交通银行宣布再融资计划:计划分别按照4.55元和5.63港元(折合人民币4.59元)的价格分别在A股和H股进行定向增发,发行规模不超过123.77亿股,融资总额不超过565.49亿元。 定增将分别摊薄2012年EPS和BVPS达20.0%和1.14%。A股定增价格相当于1.09倍2011年PB和0.94倍(不考虑增发)的2012年PB,并相当于此次停牌前20日均价的91.7%和停牌前收盘价的93.4%。若此次定增能够在年内完成,二级市场股东将承受BVPS的小幅摊薄。 本次定增强化了国有股持股比例。汇丰银行在此次定增中认购23.56亿股,在此次发行后持股比例将达到19.03%,比此前仅有微幅扩大。此举(1)再次反映了汇丰银行对于交行股权的浓厚兴趣;(2)但仍严格囿于20%的单一外资股东持股上限限制。相反,此次财政部认购了32.89亿股,此次发行后持股比例将保持在26.53%;并且社保基金将认购32.83亿股,发行后持股比例将扩大2.52个百分点达13.88%;另有中投公司的全资子公司BestInvestmentCorporation认购2.7亿股,发行后占比将达到0.37%;三方面合计共计40.78%,形成对汇丰的压倒性优势。 此次融资完成后交行将在中期内没有融资要求。根据3季度末交行风险加权资产数据测算,此次定增将提高该行的核心资本充足率2.0个百分点。 根据交行披露,在充分考虑了年内可能实施的资本新规的影响之后,通过此次定增该行的核心资本充足率将达到10%以上,我们认为,这样的资本水平足够满足未来3-5年交行的银行业务扩张需要。预计未来2-3年交行的ROE将维持在平均19.2%的水平,若维持30%的分红率,可支持13.4%的规模扩张;若进一步将分红率降低至25%,可持续增速将提高至14.4%,银行业务基本不再消耗资本。不过,这也意味着交行未来很难进行百亿量级的兼并收购。目前交行还欠缺一块券商牌照,信托、租赁、保险等子公司也有待进一步做大做强,而资本会对交行综合经营业务的快速推进构成制约和压力。 交行仍然明显低估,维持“增持”。此次收购价格虽然偏低,但也实属二级市场价格过低背景下要完成再融资的无奈而必然的选择,我们对此表示充分理解。预计“国家队”的参与将保证再融资较快完成,而再融资的完成帮助交行克服了资本不足的压力,但不意味着该行规模增速能够提升。 略高于10%的核心资本充足率并不算充裕,很难支持规模快速扩张,而对通过收购兼并和注资来快速发展综合经营的支持能力也比较有限。预计交行未来的发展路径仍然是以各个业务条线的自然增长为主。同时该行还要面临从“低投入-低产出”的财务模式切换至更适应于其战略转型目标(零售+综合经营)的“高投入-高产出”模式的挑战。考虑到该行股价显著偏低,2012年PB仅有1.01倍,继续维持公司“增持”评级。
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