| 投资要点: 基调优势稳固，多品类持续布局增长。具体分品类来看：酱油主业稳健发展，行业集中度仍有提升空间的背景下，龙头份额有望持续扩张，C 端持续优化产品矩阵、强化品牌建设及深化全渠道布局，满足消费者多元化需求；蚝油、调味酱产能规划有序布局，持续推动业务发展；醋、料酒品类重点布局，当前部分产品销售较好，后续或将根据经营节奏持续推新，维持市场高竞争力。 全域精耕持续推进，国际化有序扩张。面对渠道多元化、碎片化的发展趋势，公司继续推进线上线下一体化布局，坚持以消费者为中心，并通过数字化营销及渠道协同提升运营效率，构建多元立体的销售网络。海外方面，公司国际化战略持续推进，产品已覆盖全球80 多个国家和地区，当前仍处于投入和渠道建设阶段，未来将结合不同区域市场的饮食文化和消费**惯，持续推进重点市场的深耕与拓展。 经营聚焦主业，市值管理强化股东回报。展望来看，我们认为公司将聚焦调味品主业，以酱油、蚝油等核心品类夯实基本盘，同时持续培育醋、料酒等新品类，并适度延伸饮料等新业务。资本市场端，公司通过强化分红及回购注销股份等举措提高股东回报，2025 年公司派息率可达113%，且根据三年分红规划，2026-2027 年分红率有望维持在80%以上。同时，公司拟以10-20 亿元回购股份，其中70%以上用于回购注销，若以20 亿元顶格回购金额计算，叠加2026 年分红预测，测算对应A 股股息率为4.0%（对应A 股2026/6/30 股价）。 投资建议：基调龙头经营稳健，股息支撑价值焕发，首次覆盖，给予“买入”评级。公司作为调味品龙头，深耕主业精细化发展，同时资本市场端多措并举，提振股东信心，内在价值显现。我们预计公司2026-2028 年营业收入分别为314/339/363 亿元，同比分别增长9%/8%/7%；归母净利润分别为79/88/98 亿元，同比分别增长13%/11%/12%，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、成本大幅波动、食品安全风险、餐饮需求修复不及预期、海外扩张不及预期 |
