| 银行贷款总体格局的变化：近十余年来银行贷款呈“量价齐跌”之势。 自金融危机后时代以来（2011 年以后），我国金融机构的人民币贷款同比增速、贷款加权**均利率开启了“量价齐跌”的同步走弱进程，并且这一走弱进程在近几年有加速探底之势。 住户贷款的下滑是近年来贷款增速下滑的主要原因。从贷款对象看，银行信贷可分为住户贷款和企事业单位贷款。多年以来，住户信贷与企事业单位信贷规模之比约为3:7。2019 年至2025 年，住户贷款增速从15.53%下滑至0.53%，大约拖累整体贷款增速4.5 个百分点左右，是贷款增速下滑的主要原因。 住户贷款受住房贷款影响而出现趋势性下跌。住户贷款分为住户消费贷款和住户经营贷款，住户消费贷款占住户贷款的70%。在住户消费贷款中，个人住房贷款又是住户消费贷款的核心组成部分。住户的住房贷款和消费性贷款都受住户的收入预算约束，两者虽有短期背离，但在长期趋势变化上具有较高的一致性。 企业贷款呈现产业与行业层面的结构性分化。根据分类统计，在制造业、房地产业类、基础设施类、商业服务业等四大经济产业门类中，从规模上看，基础设施类行业信贷规模最大；从增速上看，基础设施类波动幅度较小，商业服务业和制造业增速自2020 年以来则有明显的攀升。 信贷高增速行业的政策动因与市场制约。工业部门信贷在2020 年二季度之后同比增速的大幅提升，与银行部门在“稳信贷”总体规模之下的“以价换量”等主动举措密切关系。但在市场端，随着产能利用率的下降，投资预期不佳又会制约信贷增长的可持续性。其次，以批发零售业为代表的服务性行业的信贷规模增速提升和投资改善，并没有带来相应的终端需求增长，同样也会制约批发零售行业信贷规模的可持续性。 整体信贷增长的主要影响因素分析。第一，产业结构对信贷的长期影响，中国在次贷危机后的2009 年信贷增速达到了37.31%的高点，同期服务业占比达到了45%，2015 年服务业占比超过50%时，信贷增速下滑速度加快。其次，库存周期对信贷波动的短期影响，我国的库存周期与信贷波动存在着密切的关系，库存周期的波峰、波谷大致对应了信贷波动的波谷、波峰，但2017 年以后这种短期影响规律有所弱化。第三， 政策等其他因素影响，特别是债务置换政策（即用地方债替换银行贷款），该政策短期内抑制了贷款规模的增长。 投资建议：综合重点行业和信贷整体的影响因素来看，随着宏观经济的企稳，以及“以价换量”及债务置换等政策扰动效应边际递减，结合当前产能利用率、产成品库存率等市场性有利因素，预计银行信贷增速将进入筑底和反弹阶段。同时考虑到银行在负债端积极降低挂牌存款利率，银行贷款业务的改善，将夯实银行经营业绩的基础，有望推动商业银行净息差的逐步回升。 综合考虑相关银行ETF 估值水**，以及ETF 的银行业集中度等相关因素，重点推荐招商中证银行AH 价格优选ETF（517900.OF），华宝中证银行ETF（512800.OF）。 风险提示： 1、经济增长不及预期，信贷需求不足风险； 2、库存周期规律弱化，信贷反弹力度减弱； 3、产能过剩影响预期，制约企业投资积极性。 |
