| 我们曾于2021 年发布《三问普洛药业 CDMO：结构、兽药、优势》，时隔四年，我们再用四问四答更新普洛药业CDMO 业务近年进展，并看好公司CDMO业务的高潜力驱动公司持续发展。 问一：为什么我们认为普洛药业已逐步进阶跻身国内CDMO 头部梯队？——经过二十多年的积累，以及近年的加速着力重点建设和实力提升，公司2020年以来已连续5 年位居《中国医药CDMO 企业20 强》榜单前5 名。 从行业横向对比来看，普洛药业CDMO 业务的收入体量、增速、项目数量已处于行业头部梯队中；公司目标是2-3 年后，CDMO 运营项目能达到3000 个，每年有10-20 个进入商业化。 从公司自身业务趋势来看，CDMO 收入、利润占比提升，已成为驱动公司业绩增长的主要力量，并有望在未来持续扩大占比。 问二：研发D 端能力进度如何？——快速发展，漏斗前沿不断拓宽。公司以“M”端业务起家，因此市场亦非常关注公司“D”端能力进展。近年公司持续加大对CDMO 研发费用投入，CDMO 研发人员不断扩张（研发人员500+，预计未来2 年内可能会扩展到1000 人左右），增强了前端项目的承接能力及成本控制能力，导流效应逐步体现。公司已经形成全球三大研发中心、两大支持中心、八大技术平台（合成生物学及酶催化、流体化学、晶体粉体技术、泛偶联、高活、多肽技术等）的完整研发体系。 问三：制造M 端传统优势是否持续巩固？——大规模产能与先进灵活产能兼具，通过多个国际认证服务全球客户。公司CDMO 可与原料药业务协同发展，公司八家生产子公司总化学合成能力可达11,000m3，总生物发酵生产能力可达6,570m3，公司经营能力强；同时公司建设了流体化学、高活性化合物、CDMO 柔性等多条技术水平高、市场稀缺性高的高端产能；质量及体系方面，公司通过了WHO、FDA、欧盟EDQM、德国EUGMP 及日本PMDA 认证，优良的体系认证能够更好服务国内外客户的不同阶段项目。 问四：如何看待普洛CDMO 未来的空间？——从项目、客户角度看，后劲充沛。1）从客户端看，截止24 年末公司已与572 家国内外创新药企业签订保密协议，4 类客户共同发力（Big pharma 为基石占比40%+，国内创新药企占比~20%有望继续提升，及海外Biotech、欧美CDMO），公司在美国波士顿、德国法兰克福、日本东京等地设立了BD 办公室推动业务发展。2）从项目端看，公司API 项目22 个已经进入商业化阶段，15 个正在验证阶段，79个API 项目处于小试研发阶段，为公司业务加速发展带来更强确定性。 投资建议：我们认为普洛药业CDMO 业务从技术投入到制造端体系进行了全面升级，成为驱动公司未来增长的重要动力。考虑到公司原料药业务结构调整和制剂集采续标影响，我们调整公司盈利预测，预计公司2025-2027 年归母净利润10.0、12.1、15.2 亿元，同比-3%、+21%、+25%，对应当前PE17、14、11 倍，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：原料药产品降价风险、集采续采等导致制剂价格降低、CDMO 项目推进进度低于预期、地缘政治风险等。 |
