事件
国药一致公布2011年报,公司实现营业收入151.30亿元、比去年同期增长15.81%,营业利润为3.87亿元、比去年同期增长19.87%,利润总额为4.09亿元、比去年同期增长20.44%,归属于上市公司股东的净利润为3.30亿元、比去年同期增长26.50%,扣非后归属于上市公司股东的净利润为3.12亿元、比去年同期增长26.94%,实现每股收益1.15元。
研究结论
四季度增加1400万资产减值损失。扣除四季度的新增资产减值损失,则公司全年净利润同比增长32%,基本符合预期,新增资产减值损失基本来自于库存商品的存货跌价准备,预计多为滞销的头孢原料药及制剂。
医药商业和工业保持同步增长。分业务来看,分销事业部实现营业收入133.43亿元,同比增长17.46%,实现净利润1.77亿元、同比增长15.34%;
制药事业部实现营业收入17.17亿元,同比增长6.45%,实现净利润1.51亿元、同比增长36.16%。分控股子公司来看,深圳致君制药实现营业收入13.98亿元、实现净利润1.89亿元,国药控股广州有限公司实现营业收入80.16亿元、实现净利润1.11亿元,苏州致君万庆药业实现营业收入4.33亿元、净利润为负的0.27亿元。分拆构成中,销售占比分销事业部为88.60%,制药事业部为11.40%;净利润占比分销事业部为53.98%,制药事业部为46.02%。
纯销占比进一步提升,但中标价下降影响毛利率水平。分销事业部的结构优化调整工作继续取得进展,纯销占比已经达到66%,同比上升3.45个百分点,但受配送药品中标价下降的影响,商业毛利率水平下降了0.15个百分点。不过随着公司已经建立起物流网络架构并开始有意识提供更多增值服务,预计2012年纯销占比有望继续上升,同时疫苗器械新业务将逐步提供新的增长极。
预计致君万庆下半年毛利率下降明显。公司工业毛利率水平全年上升3.82个百分点,盈利水平提升显著,但分业务来看,头孢业务毛利率水平全年为21.71%,而上半年为26.82%,下降明显,其中代表头孢制剂业务的深圳致君制药净利率从上半年的11.5%上升到全年的13.5%,其毛利率水平应无明显变化,而代表头孢原料药业务的苏州万庆全年实现净利润为负的0.27亿元,预计其毛利率水平在下半年有明显下滑,应是公司毛利率下降的主因。
风险提示:抗生素政策实施力度超出预期头孢原料药大幅波动盈利预测:新增资产减值损失导致11年业绩略低于预期,同时考虑到头孢中间体价格有上行趋势影响公司12年毛利率,为此我们调整盈利预测,即预计2012-2014年每股收益为1.43、1.70、1.94元(原12-13年预测为1.54、1.85元),目前估值处于医药板块下限,同时业绩有望稳定增长,维持买入评级。
