极具智慧的调整经营策略，全年经营 V 型复苏显着。2015 年对于雨虹来说是小幅跌宕的一年，15H1 收入同降 6.7%，其中工程渠道同降30%；公司审时度势，及时做了经营调整，将工程渠道重心由三四线朝二三线城市调整并跟进了销售策略， 8 月份即开始陆续取得了显着成效，Q4 工程渠道增长已经恢复至 20%。就全年来看，收入增速恢复至6.5%，其中工程渠道-4%；地产直销基本持平，民建增长 50%。毛利率看，同比改善 5.1 个百分点至 40.8%，主要仍来自于油价下跌带来原材料的成本端改善；同时这尚是基于一定的价格策略后，因此预计实际毛利率改善幅度更高；费率看，较去年提升 3.1 个百分点至 24%，主要是销售费率提升 3 个百分点，管理费率提升 1 个百分点，财务费率基本持平。最终业绩同比增加 26.6%。单季度看，Q4 收入同比增长23%，加速主要在于工程渠道复苏及地产销售回暖传导，Q4 毛利率较去年同期提升 6.5 个百分点至 39.6%；最终实现业绩同比增长 79.9%。 基于更大视野的抢占制高点，增长不换挡。 我们认为 2016 年对于雨虹来说属于战略调整关键年，做大体量提升份额成为核心战略思路，当前原材料的低位水平也为公司提供了产品调价的空间，同时销售持续的高投入一大有力举措。我们看好公司业绩增长的持续动力：1、地产直销目前占比公司 65%，当前销售回暖较为明显，因此诸如万科等大客户支撑下至少具备水涨船高需求增量，这一点从 3 月份以来公司发货量表现尤为明显；另一方面，中期看我们认为地产中枢波动甚至下行并不构成公司潜在增长隐忧，对当前大客户份额进一步挖潜和拓宽更大范围地产商将构筑较大边际增量。2、基建市场发力，助力工程继续复苏。基建市场过去都是公司拳头业务，受行业制约近年增长有所放缓，公司对于 16 年基建市场将主要体现在：轨交规划目标加速带来市场需求复苏，同时管廊建设持续推进将带来领域内防水材料需求破冰，公司作为龙头率先受益。3、民建渠道高增长有空间，不掉速。目前公司民用建材占比 13%左右，收入规模 6 亿元左右，其中主要是涂料销售和特种砂浆， 15 年增速近 50%。往后看，我们觉得公司民建增长并不会随着基数做大面临增速放缓，主要基于：零售市场本就是更强消费属性，用户对于品牌角逐和选择性更强，龙头雨虹必定是首选品牌；公司积极加大品类拓展，瓷砖胶填缝剂等新产品陆续介入；同时随着虹歌汇规模做大，不断提升的施工服务能力对于做强零售市场提供了更强的线下配套支撑和用户粘性。 经营稳健的价值股，择时配置。我们认为雨虹未来 2-3 年业绩有望延续20-30%的稳定增长，对于具备消费属性的品类建材来说，可适当给予一定估值溢价，15 倍 PE 应该是估值边际，择时角度可做一定博弈配置。预计2016/2017 年 EPS 为 1.09 元、1.34 元，对应 PE 为 15 倍、12 倍，维持买入评级。 |
