| 26Q1 财报显示海外及国内CSP 厂商的AI-Capex 普遍超预期，且对于未来的Capex 依然保持高增长指引，进一步佐证AI 需求侧逻辑依然坚挺。进入26Q2，AI PCB 产业链拉货节奏提速，新增产能匹配下游客户新**台AI 服务器订单持续释放，业绩有望保持环比高速增长趋势。中长期，围绕AI 数据中心场景中信号传输提速、集成度提高、高散热需求提升等痛点，AI PCB 产业链上下游从新材料（PTFE、陶瓷、玻璃等）、新技术（mSAP）等多个维度进行创新升级，有望打开AI PCB 远期的成长空间。且伴随着新材料技术的应用，市场竞争格局亦有望再度重塑。展望2026 年后续行情，建议继续把握AI PCB 板块业绩和估值戴维斯双击的投资机会。 26 年板块行情回顾与展望：重点关注AI 场景新材料及mSAP 技术升级趋势和对竞争格局的重塑。2025 年SW-PCB 板块涨幅144.3%，主要由高阶HDI、HLC 需求推动下的EPS 提速增长、正交背板方案打开远期PCB 增长空间推动板块PE 上行所致。26 年初以来，SW 印制电路板板块上涨78.2%，在电子细分板块中排名第3，跑赢SW 电子板块26.1pcts，跑赢沪深300 指数71.4pcts。结合我们对行业和市场的理解，我们认为当下行情演绎正在反应了以下几点：1）AI 需求侧逻辑依然坚挺，PCB 板块季度业绩环增有望提速：26Q1 财报，北美及国内CSP 大厂对AI 的Capex 超预期且后续指引进一步上修；而从26Q2 开始，AI PCB 行业新增产能投产，下游客户新旧算力架构迭代，开启产品升级和放量拉货，AI PCB 及CCL板块业绩环比增长有望加速；2）AI 场景新的PCB 材料及加工技术打开远期空间：a）光模块800G→1.6T/ 2.4T/3.2T 升级，以及英伟达先进封装技术从CoWoS 向CoWoP 升级趋势下，均将打开PCB 的远期增长空间，且该等技术升级对于mSAP 工艺产能产生大量新增需求，或将再度重塑AISLP 的竞争格局；b）算力芯片的尺寸越来越大、关键器件的功率不断提升，这加大了AI 高速场景对高性能散热、Low-CTE 材料的需求，陶瓷基板、玻璃基板等材料均有望得到大规模商业化应用。 算力PCB：光模块800G→1.6T 及CoWoP 升级推动 mSAP 成必选，AI散热需求催生陶瓷基板新应用前景。根据 Lightcounting 的预测，2026 年全球数通光模块市场规模有望达到 228 亿美元，预2030 年整体市场规模将增长至 414 亿美元，对应 2025-2030 年CAGR 20%。未来三年内 800G和 1.6T 等高速光模块的需求将占据市场主导地位，3.2T 光模块有望从2028 年起逐步起量。从800G 到1.6T 光模块升级，单通道速率翻倍提升，224G PAM4 调制复杂度大幅增加，这些因素将必然推动PCB 从减成法-HDI 向mSAP-SLP 升级。而结合光模块 PCB 的价格趋势以及出货量预期， 我们测算 2026-2028 年光模块PCB 市场规模分别为98/200/270 亿（中性）、129/321/357 亿（乐观）、74/149/220 亿（悲观），其中光模块 mSAP 工艺产能的需求从 2026 到 2027 年将增加 3 倍左右。而 mSAP产能的扩张周期预计在 15-18 个月，需求的爆发将持续加剧 mSAP 产能的供给缺口。