投资要点:
定向宽松推动银行负债成本小幅下降。从九月中旬开始,货币宽松在放缓了两个月之后再次提速,包括9月17日和10月17日的SLF、9月18日和10月14日的正回购利率下调。持续的定向宽松推动银行间回购利率和同业拆借利率持续下行,九月中旬至今平均降幅达到40个基点左右。根据我们的测算,同业负债利率下滑40个基点可以推动银行平均负债成本下降8个基点。负债成本的下滑以及9月30日的按揭新政带来的进一步流动性宽松的预期促使银行在资金供给上也更为积极,十一长假之后我们发现债券利率和票据贴现利率也开始下行,但市场对按揭额度能否增加按揭利率能否下行仍然存在很大疑问。
按揭利润率提升,但是八五折仍难再现。根据我们对按揭盈亏平衡点的测算,四大行最多能承受26%的按揭利率折扣,交行和招行最多能承受6%的按揭利率折扣,重农能承受1%的利率折扣,而民生和中信必须要上浮3%才能保持盈亏平衡。在同业利率下滑40个基点之后,按揭折扣力度可以提升1个百分点,但从按揭贷款的机会成本来看,15%的按揭利率折扣仍然低于大行平均贷款收益率。我们也测算了可能的降息带来的影响,结果显示存贷款基准利率下降25/50个基点(活期存款降5个基点),盈亏平衡的按揭折扣力度将分别提升3/5个百分点,但是15%的按揭利率折扣仍然低于大行平均贷款收益率。因此我们认为随着负债成本的下降,银行愿意在既有利率水平上增加按揭投放,但是不会愿意给予八五折以上的利率折扣。
抵押支持证券将进一步促进按揭投放。中国的资产证券化试点始于2005年,但于2008年美国次贷危机爆发后暂停。截至目前仅有建行在2005和2007年,邮政储蓄银行在2014年发行过共计三只MBS产品,余额共计200亿元左右。如果未来监管层重新鼓励MBS的发放,银行将非常乐意将存量低利率按揭证券化,然后将释放的贷款资金按照当前的高利率进行发放。这将促进按揭额度和银行盈利的进一步提升。由于央行在2013年末提出新一轮资产证券化额度为4000亿元,而截至目前已经有2000亿元的新发ABS,因此我们预计第一轮MBS试点规摸最多2000亿元,这占到全部按揭余额的25%和今年新增按揭的14%。预计大行将成为试点的首选,我们测算表明MBS发放将提升大行盈利0.5%。
交行是首选标的。由于交行同业负债占比较高(24%,行业平均18%)、同业资产占比较低(8%,行业平均14%),交行将是同业利率下降的最大受益者,测算表明同业利率下滑40个基点将促使交行净息差提升6个基点,而行业平均提升幅度仅为1个基点。 |
