市场普遍认为1.国产化率已经达到60%的生化诊断领域，国内生化产品同质化严重，进入激烈价格战阶段，国内企业都没有什么核心竞争力。2.生化市场基本饱和，增长乏力；我们认为1. 同质化严重情况并不存在，拥有优质产品企业具有强议价能力。60%的国产化率主要是在试剂领域，不同厂家的试剂用在同一开放设备上检测结果差异较大，溯源性能以保证。在行业监管趋严、注册收费的大背景下，规范化经营、产品质量过硬的龙头企业有望受益；2.生化市场在新技术新产品的驱动下有望加速增长。新检测指标的出现和方法学的升级有望促进生化市场进一步扩容。 九强生物作为具有产品力（176 个IVD 注册证，含“金雅”商标产品）+品牌力（国际巨头认可）+渠道力（代理商出身）的生化试剂龙头企业，其核心竞争力主要体现其深耕生化领域成就的高产品质量、强大的核心原料突破能力以及对新检测项目的挖掘能力，助力公司业绩未来2-3 年20-30%的增长。 产品质量获国际认可，携手雅培罗氏，利润水平显着增加。公司以技术许可形式授权雅培使用55 个检测试剂的配方和工艺，我们预测公司将获取一次性技术许可费3000 万元左右以及这55 个产品全球的销售分成（按5%计算，预计每年3500-5500 万元左右），同时与罗氏达成21 种检测试剂在全国范围销售的供货协议（设立新品牌），依靠罗氏在全国的高市占率（14.9%），每年贡献约3000 万左右营收。公司凭借高性价比优势绑定进口仪器，有助于公司产品深入卡位到三甲医院等高端市场，再加上九强在生化产品上丰富的产品储备，公司生化试剂高质量的品牌效应有望成为西门子、希森美康等其他巨头选择封闭的首要合作目标，未来更多跨国合作值得期待。 核心试剂原材料持续突破，1）原料实现进口替代，公司近80%高毛利率和40%净利率；公司在坚持同一原料保持不唯一的供应商的同时，加大原材料研发的投入，明星产品胱抑素C、同型半胱氨酸等实现关键原料自产，进口原材料占总采购金额的比例逐年降低，我们预计进口原料占总采购金额的比例将由2011 年60%以上降至2016 年20%以下，试剂毛利率78%左右水平行业领先，净利率40%行业最高；2）增量市场：实现生化对30%化学发光项目的替代，潜在市场空间20 亿元。生化市场增量很大一部分来源于对部分灵敏度要求不高的化学发光项目替代，这些产品对关键核心原料的质量和数量都有高要求，而IVD 试剂高品质原料基本被国外个别厂商垄断，公司利用原料优势，实现在生化仪上做40-50项化学发光项目（NGAL、CRP、D-二聚体、PCT、H-FABP 等，目前新产业的化学发光项目有120+项），在化学发光仪覆盖率较生化仪低、收费偏高的情况下，潜在市场空间20 亿元。 长期看好其深度挖掘生化新检测项目的能力。公司2014 年实现2 个新产品（AFP、G-6-PD）上市，2015 年有14 个产品获批，而2016 年3 月获得小而密低密度脂蛋白（sd LDL-C）检测注册证，较原有的LDL-C 检测更具临床意义，且目前国内外暂无该产品。同时公司在研项目中包括维生素B12、叶酸等检测项目都是市场上稀缺项目（现有少量厂家使用化学发光做）。 长期来说，公司与国际巨头合作带来公司品牌价值的提升，有利于九强及九强系产品在国内的市场占有率进一步上升。与此同时，对比药品国际化，我们认为公司有望通过国际化标准和高性价比优势打开国际市场，进一步扩大收入规模。 盈利预测与估值：公司未来业绩催化主要来源于雅培罗氏合作带来的增量收入、试剂（包括生化新产品和替代化学发光项目的产品）和仪器新产品的市场推广以及国际化合作公司品牌价值提升带来市占率的增加。我们预计2015-17 年公司收入5.77、7.08、8.22 亿元，同比增长13.6%、22.7%、16.1%，归属母公司净利润2.44、3.21、3.75 亿元，同比增长15.6%、31.5%、16.7%，对应摊薄后EPS 为0.97、1.29、1.50元，在不考虑未来雅培支付的里程碑金和销售分成的前提下，对应摊薄后EPS 为0.97、1.15、1.31 元。2016年可比公司平均估值在40PE，公司盈利能力显着高于可比公司，考虑公司良好的技术储备和财务基础，未来存在更多国际合作预期和其他细分领域的并购预期，我们给予公司2016 年37-42 倍PE，公司的估值区间为48-54 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：与雅培合作不达预期风险，与罗氏合作不达预期风险，试剂原料研发失败风险，新产品市场推广不达预期风险。 |
