| 投资要点： 公司发布2024 年年报以及2025 年一季报：2024 年，公司实现营收71.31 亿元，同比增4.79%；实现归母扣非净利润7.73 亿元，同比增8.86%。2025 年一季度，公司实现营收15.71 亿元，同比增-13.76%；实现归母扣非净利润0.58 亿元，同比增-73.76%。 营收增长较上年略改善，但呈现趋势性放缓。2024 年全年营收增长4.79%，增幅较2023 年反弹5.92 个百分点；其中四季度营收同比增1.99%，较2023 年同期反弹8.89 个百分点。2023 年以来，营收增长呈现中枢下沉的态势：相比2022 年，2023 年、2024 年的增长分别收窄了16.14 和10.22 个百分点。2025 年一季度，营收同比减少13.76%，录得负增长。拆分品类来看，2024 年，占销售权重（61.45%）最大的葵花籽销售额增长2.6%，坚果和其它零食分别增长9.74%和 8.04%，核心品类的销售增长放缓对整体拖累较大。对照现金流来看，20242Q、20243Q、20244Q 和20251Q，连续四个季度的销售商品获得现金流同比减少。 毛利率较2023 年改善，但仍不及2022 年的水平。2024 年，公司的休闲食品整体录得毛利率28.73%，较2023 年上升1.88 个百分点，产品盈利出现显著改善。但相比2022 年，2024 年的综合毛利率仍低3.19 个百分点。拆分品类来看，葵花籽的盈利显著改善，录得毛利率29.68%，较上年上升4.45 个百分点；但是，坚果类的毛利率同比下降4.38 个百分点至27.18%。考虑到2024 年休闲食品的销量增长0.94%，而休闲食品的收入增长了5.04%，我们认为2024 年公司的主营产品结构是上升的，这与我们观察到的主流消费趋势形成逆动。 销售费用增长较多，2024 年公司全面展开渠道精耕和终端扩张。 2024 年，公司的销售费用同比增长15.55%，主要用于渠道精耕与终端扩张。截至2024 年，公司渠道数字化平台服务终端网点数量超49 万家。公司探索新场景需求，在零食量贩店、会员店等新兴渠道不断推出新品，获取渠道增长。公司对喜事场景产品不断孵化，持续培育茶饮、餐饮渠道、营养配餐业务、TO-B 团购业务、O2O 等新场景新渠道。电商渠道美团、拼多多、盒马等渠道也持续推进。 公司深耕东南亚市场，在加拿大进驻Costco 渠道，2024 年海外市场销售额同比增长10.28%。 2025 年一季度，公司收入和利润均同比减少。2025 年以来，葵花籽和坚果价格有所回落，预计公司后续季度的原料成本压力将会减缓。20251Q，公司收入同比减少13.76%，其中主要是季节性因素所致，具有偶然性，预计后续季度的收入增长将会企稳。同期净利润下降73.76%，主要原料葵花籽和坚果的价格同比上升是其主要原因。根据IFIND 的数据，葵花籽现货全国均价自2024 年8 月开始攀升，至12 月价格涨至5950 元/吨，期间涨幅达到12.8%。但是，2024 年12 月的价格同比仍下跌1.65%，此轮上涨属于反弹式的上涨。2025 年一季度，葵花籽价格同比下跌，截至3 月价格稳定在5950 元/吨，同比下跌1.65%。截至2025 年5 月，葵花籽价格环比继续降至5800 元/吨，如果价格稳定，预计公司后续季度的原料成本压力将会减缓。根据WIND 数据，截至2024 年坚果进口价格指数为111.00，同比上涨19.61%。但是，2025 年以来，坚果进口价格指数下降：截至2025 年4 月降至103.4，较上年年末下降6.85%。 2025 年以来，葵花籽和坚果价格有所回落，预计公司后续季度的原料成本压力将会减缓。由于原料成本同比升高，2025 年一季度公司的毛利率降至19.47%，同比下滑10.96 个百分点，是一季度利润减少的主要原因。 投资评级：我们预测公司2025、2026、2027 年的每股收益为1.58元、1.71 元和1.91 元，参照5 月23 日收盘价22.99 元，对应的市盈率分别为14.59 倍、13.45 倍和12.06 倍，给予公司“增持”评级。 风险提示：国内的葵花籽原料成本上升；坚果市场竞争激烈，业务盈利水平较低；零售品牌要求持续的市场投入，销售费率高企。 |