远期来看， 英伟达提出的 CoWoP 封装工艺将采用更大尺寸和更高层数的SLP 产品设计方案，单颗 GPU 或 ASIC 的 PCB 价值量将得到大幅跃升，这将进一步打开 AI PCB 的市场空间。此外，光模块、AI 芯片功耗跃升加大对高散热需求，陶瓷基板有望陶瓷材料凭借高导热系数、低CTE 等优势有望在多个AI 数据中心场景中得到大规模应用。 载板：AI 算力芯片和存储需求向上带动行业明显回暖，国内高端载板有望取得新突破。25 年AI 基建加速部署，算力芯片及存储芯片两大核心领域形成“需求共振”，全球载板产能稼动率快速提升。展望后市，AI GPU、 ASIC 新品、高端存储芯片拉货增长动能将延续至27 年，上游Low-CTE 玻布、ABF 基膜材料供给紧缺，供需缺口下将推动载板价格持续走高。国内载板厂商此轮将受益于载板价格上涨带来的盈利能力回升，而高端ABF 载板供给紧张将给陆厂切入国内外核心客户供应链绝佳的机会窗口期。在载板的上游原材料供应体系，目前主要被日本厂商垄断，此前国内在 BT 类基板、 ABF 膜材料均有相应厂商进行了前瞻布局，如生益科技、 华正新材、南亚新材等， 可在供给受限的情况下实现完全的国产替代。 CCL：AI 高速需求叠加涨价超预期推动板块进入向上大周期，国内头部厂商有望深度受益。AI 高速运算场景下对CCL 的要求越来越高，高速CCL升级节奏加速（26 年M8 主流板材、M9 进入量产；27 年M9 为主流板材），市场规模快速增长，据台光电，预计26 年高速CCL 市场规模约80亿美元，24-27 年高速CCL 的需求CAGR 达40%。台股台光电、台耀、联茂及韩国斗山和日本松下等均看好26-27 年各类服务器、交换机需求带动高速材料的增长趋势，并持续扩充M7-M9 等级的CCL 产能。目前高速CCL 市场份额主要集中在台系和日韩厂商，国内厂商凭借对上游物料供应链的掌控以及优秀的交付能力今明年将有望实现放量赶超。根据我们的跟踪，国内CCL 龙头生益科技S8/S9 材料已经在N 客户算力供应链取得大批量订单，且在S10 、PTFE 等材料具备前瞻卡位，有望实现对 Rubin 全部料号的突破，今明年供应份额有望进一步提升；南亚新材今年在国内算力链的高速材料体系已实现突破放量，预计明年有望突破海外算力客户；华正新材26Q2 快速涨价、利润加速释放确定性较高，CBF 膜国产替代打开新成长空间。周期方面，“涨价”将成为CCL 行业26-27 年的主旋律。上游铜、玻布等原材料价格持续上行，下游AI 需求挤占产能及PCB 环节库存低等三重因素有望驱动CCL 整体中长期处于涨价通道。 上游主材：AI 需求推动高端产品加速升级、供需缺口环节持续紧张，PTFE 等材料有望成为新潜力方向。CCL 上游主材主要有铜箔、树脂和玻纤布，从成本结构来看，占比分别约42%、26%、20%。伴随CCL 从M7、M8 向M9、M10 等级升级，CCL 上游三大主材均迎来性能的大幅提升，高端品种迎来放量增长。1）玻纤布：一代、二代布为当下主流高端材料，Q 布放量在即，高阶玻布缺口严重，价格持续向上；2）电子铜箔：AI需求推动HVLP 铜箔及载体铜箔加速升级，需求快速增长；3）树脂： M8+、M9 等级CCL 升级在即，有望推动碳氢树脂、PTFE 需求放量；4）硅微粉：高端球形粉迭代升级，国产替代进程加速。 投资建议：重点关注PCB 产业链算力板、CCL 及上游主材、设备、国产替代等板块中长期的投资机会。