四大券商揭秘国企改革投资机会三路径掘金 广发证券评国企改革指导意见：所有权与经营权分离是核心 9月13号，国务院公开发布了《关于深化国有企业改革的指导意见》(以下简称《意见》)，资本市场期盼已久的国企改革总体方案正式落地，开启了国企改革新的篇章。 我们认为，此次出台的《意见》并未让等待已久的资本市场失望。作为国企改革的顶层设计方案，此次国企改革《意见》中囊括了国企改革的各个核心方面，而且颇有不少新意与亮点，后续落实成效值得期待。 改革目的：做强做优做大国企。在“总体要求”部分，文件明确提出：“做强做优做大国有企业，不断增强国有经济活力、控制力、影响力、抗风险能力”。 核心亮点：所有权与经营权分离。在“基本原则”部分，文件明确提出：“坚持政企分开、政资分开、所有权与经营权分离”，在之后的文件内容中，又数次提到了所有权与经营权分离。 管资本：“所有权与运营权分离”的最直接体现。从具体的改革方向来说，本轮国企改革的最大看点无疑是从管人管事管资产到管资本，这也是上文我们所强调的“所有权与运营权分离”的最直接体现。 分类管理：关注完全竞争类企业。根据文件，国企将分为商业类与公益类。其中商业类又会分为完全竞争型与关键领域型。不同类型的企业改革方式、控股程度、考核目标均有区别。 完善现代企业制度：参考了淡马锡模式。我们认为，国有企业制度部分明确参考了淡马锡的经营管理模式 混合所有制：关注国有资本入股非国有企业。混合所有制部分的最大看点在于对国有资本入股非国有企业的鼓励。 从目前的角度来看，我们认为可以继续关注央企第一批试点企业。此外，在国资改革总体方案出台之后，各地改革也会加速推进，地方国有资本运营管理试点值得期待。重点关注之前获得了中央国资委认可的深圳。相关公司包括深深房A，深物业A，天健集团(000090)、沙河股份(000014)、深深宝A、深振业A等。 中信建投评国企改革意见：改革中的市场化与中国范式(附股票池) 1、分类改革是国企改革的具体措施。本着谁出资，谁分类的原则将国企分为两大类：商业类和公益类。商业类又分为两种：完全竞争和自然垄断。对于两种商业类国企而言，前者的看点在股权多元化，国资可以参股；考核标准也主要是市场化的手段，以经营业绩和国有资产保值增值能力为主；后者强调国资控股；亮点在业务分拆，对竞争性业务要放开。而对于公益类国企，以独资为主，可以进行投资多元化；考核标准区别于商业类，以成本控制和社会评价为主。 2、淡马锡的中国范式。新加坡淡马锡公司设董事会作为最高领导机构，同时引用优秀的外部董事来指导投资决策。在政企关系上，新加坡政府原则上不参与淡马锡的商业决策。本次国企改革方案一个突出特色完善国有资产管理体制，限定国资委出资人职能和监管边界。国资委从管企业向管资本转变。这里面首要目标是建立现代企业制度，赋予董事会依法行使决策权，政府和机构不得干预。中国范式主要体现在加强党的领导，领导干部进行分层管理，交叉任职，党组书记和董事长原则是同一个人，总经理采取市场化选聘。而正如之前点评，至少在改革红利释放期加强监管与增强活力并不矛盾。未来在国有资本投资、运营公司的目标是提高国有资本证券化率，肩负起引导国有资本布局，优化产业方向的职能，资本更多向重点基础设施和战略产业集中。未来的看点还是中粮集团，国投公司等六大试点公司改革推进。《方案》特别提出了要加快党政机关、事业单位下科研院所的国有资本整合，值得重视。 民生证券点评国企改革意见：寻找与理想最近的地方 自改革开放以来，国企改革大体经历了四个阶段。(1)第一阶段是从1978年到1992年的准备阶段，核心是放权让利，初步探索所有权和经营权的分离，推动国有企业从计划经济下的纯政府部门向社会主义市场经济下的企业转变，国有企业的生产效率有所提高。