增速同时相应上调了其费用率假设尤其是财务费用，从而反应其资金短缺带来的门店扩张压力。整体来看，我们下调公司08-09 年净利润的幅度分别为43.3%和48%。需要指出的是公司未来业绩释放意愿有待观望，难以做出确定性较强的盈利预测，因此我们目前的盈利预测仅可作为参考。 此外，我们也给出了各个公司2010 年的盈利预测，主要假设和盈利预测调整。 主要假设及基础依据 我们对各个公司净利润预测具备一定的可比性和一致性： 1） 优势百货和超市公司09-10 年内生增长率假设在8%-9%（正常情况下能够拉动16%-18%的净利润增长），比我们原来预计的10％-12％有所下调，历史来看，以上公司在行业不景气时也能够获得这样的内生增长表现；家电企业内生增长假设为0。而核心竞争力较弱的零售公司有可能出现负增长的情况。 2） 百货和超市公司的新增门店比率都超过了10％，持续的新开门店和扭亏为盈至少能够带来10%左右外生性增长，加之16%-18％的净利润内生增长便可以达到20%多-30％的盈利增速预期；家电零售市场门店数量众多、没有内生增长，因此收购整合是业绩增长的最主要动力，而国美在家电零售业中担当了整合者的角色。 3） 当然如果经济下行趋势恶化，各公司的内生增长有可能达不到以上预期，但各公司的外生性增长比例明显高于10％，能够适当弥补内生性增长的不足。 估值及投资建议 给予行业“中性”的投资评级 􀁺 目前来看，市场上给予各类零售商的盈利预测基本都是同比增长且增幅较快的，零售板块整体面临着一定的盈利预测下调压力。 􀁺 经过了一轮牛市的广泛挖掘，新兴业态或新崛起公司所带来的新的、显著的投资机会比较难以找到。 􀁺 部分公司的估值仍然不够低。 应当指出的是，待宏观经济形式好转、消费者信心提振和大市启稳后，优质零售公司的业绩增速有望明显提升、投资价值将会被重新审视，有望先于大市反弹，因此可以等待这样的机会。在上一经济周期中，大商和综超的股价分别在2004 初和中期开始反转，百盛也走出了独立于香港大市的明显上扬趋势，而资本市场则是在盘整一段时期后在2005 年中期开始反转的。 上市公司投资评级调整 我们根据各家公司的盈利预测和防御性，对其投资评级进行下调。 A 股公司中： 1) 维持对合肥百货“推荐”的投资评级：安徽受益于产业转移和基础建设，消费市场相对繁荣；合肥百货具备区域领导地位，内生增长、毛利提升和新店建设能够促使其业绩增长快且具备可持续性。 2) 将广州友谊、华联综超的投资评级由“推荐”下调至“审慎推荐”：广州友谊由于其高档定位将面临一定的销售增长压力，虽然公司经营管理优秀，但市场在一段时间之内仍会考虑到其市场定位的弱防御性而给于其一定折扣；华联综超由于未来几年开店加快业绩可能会有一定波动性，但中长期发展前景值得期待。目前两家公司的估值水平较可比公司明显偏低，具有一定吸引力。 3) 将大商股份评级由“推荐”下调至“中性”：公司未来业绩的不确定性，释放意愿有待观望。 4) 将华联股份、农产品评级由“审慎推荐”下调至“中性”：华联股份集团项目注入时点具有一定不确定性且在目前银根收紧的环境下会面临一定的资金成本压力；农产品基于主业经营性业绩的估值远高于A 股相关公司平均水平（目前市场给予公司的盈利预测均包含了较多的一次性收益），存在一定的估值下调风险。 港股公司中： 1) 维持对百盛“推荐”的投资评级：两市基本面最好的百货类零售商，较为稳定的内生增长和持续的收购使公司未来业绩较可比公司具备更强的确定性。 2) 将新世界、国美电器和京客隆的投资评级由“推荐”下调至“审慎推荐”：新世界内生增长放缓趋势较为明显，未来业绩增长存在一定不确定性；国美电器由于家电消费增速下降会对其业绩增长形成一定的压力；京客隆虽然估值处于香港上市零售商的最低端，但是市值很小，存在流动性风险。 3) 将利福国际、莎莎的投资评级由“推荐”下调至“中性”：香港消费增速的下降将会对两家公司业绩增长形成较大的压力，同时莎莎市值很小，也存在着流动性风险。 需要指出的是，尽管我们对给予推荐评级的合肥百货（08 年19.7 倍）和百盛（08 年21.0 倍）业绩增长具备信心，但是市场可能会由于零售板块业绩增速放缓而相应下调估值中枢，公司可能会面临一定估值压力。