| 碧水源2013年年报点评:业绩略超预期,经营性现金流大幅改善 类别：公司研究 机构：华融证券股份有限公司 研究员：俞鹏程 日期：2014-04-03 事件 碧水源公布2013年年报,公司实现营业收入31.33亿元,同比增长76.87%;归属母公司净利润为8.399亿元,同比增长49.33%,EPS0.95元。 点评 13年利润略超市场预期,四季度利润同比大增54.93% 公司业绩略超预期。公司由于市政工程业务的特殊性,四季度业绩占比通常超过80%,因此,全年业绩超预期,主要得益于四季度业绩的出色表现。公司13年四季度单季收入18.73亿,同比增长76.18%(占全年收入60%),单季度归属母公司净利润7.07亿,同比增长54.93%,EPS0.79元。 业务结构变化导致毛利率下降5.64个百分点至37.2 公司13年毛利率37.2%,同比下降5.64个百分点。一方面,公司的高毛利率的污水处理整体解决方案业务和净水器 业务毛利率分别下降3.51和12.16个百分点至45.26%和58.87%,另一方面,低毛利率的市政与给排水工程业务毛利率虽有提升(提升5.46个百分点至20.98%),但其收入比重由19.25%大幅上升至34.85%,是拖累公司综合毛利率下降的主要原因。 费用方面,受益于公司规模化效应,公司的销售费用率和管理费用率分别下降至1.17%(下降0.36个百分点)和4.85%(下降2.82个百分点),但由于公司业务规模扩大,新增借款7.5亿,导致财务费用率由12年的-2.22%增至1.63%(上升3.85个百分点) 收现比仍在下降,应收账款大幅增加,但公司对上游供应商占款能力显著提升,导致经营性现金流仍实现大幅增长。 2013年公司收现比由去年同期的88.77%继续下降至79.85%,显示公司现金回流恶化,导致应收账款同比增长96.31%(增6.27亿)至12.77亿,占资产比重由12.37%增至15.71%。 根据公司披露的应收款前五名客户名单(北京城建集团,北京丰台区水务局,北京城市排水集团等)全部为优质客户,应收款前五名集中度达42%,绝大部分为一年内应收款,我们判断,公司的应收账款虽有恶化趋势,但风险较小。 公司应收账款大幅增长的同时,经营性现金流同比大增93%至6.74亿,主要原因在于公司对上游供应商占款能力的大幅增强。 投资收益大增1.32倍,各地小碧水源贡献投资收益增34.7%。 公司13年投资收益2.55亿,同比大增1.32倍,占营业利润利润24.3%,较12年同比提升8.4个百分点;其中,长期股权投资投资收益(权益法)1.186亿,同比增长34.7%。 此外,云南水务产业投资发展有限公司净利润大幅增长61.58至2.498亿,其增资完成后,碧水源对云南水务持股比例由44.1%变更为36.38%,公司对于此次股权被动稀释视同处臵,由此确认投资收益2805万元;其他参股和联营企业投资收益也有明显增长。 盈利预测与投资建议 公司凭借独特的“碧水源”模式,在巩固原有北京市场的基础上逐渐布局云南、江苏、内蒙古、湖北、湖南、新疆和山东市场,2013年,公司继续依靠该模式进入广东、山西、青岛、吉林和武汉市场,并通过增资京建水务进一步深化已由市场合作。未来,公司将进一步完善混合所有制及PPP模式不断推广公司的水污染解决方案,提升市场规模与份额,同时开展项目的融资租赁、水务基金等多种业务模式,加强在家用及商用净水领域的开拓和发展。 我们预计公司2014年至2016年EPS分别为1.29元,1.71元和2.06元,对应PE为25.5倍,19倍和16倍。鉴于公司目前估值较为合理,给予“推荐”评级。 