但遗憾的是，由于计划经济思维的转变非一日之功，所以这个阶段的国有企业仅仅是完成了形式上的过渡，并没有建立实质的现代企业制度。(2)第二阶段是从1992年到2002年的起步阶段，核心是壮大国有企业，通过改组、改造和加强管理，提高经营管理水平和竞争能力，更好地发挥国有经济的“主导”作用。这个阶段，国有经济的比重明显上升，从基本经济制度来看，国有经济仍然被定为在其他所有制经济之上。(3)第三阶段是从2002年到2013年的攻坚阶段，核心是做强国有企业，通过股份制改造积极推动混合所有制，建立现代企业制度，一大批巨无霸央企登陆资本市场。这个阶段第一次提出对公有制经济和非公有制经济放都要“毫不动摇”的发展，两者从以前的主辅关系变得更加平衡，国有企业的现代企业制度也得以初步建立。但由于国资管理体制的掣肘，国有企业政企不分的问题依然严重。 从2013年十八届三中全会开始，国企改革进入了以完善为主的第四阶段。准确的说，这一轮改革不应该叫国企改革，而应该是国资改革。因为本轮改革的核心不仅包括国企内部的改革，更重要的是改革国有资产管理体制。本轮国企改革面临的问题比以往更复杂，但市场也最为期待。一方面，目前国有企业政企不分、效率低下、债务高企的问题愈发突出，只有改革才能找到出路。另一方面，目前改革的顶层设计和协调能力比以往更强，后续改革的力度和广度都值得期待。 目前国企改革的顶层领导机构主要包括两个层面：一是党中央层面，主要是中央全面深化改革领导小组，习近平总书记亲自任组长，负责整体的改革方案审议。深改组在以往的十五次会议中多次提到国企改革。2014年8月18日，第四次会议提到央企负责人薪酬改革；2015年6月5日，第十三次会议提到党管国企、防止国有资产流失；8月18日提到在国企改革领域推出“力度大”的改革方案。二是国务院层面，主要是国务院国企改革领导小组，该小组成立与2014年，由国务院副总理马凯任组长，主要负责国企改革方案的制定和落实。 华泰证券：国企改革风樯动甄选改革潜力标的 投资要点： 两大投资机会：资产溢价+盈利改善。短期关注资产重估，金融业股票长期处于估值低位，资产证券化、引进多元化资本的改革预期成为估值提升催化剂，产生资产溢价效应。长期关注基本面改善，产权明晰、治理结构优化、股权激励常态化将有效提升经营业绩，价值投资机会显现。 金融国企改革压轴登场，迎来盈利估值双击。央企改革先行，地方国改方案到位，竞争类行业率先响应。金融业是国民经济的核心，垄断性强，杠杆高，改革步伐相对晚于竞争类行业。目前处于估值洼地，盈利提升空间大，将受到持续关注。 金融国改路径主要有三条：整体上市、混合所有制改革和长效激励机制。三条清晰路径：国有资产注入上市公司提高证券化率、整体上市构建金控平台；引入战投或民营资本促进股权多元化；围绕管理层股权激励和员工持股计划建立长效激励机制。越秀金控成为地方金控改革排头兵，广东省、山东省金控平台准备就位；交通银行成为银行业混改风向标；主业清晰、经营良好的传统金融企业积极探索激励机制。 投资思路：沿国改三路径，结合金融主业地位和企业属性按图索骥。 (1)资产证券化。金融非主业但拥有众多金融资产的企业集团，通过资产注入搭建产融协同的综合金融平台。短期关注地方性金控平台，以及中央或地方涉及到组建国有资本投资公司试点的标的，重点关注中航资本(600705)、东莞控股(000828)、鲁信创投(600783)、光大证券(601788)。 (2)混合所有制改革。传统金融业中银行、保险公司股权结构弹性较小，混改释放经营活力；配套建立长效激励机制，内外兼修打开转型空间。重点关注交通银行、新华保险(601336)，中国人寿。 (3)长效激励机制。证券公司股权结构较散混改动力不足，大型央企混改进程缓慢，短期提升效率从股权激励、员工持股着手，逐步改革产权制度。重点关注兴业银行(601166)、招商证券(600999)。 |
