| 近一个月以来，穗恒运连续公布了众多公告，可以总结为两方面：1、在煤价上涨的行业不利因素下难以独善其身，将出现业绩大幅下滑；2、寻求其他领域的投资，拟收购广州证券20.2%股权。 根据08年一季报的披露，我们下调其盈利预测，主要假设： 2008-2009年毛利率17-18%； 2009年煤价维持2008年水平； 广州证券从2009年并表，产生1500万投资收益，2008年不贡献投资收益； 在永久出现彻底解决之前，2008年#9机组全年供电利用小时5500小时，#8机组7100小时，2009年均为6800小时。值得注意的是，一季报显示毛利率仅14%，我们认为，除了煤价因素，还有#9机组已正常发电，但因未完成168测试仅采用临时电价有关，这一因素从二季度开始不再存在。 我们从去年8月6日推荐穗恒运的主要理由是"被错杀和相对的低估优势"，但我们认为，这一优势在当前行业、市场、公司三方面情况发生变化的情况下，已不复存在，我们应重新评估其价值。第一、电煤及运费价格的超预期大幅上涨（雪灾更加促进了其上涨的幅度），以及煤电联动的长期搁置使电力公司的业绩全面大幅下调，电力板块整体动态PE上升；第二、穗恒运在大盘下跌50%的过程中，仅下跌10%，而同板块公司均随市场大幅下跌。无论板块还是公司，比较估值优势消失。当前电力板块08年动态PE约21-22倍（按全面下调后的业绩计算），穗恒运为30倍，如果仅从电力主业上看，已明显没有估值优势。 近日由于政策救市导致市场追逐券商股，穗恒运的股价在复牌后没有继续跌停完全受益于此。因此，我们认为穗恒运的股票特性已经改变，已不是纯粹的价值股了，其价格决定因素又多了一个券商概念。 广州证券2006年、2007年净利润分别为4960万元、57400万元，假设5000-10000万元是其盈利区间，对穗恒运的EPS贡献则为0.038-0.075元。因穗恒运将成为其第一大股东，故若将广州证券单独估值，按券商股30倍PE计算，公司合理价格应在10.82-11.93元。下调评级至"中性"。 |
