核心推荐理由: 1、草甘膦项目创造超额收益。公司9月9日发布公告称,出资7940万元收购顺城化工筹划中的草甘膦项目所涉及的技术及相关设备,并拟投资约5亿元建设5万吨/年草甘膦生产项目,相关项目技术及相关设备购买基本完成,项目建设期约1年。按照目前草甘膦的市场价格(40000元/吨)测算,公司预计本项目实现收入20亿元/年,税前利润2.76亿元/年,增厚EPS约0.5元。我们此前预计如果双甘膦-草甘膦价差始终维持,和邦股份会投运草甘膦生产线,年净利润按照1.9万元/吨的双甘膦和4万元/吨的草甘膦价格计算,可达2.0~2.5亿元(与公司预计基本一致),投资回报率极高,而且可以依据双甘膦供求移动来调整开工率,获取利益最大化。我们此前测算和邦股份的基础仍是产品目前的价格,即双甘膦2013~2015年均为1.9万元/吨,我们曾在前期报告中论述过把双甘膦产品涨价或者公司建设草甘膦装置视作潜在的利好因素,以及市场与我们的预期差,也就是说,这是和邦股份能够创造超额收益的来源。 2、看好和邦股份草甘膦业务。和邦股份子公司顺城化工已有的双甘膦生产环节,技术、资金壁垒较高,且环保投入高,随着环保限制趋向严格,作为草甘膦生产中主要的污染环节,公司前期对环保的投入和谨慎的态度将获得回报。其他IDA->双甘膦->草甘膦企业,特别是外购双甘膦的企业规模一般较小,和邦股份投运草甘膦生产线将挤压外购双甘膦企业的生存空间,提高行业集中度。我们预期和邦股份将于近期获得草甘膦生产的相关许可。长期来看,甘氨酸法的污染处理成本高于IDA法,和邦股份作为IDA路线中产业链最完整、技术最先进、综合成本最低的企业,将成为中国草甘膦产业中最优秀的生产企业。草甘膦对上市公司业绩弹性贡献为涨价1000元/吨,公司EPS增长0.07元,按照目前草甘膦价格45500元/吨计算,项目达产后,公司EPS为2.4元。 3、看好草甘膦景气延续至2014年。环保因素对草甘膦产量的实质影响自2013年7月份始,此前价格上涨(2万元/吨到接近4万元/吨)的核心因素是需求增长远远超过市场预期。环保因素对供给的限制将在三、四季度加强。根据我们的估计,2013年全球草甘膦供给缺口约为8万吨,并将在2014年扩大至12万吨,因此我们看好草甘膦景气将延续至2014年。 4、我们预期纯碱-氯化铵业务持平并小幅增长。年初至今纯碱业务出现了明显下滑,但是公司产量规模上升了50%,所以我们对全年纯碱业务的估计为与去年持平,且2014、2015年小幅上升。纯碱价格大约为1200元/吨,目前氨碱法装置已经开始亏现金,氨碱法的成本支撑着纯碱的价格,纯碱跌无可跌,下游玻璃的开工率正在提升,纯碱行业的底部已经出现。公司联碱价格弹性巨大,纯碱或氯化铵价格每上涨100元,增厚约EPS0.2元。 5、天然气价格上涨影响:鉴于天然气定价机制改革逐渐明朗,我们在此前深度报告的业务测算中包含了公司购买天然气的价格每年上涨0.2元/立方米的预期,并预期2015年天然气购买价格达到2.4元/立方米。目前看来预期合理,无须做出调整。天然气涨价0.1元/立方米,公司EPS减少0.1元。 6、公司股票停牌公告:公司9月10日发布公告称,拟进行重大事项(拟向特定对象非公开发行股票购买资产),公司股票自2013年9月11日起停牌不超过30日。 我们预计公司2013-2015年EPS分别为0.59元、1.50元和1.99元,维持公司“买入”评级。 关键假设:纯碱业务底部确立、双甘膦-草甘膦价差可以维持 股价催化因素:双甘膦价格上涨、公司新建草甘膦生产装置取得进展 风险提示:宏观经济的持续恶化导致纯碱行业的持续低迷;双甘膦、草甘膦项目开工不顺利;天然气涨价幅度超预期等 上海家化(600315):“买入”评级(2013-09-30收盘价43.41元)核心推荐理由: 1、管理层的变动对公司估值有一定负面影响。公司9月17日发布公告称,董事长葛文耀先生因为年龄和健康原因,向董事会申请退休。公司9月22日进一步发布公告称,公司董事会接受葛文耀先生的申请,并决定推举独立董事张纯为代理董事长,以保证董事会工作和公司经营管理的正常进行。经历上次平安与管理层事件后,我们已经看到了目前的管理层团队与平安之间的矛盾,本次葛文耀先生以年龄和健康的原因向董事会申请退休,进一步反映了这个矛盾,我们认为管理层的变动对公司的估值会带来一定的负面影响。 2、渠道为王,新品牌、新产品蓄势待发。公司在巩固佰草集、六神、美加净三大超级品牌的基础上,不断拓宽新渠道,推出新品牌。其中针对本土品牌优势明显的化妆品专营店渠道,以及快速发展的互联网销售,公司推出了恒妍、茶颜两大新品牌,开启了化妆品专营店渠道和电子商务渠道的崭新征程,并且推出了专门针对“婴童类”的品牌启初。另外,公司也在原有的品牌基础上推出了佰草集太极丹、玉泽清痘调护等系列。通过推出新产品,公司进一步完善了品牌体系,并且渗透进入婴童、化妆品专营店、电商等公司原来空白领域,前景广阔。 3、超级品牌佰草集是家化的战略重点不会随着管理层变动而变化。我们认为,即使管理层发生变化,公司将超级品牌佰草集作为家化的战略重点不会有变化。佰草集与主要竞争对手相比,定价较为合理,获得了部分消费者的认可,作为中档品牌可以通过向上和向下发展子品牌,实现品牌金字塔中贯通上下的超级品牌,超级品牌有利于集中资源优势抢占市场,佰草集系列产品将继续维持较快的增长。 我们预计公司2013-2015年EPS分别为1.37元、1.87元、2.40元,维持“买入”评级。 关键假设:我们预计2013、2014年净利润增速50%、36%;天江药业投资收益稳定。 股价催化因素:收入增长符合预期。 风险提示:宏观经济的持续恶化导致消费行业的持续低迷,影响公司各品牌销售收入的增长;管理层变动对估值带来影响。 |
