| 投资要点 【事件】中国人寿发布2025 年一季度业绩：1）营业收入1102 亿元，同比-8.9%。2）归母净利润288 亿元，同比+39.5%，保险服务费用同比减少134 亿，我们认为与健康险业务赔付优化以及利率上行导致部分VFA 保单转盈利等有关。3）归母净资产5325 亿元，较年初+4.5%。4）加权ROE 为5.5%，同比+1.2pct。 寿险：浮动收益业务期交占比过半，可比口径下NBV 同比正增长。1）新单业务结构显著改善。一季度新单保费规模1074 亿元，同比-4.5%。 公司积极推进产品供给形态多元、期限多元、成本多元，大力发展浮动收益型业务，一季度首年期交保费中浮动收益型业务（分红险为主）占比为51.7%，同比大幅提升。2）可比口径下NBV 同比+4.8%，我们预计公司NBV margin 同比有所提升，主要与预定利率下调、业务结构变化等因素有关。 人力：代理人规模基本稳定，队伍转型有序推进。1）销售队伍基本盘保持稳固。个险人力2024Q1、2024 年末、2025Q1 分别62.2 万人、63.4万人、59.6 万人，同比-4.2%，较年初-3.1%。2）队伍优增率、留存率同比有效提升，新型营销模式试点有序推进，“种子计划”在前期改革基础上持续深耕。 投资：资产规模稳健增长，投资收益率同比下滑。1）投资资产达6.82亿元，较年初+3.1%。2）总投资收益达到538 亿元，同比-16.8%，净投资收益442 亿元，同比+3.7%。总、净投资收益率分别同比-0.48pct、-0.22pct 至2.75%、2.60%。 盈利预测与投资评级：我们看好公司作为寿险行业龙头的竞争优势，预计伴随公司个险营销转型的深入推进，队伍质态和业绩表现将进一步提升。结合公司2025Q1 年经营情况，我们维持此前盈利预测不变，预计2025-2027 年公司归母净利润为1075/1120/1205 亿元，当前市值对应2025E PEV 0.68x、PB 1.95x，仍处低位，维持“买入”评级。 风险提示：长端利率趋势性下行；新单保费增长不达预期。 |
