| 中国央行：全球最大的喜与忧 全球最大有利有弊 对央行资产的突飞猛进，央行上海分行官员颇有些骄傲。"这是件好事，有钱就能办事，特别是在推进金融市场化改革方面。现在许多地方搞金融综合改革，有了钱，综合改革就有信心、有把握。" 此外，这位官员认为，稳步增加流动性供应，保持经济的强劲、可持续和平衡增长，加快转变经济发展方式和调整经济结构，也是央行巨额资产的另一利好。 不过，最大并不意味着最强。"资产全球最大并不重要。中国央行的功能、资产结构、调控工具，经济结构都和主要发达国家不一样，与人家没有多少可比性。虽然资产最大，但在全球并没有多大的影响力。"社科院金融研究所研究员易宪容告诉时代周报。 事实上，央行资产的扩张，明显伴随着一些负面效应。"货币的扩张应该说存在超量的成分，表现在中国的通货膨胀和资产泡沫是比较明显的。"刘煜辉对时代周报表示。确实，我国欠发达的金融市场并不能充分吸纳这些流动性，过多的货币追逐少量资产，自然容易形成商品和资产通胀压力。 这就引发了对央行巨额资产的结构和质量的争议。由于央行外汇储备资产的可观份额，需要大量的外汇占款来进行对冲，同时，央行通过发行央票、提高存款保证金率来回收这些新增的流动性，央行需为此支付利息，这大大增加了央行持有外汇占款的财务成本。数据显示，自2003年到2010年底，央行对冲外汇占款的成本支出已过1万亿元。在主要发达国家近年来维持低利率的状况下，我国相对较高的利率，便为国外资本提供了套利空间。而人民币面临的升值压力，又便于外资的套汇。"在这种情况下，可能央行要支付更多的套汇成本，央行资产负债表的质量是比较低的。"国家信息中心预测部世界经济研究室副研究员张茉楠评论称。 央行上海分行官员也表示，由于外汇储备过多，造成冲销成本太高。而且，在市场化分散风险的过程中，央行采用的工具，如回收再贷款和再贴现、开展央行外汇掉期交易、调整人民币准备金率、部分地动用利率和汇率等政策中，一些政策的效力日益受限，成本日增。"央行资产结构确实需要转型。" 无论为刺激经济自主增发，还是为应对巨额外储被逼增发，央行增发货币数量已居全球第一，被国外认为成为全球流动性的源头，境况颇显不谐。更为尴尬的是，由于人民币不是国际货币，再加上外汇管制，中国的巨量流动性大部分只能在国内消化，并不能向外输出。"内伤"无疑更为严重。 不过，央行上海分行官员却认为，这一看法有失片面。中国的流动性可以向全球输出，因为人民币国际化的进程正在逐步加快，已经不仅仅是区域性货币。"我去年去欧美两地考察，当地金融界的同行也比较认可我的这个看法。" 令人不太乐观的是，超发的货币在造成通胀的同时，对经济的刺激作用也许并不如想象中强劲。数据显示，2011年末，中国M2/GDP达到了189%。这是衡量一国经济货币化的基本指标。而美国等多数发达国家这一指标大都小于100%，例如，美国2011年末的水平为64%。 "这个数值意味着中国货币增量的效益在下降，用多量的货币推动少的经济增长，过去一块钱可以产生一块钱的国民生产总值，现在要一块八毛九才能产生。"曹凤岐告诉时代周报。 然而，张军却认为，在经济高速增长的国家，M2/GDP的比重较大、上升较快是可以理解的。"因为货币总是会超前，而GDP增速不可能有货币那么快。随着经济结构的变化加快，经济发展的深度、广度不断延伸，原来货币化程度较低的部门会吸纳更多的货币。比如房地产业，原先不吸纳货币，后来进入高速发展阶段，吸纳大量货币，但对GDP的贡献不可能有那么快。"在他理解中，动态来看，货币的高增速长仍有其合理性。 