桑德环境2013年报点评:固废处理稳健增长,业务范围进一步拓展 类别：公司研究 机构：中原证券股份有限公司 研究员：吴剑雄 日期：2014-04-08 报告关键要素: 桑德环境是固废处理细分子领域的龙头企业,公司新进入资源回收利用、新能源及土壤修复等领域,公司通过兼并重组实现快速规模扩张。维持公司“买入”的投资评级。 事件: 公司公布了2013年年报。2013年,公司实现营业收入26.84亿元,比上年同期增长27.07%;实现营业利润6.70亿元,比上年同期增长35.63%;实现净利润5.89亿元,归属于母公司所有者的净利润5.86亿元,分别较上年同期增长35.15%、36.45%。基本每股收益0.91元,同比增长18.18%。公司拟每10股派发现金股利1.00元(含税),以资本公积金向全体股东每10股转增3股。 点评: 1、公司业绩增长略低于预期,未来业绩增长确定性较强。公司营业收入26.84亿元,比上年同期增长27.07%,增速有所减缓,归属于母公司所有者的净利润5.86亿元,增长36.45%。其中,主要业务市政施工的增速为28.39%,增速减缓较为明显;环保设备安装及技术咨询业务开始加速增长,固体废物处理业务也开始贡献业绩。由于公司在手订单较多,且行业处于快速发展期,公司综合竞争力较强,未来业绩增长性较好。 2、毛利率略有降低,未来有望企稳。2013年毛利率为35.18%,比去年同期减少3.28百分点,三费率为7.68%,较去年大幅减少,主要因为财务费用减少。公司整体毛利率减少主要因为行业竞争加剧所致。由于公司业务业绩将会多元化,市政施工的毛利率也有望企稳,公司整体毛利率有望企稳。 3、公司订单充足,各业务条线均有突破。13年,公司新承接合同总额为35亿元,共签订垃圾焚烧发电特许权协议8个,垃圾填埋1个,餐厨垃圾处理5个,新增生活垃圾处理量7600吨;中标宿州及亳州医废项目;新增餐厨垃圾处理量850吨,餐厨垃圾及污泥投资总额超过4亿元;托管运营生活垃圾处理项目1个,公司的固废处置业务规模取得进一步发展。13年,公司签订4个污水处理项目,新增污水处理量29万吨/天;新增托管运营污水处理项目2个。公司充足的在手订单为未来业绩增长打下了坚实基础。 4、公司资金充足,可支撑未来业绩增长。2012年末,公司配股募集资金18.51亿元,2013年11月份发行中期票据5亿元。截止13年末,公司在手资金18亿元,按照BOT项目占用30%自有资金计算,18亿元资金可支持60亿元项目的建设。雄厚的资本实力及资金优势,为项目获得及顺利实施奠定了基础。 5、公司环保业务范围进一步扩大。公司通过并购方式拓展再生资源回收利用业务,通过参股桑顿新能源动力公司方式介入新能源相关业务,其目前已正式投产并处于营销渠道开拓阶段;公司开始进入到土壤修复业务;公司进一步进入到餐厨固废和医疗固废处理领域。 6、并购成为公司规模扩大的捷径。13年,公司通过股权收购的方式并购通辽蒙东固体废弃物处置有限公司、鄂州鄂清环境工程有限公司、淮南市康德医疗废物处置有限公司、湘潭市报废汽车回收(拆解)有限公司以及浙江意意环卫机械设备有限公司,公司在固废处置及再生资源回收利用领域的市场规模进一步提升,适应了环保区域化投资及专业化运营的发展趋势。 7、行业发展前景好,公司有望受益行业发展。环保产业对政策的依赖性极强。总体而言,近几年政府对环保重视程度超过历史上的任何时期,环保被列为七大新兴产业之首,政府投入资金巨大,民众环保意识空前觉醒和强化。政府多角度、多层面为环保事业的发展保驾护航。