结论： 三季度业绩基本可以确认业绩底部，主导产品甲乙酮和丁二烯价格上涨，盈利能力环比有望快速提升。2014 年新投产项目对公司业绩将形成贡献(顺丁橡胶、顺酐和异辛烷)，长期来看，C4 产业链价值将不断提升。我们预计2013-2015 年公司实现每股收益分别为0.76 元、1.01 元和1.25元，对应当前股价，2013 年和2014 年PE 分别为17.6 倍和13.2 倍，给予“推荐”评级。 正文： 业绩环比提升，低点或已过去。公司第三季度营业收入8.37 亿元，环比上升36%(同比下降28%)；营业利润7815 万元，环比上升79.2%，单季度营业利润已恢复至2012 年平均水平。单季度毛利率14.89%，略低于二季度，但高于一季度毛利率水平。 甲乙酮盈利向上，丁二烯触底反弹。二季度和三季度，公司业绩下滑的主要原因是丁二烯价格极度低迷，出现严重亏损；甲乙酮在前三季度保持稳定盈利(毛利率超过20%)。三季度以来，甲乙酮和丁二烯价格双双上涨，其中甲乙酮出厂价9500 元/吨，较二季末上涨13%；丁二烯价格由7 月中旬的最低点7000 元/吨上升至11300 元/吨。此外，公司利用三季度市场低迷期间对丁二烯装臵进行了检修和工艺改造，丁二烯生产成本有望下降至抽提法水平。四季度公司业绩环比有望大幅好转。 未来新增项目多，产业链价值将得到极大提升。公司业务紧紧围绕C4 深加工，目前已拥有19 万吨/年甲乙酮(全球最大)、15 万吨/年丁二烯、6 万吨/年MTBE、1.8 万吨/年叔丁醇、5 万吨/年稀土顺丁橡胶(2013 年7 月投产)、10 万吨/年丁烷法顺酐(2013 年四季度完工)。公司45 万吨/年低碳烷烃脱氢制烯烃及综合利用项目(年产35 万吨MTBE、20 万吨异辛烷、10 万吨丙烯、5 万吨叔丁醇)将于2014 年开始逐步投产，先期投产的为20 万吨/年异辛烷项目(2014 年上半年投产)，项目完全投产后，公司对C4 原料基本可以做到吃干榨净。 |