但是在盈利增长确定性和估值优势之间，我们更加偏重前者为优选公司的依据。 重点公司简评 合肥百货（000417.SZ/7.45 元，维持盈利预测和推荐评级） 三季度业绩预览：预计公司3 季度实现销售收入10.5 亿元，同比增长24%；经营性净利润2300 万元，同比增长244%，每股收益0.06 元。尽管3 季度长江路拓宽改造对各门店销售形成了一定的影响，但是凭借公司在当地市场的区域控制和网络覆盖优势，我们预计其销售增速仍有望达到24%左右（内生增长在15%左右），位于百货类公司的高水平。较快的销售增长、毛利率提升和费用率下降仍将是拉动公司业绩快速增长的主要力量。此外，公司淮南购物中心店和六安店分别于9 月26 日和10 月12 日开业，这也为公司后续业绩增长打开了空间。目前盈利预测下，公司08 年4 季度净利润只要同比增长5%左右就能达到我们的预期，我们认为这是较为容易实现的，暂时不作盈利预测调整的原因是我们预计公司4 季度有3 家百货店开出，保守起见未对业绩增长作过快假设。 􀂋 我们维持对公司08－10 年的盈利预测，经营性净利润增速分别为60%、30%和28%，业绩增长的主要来源是：①经营改进、商品结构的调整、规模效益增强带来的内生性增长提升（体现在毛利率的提升和费用率的下降）。②乐普生及新开门店带来的可持续外生性增长。③此外合肥市场相对良好的消费和竞争环境也给公司未来业绩增长打下了较好的基础。 􀂋 投资建议：我们维持对合肥百货 “推荐”的投资评级，目前公司08 年市盈率在20 倍左右，和百联、银座、欧亚和重庆百货等公司基本持平，公司良好的业绩表现有望对其股价形成一定的支撑。需要适当提醒的是：尽管我们对公司业绩增长具备信心，但是市场可能会由于零售板块业绩增速放缓而相应下调估值中枢，公司可能会面临一定估值压力。 广州友谊（000987.SZ/9.3 元，下调盈利预测和评级至审慎推荐） 三季度业绩预览：预计公司3 季度实现销售收入5.94 亿元，同比增长13%；净利润4900 万元，同比增长33%，每股收益0.14 元。销售增速较上半年明显放缓的主要原因是：宏观经济增速放缓对高档消费形成一定的压力；公司于3 季度对正佳店实行营业面积拓宽及部分区域围场调整，从而影响了该店的销售表现。但是，公司费用控制良好，拉动净利润保持了较高的增长水平。 􀂋 我们相应下调公司08-09 年内生增长假设15%至12%和12%至8%以反映我们对公司销售增速放缓的担心，由此带来收入下调幅度分别为4%和5.6%。但是，公司经营管理能力优秀，费用控制良好，因此我们对公司净利润下调的幅度分别为2.0%和5.9%。目前盈利下，公司4 季度净利润只要同比增长27%就能达到我们全年预测，增速较前3 季度明显放缓的主要原因是出于对黄金周销售不佳的担心。 􀂋 投资建议：我们将广州友谊的投资评级从“推荐”下调至“审慎推荐”，目前公司08 年市盈率在12.8 倍，位于百货类零售商的低端。整体来看，宏观经济增速的放缓和消费者信心下挫对高端百货销售将会带来一定的压力，但是公司在广州市场具备领导地位且门店商圈优势明显，凭借着优秀的经营管理能力和良好的市场影响力，公司在今后几年仍有望获得可持续的增长。 华联综超（600361.SH/8.71 元，下调09 年盈利预测和评级至审慎推荐） 三季度业绩预览：预计公司3 季度实现销售收入22 亿元，同比增长20%；经营性净利润4200 万元，同比增长22%，每股收益0.09 元。公司3 季度新开4 家门店，其中酒泉1 家、遂宁1 家、贵港2 家，较上半年3 家门店的开店速度有所加快。我们预计公司3 季度的同店销售增长在13%左右的水平，整体销售增速在20%以上，但是由于新开门店较多带来费用增加影响，公司净利润增长将在20%左右的水平。 􀂋 我们维持对公司08 年的盈利预测，但是考虑到内生增长放缓的趋势，我们相应下调公司09 年盈利预测8.9%。相对08 年而言，公司09 年盈利增速仍然较快的主要原因是公司08 年阜成门店的停业改造带来了一定的低基数影响。中长期来看，业绩增长的主要来源是：①8%左右的内生性增长②每年10 家左右的新开门店带来的外生性扩张。