| 事件1：2025 年4 月29 日，阿科力发布2024 年年报。公司2024 年收入为4.66 亿元，同比下降13.14%；归母净利润为-0.20 亿元，同比下降182.15%；扣非归母净利润为-0.22 亿元，同比下降215.47%。 对应公司24Q4 营业收入为1.02 亿元，环比下降16.88%；归母净利润为-0.13 亿元，环比下降46.74%。 事件2：2025 年4 月29 日，阿科力发布2025 年一季报。1Q25 公司收入为1.06 亿元，同比上升2.70%；归母净利润为-0.05 亿元，同比下降505.20%。 点评：聚醚胺行业竞争加剧，产品价格下跌，公司业绩短期承压。公司2024 年脂肪胺/光学材料板块收入分别为2.74/1.91 亿元，YoY 分别为-22.11/3.96%， 毛利率分别为-0.44/17.91%， 同比变化-9.73/-7.01pcts。公司营收下降的主要原因为2024 年国内聚醚胺市场需求下降，竞争激烈，产品价格下降。此外，万吨级聚醚胺产线于2024年2 月27 日至2024 年3 月26 日停产检修，对公司聚醚胺产销量产生一定影响。 产销量方面， 2024 年公司脂肪胺产量为1.81 万吨，同比下降13.86%，销量为1.88 万吨，同比下降9.17%；光学材料产量为6711.22 吨，同比上升31.72%，销量为6377.06 吨，同比上升19.26%。 产品价格方面，2024 年公司聚醚胺销售均价为14593.26 元/吨，同比下降14.24%；光学材料价格为30021.47 元/吨，同比下降12.83%。 费用方面，公司在2024 年的销售费用同比下降14.75%，销售费用率为 1.50%，同比下降0.03pcts；管理费用同比上升0.10%，管理费用率为8.01%，同比上升1.06pcts；研发费用同比上升1.64%。研发费用率为3.94%，同比上升0.57pcts；财务费用同比下降4.35%。财务费用率为-1.86%，同比下降0.31pcts。 聚醚胺价格同比下降，1Q25 公司业绩短期承压。根据公司2025 年一季度主要经营数据公告披露，1Q25 公司聚醚胺销售均价14131.74 元/吨，同比下降12.26%；光学材料销售均价31495.14 元/吨，同比上升7.02%。 2024 年公司各项活动产生的现金流净额波动较大。经营性活动产生的现金流净额为0.84 亿元，同比上升95.73%；投资活动产生的现金流净额为-3.79 亿元，同比下降503.13%；筹资活动产生的现金流净额为1.92 亿元，同比上升761.74%。期末现金及等价物余额为2.56亿元，同比下降28.00%。应收账款同比上升17.44%，应收账款周转率有所上升，从2023 年同期的6.99 次上升到7.27 次；存货同比下降5.29%，存货周转率有所上升，从2023 年同期的9.21 次上升到9.69次。 国内聚醚胺行业景气度触底，公司积极开拓市场力争突破。根据2024年年报披露，2024 年国内聚醚胺市场竞争加剧，产品整体价格一直处于低位，毛利率低于正常水平，风电领域竞争更为激烈，导致毛利率极低。在这一情况下，公司主动走出去，成立阿科力（香港）有限公司，积极开拓国际市场，加强特殊牌号聚醚胺的出口销售。公司聚醚胺MA223 全年出口量保持了一定的增长，MA223 出口量约占 MA223单一品种销售量的60%。同时，公司继续加强小规格聚醚胺的市场开拓，也取得了一定的效果，小规格聚醚胺全年销售量达到4350 吨，同比增加约24%。 COC 项目有望今年量产，下游应用场景广阔。根据公司2024 年年报披露，2024 上半年，公司高透光材料环烯烃单体已实现量产并产生少量销售，高透光材料（环烯烃共聚物COC）千吨级生产线已建成，2024 年三季度进行试生产，公司争取在2025 年实现量产并销售。远期来看，阿科力潜江30000 吨高透光材料产能预计于2026 年年底完工。公司在研项目众多，积极拓宽COC 产品下游应用领域。2024 年公司新设立自研项目4 个，分别为“生物医药包装专用环烯烃共聚物（COC）的开发”、“电子光学专用环烯烃共聚物（COC）的开发”、“万吨级环烯烃单体反应工程放大研究”以及“万吨级环烯烃共聚物成套工艺技术开发”。新设立的四个自研项目旨在挖掘环烯烃共聚物潜在性能优势，为自产环烯烃共聚物导入至新兴应用领域提供适配方案，以实现环烯烃共聚物的国产化替代以及推广。我们看好COC 产品的下游应用场景，随着公司产线逐步投产，有望开辟第二收入增长曲线。 投资建议： 我们预计阿科力2025-2027 年收入分别为6.08/11.26/15.65 亿元，同比增长30.3%/85.3%/39.0%，归母净利润分别为0.27/1.18/2.30 亿元，同比增长235.9%/340.1%/95.4%，对应EPS 分别为0.28/1.23/2.40 元。结合公司6 月6 日收盘价，对应PE 分别为134/30/16 倍。我们看好公司横纵双向的产业链拓展，产品矩阵的持续丰富有望开辟新收入增长曲线，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；产品技术创新风险，行业竞争风险，环保风险 |