展望2026 年后续行情，我们总体认为，此轮AI 驱动的科技创新上升周期将持续更长时间且产生的市场需求也更广阔，目前海外 CSP 厂商对于26-27 年的AI-Capex 展望乐观，后续AI 大模型持续迭代升级以及更广泛的应用将不断打消市场“AI 泡沫化”的疑虑，算力板块依旧是2026 年Beta 最强的主线之一。AI 持续推动行业对于高多层、高阶HDI 的需求向上，高速需求和集成度进一步提升催生了市场对于mSAP 的新增需求，国内 PCB 行业不断升级并加速扩充高端产能、布局海外产能，板块业绩释放具备持续性和弹性空间。从PCB 全产业链各环节的对比分析来看，上游CCL 及原材料环节具备量价齐升的通胀升级趋势，且国内公司在全球市场有份额进一步扩张的Alpha，应为首选；AI PCB 环节，供需缺口背景下，国内厂商加速产能扩张，当下市场对于格局变化的担忧已钝化，并对于未来2-3 年产能紧张态势逐步形成共识，核心把握两点：1）AI PCB 行业“产能为王”依旧为当下重要的时代特征；2）需重点关注 AI 场景新的材料及技术升级趋势下，具备突围潜力的厂商，如 mSAP、陶瓷基板、玻璃基板等领域；设备环节，伴随PCB 材料升级、加工复杂度大幅提升，下游PCB 厂商的Capex 周期将得到进一步拉长，看好国内设备厂商在此轮由AI 驱动的产能升级下实现弯道超车。具体环节： PCB：1）算力：行业高端产能紧缺的背景下，1.6T 光模块迭代放量催生大量mSAP 需求，英伟达Rubin 及Ultra 架构新的技术升级将进一步助推AI PCB 厂商短期利润释放以及打开远期市场增长空间，且海外龙头CSP自研ASIC 需求高速增长亦为AI PCB 注入强劲动能，叠加国内算力需求有望今明年持续释放。mSAP 领域，重点关注头部厂商【鹏鼎控股】【深南电路】【景旺电子】以及【方正科技】【兴森科技】【红板科技】【博敏电子】等；海外算力体系建议重点关注【胜宏科技】【生益电子】【沪电股份】【深南电路】及新晋厂商【景旺电子】【鹏鼎控股】【东山精密】【方正科技】【超颖电子】【世运电路】【广合科技】【中富电路】【奥士康】等，此外，陶瓷基板在AI 芯片功耗跃升加大对高散热需求的背景下亦有应用前景，建议关注【科翔股份】【景旺电子】【博敏电子】。2）载板：AI 算力芯片和存储需求向上带动行业明显回暖，国内高端载板有望取得新突破，关注国内载板厂商【深南电路】【兴森科技】以及ABF 膜材料厂商【生益科技】【华正新材】等。 上游原材料：1）CCL 方面，重点推荐今明年在 AI 算力(S8/S9/S10、PTFE)、先进封装载板基材有超预期进展的【生益科技】，并关注【南亚新材】【华正新材】【金安国纪】【建滔积层板】等。2）上游主材方面，AI 需求推动CCL 从M7、 M8 向M9、M10 等级加速升级，带动高端主材需求放量，产能缺口持续紧张，看好【中国巨石】【国际复材】【菲利华】【中材科技】【宏和科技】；HVLP 铜箔有望进入海外算力体系的【铜冠铜箔】【德福科技】，并关注【宝鼎科技】【方邦股份】【隆扬电子】；M9 材料将使用更多的碳氢树脂，关注【东材科技】的增长潜力；高端球形粉迭代升级，国产替代进程加速，关注【联瑞新材】【凌玮科技】等。 设备：重点关注钻孔机、钻针等环节，看好【大族数控/大族激光】机械钻孔龙头，AI PCB 产品占比提升带动盈利优化，超快激光设备具有超预期潜力，以及【芯碁微装】【鼎泰高科】【中钨高新】【东威科技】【奥普特】【英诺激光】【帝尔激光】【凯格精机】【新锐股份】等。 风险提示：宏观经济景气度下降，贸易摩擦加剧，数据中心需求不及预期，行业竞争加剧。 |