③随着重点区域门店增多带来的规模效益提升。 􀂋 投资建议：我们将华联综超的评级从“推荐”下调至“审慎推荐”，我们认为公司基本面具备中长期支持，但是今年起开店速度较快一定程度上会造成业绩波动和增速的减缓，这会影响到该股的防御性特征。 大商股份（600694.SH/17.4 元，下调盈利预测及评级至中性） 三季度业绩：公司3 季度实现销售收入47.1 亿元，同比增长23%；净利润仅2000 万元，每股收益0.07 元。3 季度销售增速明显放缓，促销力度的加大带来毛利率的下降；3.8 亿元加速折旧费用和债务减免投资收益相抵带来净利润减少2000 多万元；财务费用大幅上升；新开郑州也带来了一定的开办费用一次性计入。此外，公司哈尔滨新玛特（10万平米左右）将在4 季度开出，将会对当季业绩造成较大压力。 􀂋 我们相应下调了公司08-10 年盈利预测，在下调公司今后两年的收入增速同时相应上调了其费用率假设尤其是财务费用，从而反应其资金短缺带来的门店扩张压力。整体来看，我们下调公司08-09 年净利润的幅度分别为43.3%和48%。需要指出的是公司未来业绩释放意愿有待观望，难以做出确定性较强的盈利预测，因此我们目前的盈利预测仅可作为参考。 􀂋 投资建议：我们将大商股份的投资评级从“推荐”下调至“中性”。尽管公司在我国百货业拥有领先的规模优势、100 多万平米的自有营业面积以及通过多年历练积累的管理经验，但是由于其短期业绩的不确定性，我们建议投资者注意相关风险。 华联股份（000882.SZ/3.31 元，下调盈利预测及评级至中性） 三季度业绩预览：预计公司3 季度实现销售收入1500 万元，同比下降95%；净利润500 万元，同比增长500%，每股收益0.02 元。公司3 季度业绩主要来自：综超和华联财务投资收益，青岛和大连两块商业物业的出租收益，但是公司3 季度仍由部分一次性费用入账，如资产重组律师费等，因此存在一定的不确定性。 􀂋 我们下调公司08－09 年的盈利预测，幅度分别为31%和33%，对应新的净利润分别为3800 万元和6400 万元，同比增长49%和69%，下调的主要原因是考虑到目前宏观环境下银根紧缩，公司资金成本将面临一定的压力。 􀂋 投资建议：我们将华联股份的评级从“审慎推荐”下调至“中性”，长期来看公司向社区型购物中心开发经营转型后发展潜力较大，具备长期投资价值。 农产品（000061.SH/16.5 元，维持盈利预测下调评级至中性） 三季度业绩预览：预计公司3 季度实现销售收入3.25 亿元，同比增长6%；净利润2800 万元，同比增长36%，每股收益0.06 元。收入增速同比增速较慢的主要原因是农产品加工生产养殖业务收入的下降，但我们预计公司农批市场主业仍将保持30%左右的销售增长，主要来自过去两年新建和搬迁市场的逐渐成熟。但是由于布吉市场调整以及部分市场仍处于亏损状态，我们预计公司农批市场经营性净利润同比增长在36%左右。 􀂋 我们维持对公司08－10 年的农批市场主业经营性业绩的盈利预测，净利润增速分别为27.5%、28.7%和32.6%，业绩增长的主要来源是：1）现有农贸市场较为稳定的业绩增长以及06-07 年新建和搬迁市场逐渐成熟带来的盈利贡献；2）深圳平湖市场的兴建、搬迁和盈利模式改进；3）其它市场从收租金到销售提成的盈利模式改进；4）农产品贸易日益繁荣所带来的业绩增长。 􀂋 投资建议：我们将农产品的评级从“审慎推荐”下调至“中性”，主要原因是目前公司基于主业经营性业绩的2008 年市盈率仍然高达42 倍，目前市场对于公司08 年的盈利预测在4 亿元左右（每股收益0.90 元，包含了公司转让深深宝股权带来的税前2.6 亿元一次性收益），由此计算的市盈率为19 倍。我们认为公司上半年的黄木岗公司股权转让收益、华强鼎信放弃认购的非公开发行股票定金以及转让深深宝股权等一次性收益均不可持续，因此相关估值风险仍值得注意。此外，公司于10 月15 日公告汇科公司提出终止深深宝股权转让意向，因此该股权转让带来的一次性收益仍具有一定的不确定性。 <SCRIPT src="/mainjs/content_fun_2.js"></SCRIPT> |