其中,国家发改委、住建部与环保部联合编制的《全国城市生活垃圾无害化处理设施建设规划(2011-2015)》指出,当前我国垃圾处理的主要问题仍是无害化处理能力不足,垃圾处理设施建设仍是“十二五”期间的首要任务;“十二五”期间,全国将新增垃圾处理能力约40万吨/日,新增投资约1400亿元,一些续建项目追加投资约300亿元;规划将推进餐厨垃圾处理,“十二五”期间餐厨垃圾处理投资约90亿元;到2015年,全国城市生活垃圾无害化处理率达到80%以上,直辖市、省会城市和计划单列市生活垃圾全部实现无害化处理,实现县县具备垃圾无害化处理能力。公司环保业务尤其是固废处理领域产业链完整,总体竞争力强,我们看好公司未来的业务发展。 8、盈利预测及估值。预计公司2014-2016年的营业收入分别为3420.76百万元、4437.90百万元和5810.57百万元,归属母公司股东净利润为791.79百万元、1030.00百万元和1354.54百万元,每股收益分别为1.22元、1.59元和2.09元。2014年3月25日股价(28.75元)对应的市盈率分别为23.46倍、18.03倍和13.71倍。由于政府对环保行业大力的政策和投入支持,且公司业绩处于快速发展期,我们维持公司的“买入”投资评级。 9、风险提示。(1)地方政府环保政策执行不力的政策风险;(2)市场竞争激烈导致的产品和服务价格下降。 凯美特气:从石化拓展到钢铁,总揽河北迁安工业尾气治理类别：公司研究 机构：信达证券股份有限公司 研究员：范海波,吴漪 日期：2014-03-21 事件:2014年3月20日晚凯美特气发布公告,公司与河北省迁安市政府、中科院唐山科学发展研究院及中国技术市场协会科技成果转化研究中心签订“清洁城市”发展战略合作协议。迁安市政府将积极引导当地工业企业把尾气交与凯美特气综合高效利用,力争在2014年项目开工建设,3年内覆盖迁安市主要工业尾气源。点评: 从石化废气到钢铁尾气,从单一项目到城市总揽。此次三方合作内容主要包括:凯美特气在迁安市建设工业尾气综合高效利用工厂,全面接受钢铁、化工等企业尾气;凯美特气负责工业尾气综合高效利用的运营、销售等工作;在迁安市政府的帮助与支持下,争取2014年部分项目启动建设,3年内覆盖主要工业尾气。迁安市是全国知名的重工业城市,被称为“钢铁之城”,其一年的钢产量约为4000多万吨,在全世界排名约在10位左右。近几年,首钢集团、浙江物产、天津物产、芬兰斯道拉恩索公司、河北钢铁集团、徐州重工、柳州重工等行业领军企业纷纷入驻迁安。我们认为,凯美特气与迁安市的“清洁城市”战略合作标志着凯美特气的业务范围从石化行业废气处理拓展到钢铁等其他领域的废气处理,从单一项目尾气治理升级到与城市的打包合作,预计此次合作对公司的业务体量提升较大,为公司的可燃气业务加速再添一把旺火。 中科院主动合作彰显公司技术实力,模式推广展现广阔前景。中科院唐山科学发展研究院执行副院长刘学谦表示,此次合作是中科院看好凯美特气在尾气回收领域的技术实力,主动找到凯美特气,并促成其与迁安深度合作;如果迁安模式验证可行,未来将在河北全省乃至全国进行推广。迁安模式如能复制,凯美特气乃至工业尾气提纯/治理行业将进入爆发期,正如我们在2014年度环保年度策略里所预测。 盈利预测及评:由于迁安项目具体尾气处理量、投资金额和达产时间表还不确定,暂不考虑迁安项目,我们预计凯美特气13-15年EPS为0.22元、0.44元、0.56元。按14-3-20收盘价23.07元计算,对应的14年PE为53X。考虑到凯美特气的高盈利能力和成长性,维持“增持”评级。 风险因素:外购原料气价格大幅上涨;公司项目达产情况低于预期;石化、钢铁企业共生风险。 |