转型才能真正做强 无论如何，央行的巨无霸资产，也只能说是喜忧参半。央行要真正做强，显然转型势在必行。"还是要注意国际收支平衡，发钞还是要谨慎，特别是现在经济出现暧昧不明的状况，要加以控制，不要过度超发。"央行上海分行官员表示。 "与十年前相比，央行资产负债表的重要参数已经发生变化，资产膨胀比较快，央行的问题应该是容易识别的，需要进行调整。但，这不是一个单方面的工程，经济是个大系统，需要各方面进行协调。比如，如果为减少外汇储备冲销成本，对汇率进行调整，出口订单就会减少，出现产能过剩。所以，很多事情可能只能慢慢去做。"张军认为。 在刘煜辉看来，货币扩张的减速，决定于宏观经济基本面的变化。"劳动力转移的过程放缓，人口红利的窗口即将关闭，包括制度性红利的衰竭，都预示着未来五到十年会进入经济潜在增速的下移过程。这就使得人民币单边升值的压力会大幅减轻，汇率可能会并轨，外汇以及跨境资本的流入力度、甚至方向都会发生很大变化。这决定了央行过去货币快速累积、规模扩张的过程肯定是不可持续的。货币化的过程基本上已到尾声，未来的五到十年内，货币增速可能会下降一半，只有个位数的增长。" 转折点可能已经出现。央行统计数据显示，2011年最后一个季度，外汇占款已连降3个月，金额分别为248亿元、279亿元、1003亿元。而到了2012年1月，外汇占款恢复增长1409亿元；2月外汇占款增幅又剧降至251亿元。全年来看，2012年新增外汇占款的规模将远远小于往年。 "2012年，中国已进入M2增长的新阶段。"渣打银行报告如是判断。"得益于外汇流入减少，在这个阶段，中国原本急速膨胀的资产负债表也有可能停止。" 张军显然并不同意此说。"中国仍然处于高速发展阶段。从历史上来看，人均GDP达到5000美元的国家，还会有一个较长的高速增长阶段。中国现在的增速下降是政策原因导致，如房地产调控和货币紧缩。将来在一个适当的时候逐步放开这个政策，还会继续高速增长。" 在曹凤岐看来，经济结构的转型，才能真正改善央行的资产结构。"如果我们仍然靠投资、靠出口带动经济，央行只能被迫多发货币。所以必须实现经济转型，提高生产效率，调整经济结构，用消费来带动经济。此外，还要发展资本市场，把资本市场的存量变成企业可利用的资源。老百姓手中的储蓄存款就有35万亿元，其他社会资金也很多，这些都没用上，还在靠发货币发展经济。要改变这些，只能靠结构调整。" 而一些金融体制的相关变革，在曹凤岐看来，也应不断推进。"比如结售汇一些制度和体制的改革。目前所有的贸易和非贸易外汇收入都要卖给国家，如果可以藏汇于民，民间可以保存和使用外汇，将减轻国家结售汇的压力，减少由于外汇储备的增长而造成人民币发行的一些问题。" 此外，曹凤岐认为，人民币资本项目也应进一步开放，可决定全球资金流向和全球资产价格，避免过多的流动性聚集于国内。"它有一些技术性的问题，如果资本项目不能自由兑换，很难真正做到藏汇于民。只有真正放开，实现市场化，民间才能自由选择储存人民币还是外汇。民间能够持有外汇，并且可以对外投资，这样才可以。" "真正解决问题，要靠一个不断开放、市场化的过程，同时也是制度化的过程。"曹凤岐称。 在刘煜辉看来，过去十年，央行在某种意义上是个被动的承受者，被动承受外汇占款的不断涌入，而对于汇率和利率等金融要素，又没有独立的主导权。"未来随着汇率和利率市场化的推进，央行的独立性会逐步解放出来。从目前来说，增加汇率弹性的优先级应高于资本项目开放。这可能是一个比较合适的次序。" (.时.代.周.报) |
