市场有多大？增速有多快？ 据统计，全球每年产生的数字化信息总量正急速增加，每过18个月，整个信息数据的容量将是所有历史数据量的总和，到2020年，创建的数字信息量将是2009 年的44 倍。国内数据信息量更是以高于全球的增速在发展，数字信息量占全球比例已经从2006 年的7.9%提升至2010 年的9.1%，相比信息量的年均59%的增速，存储能力的年均增速仅有40%。存储能力与信息总量之间的缺口在2010 年达到248 亿GB，刺激着存储领域在未来一段时间的爆发增长。由于存储单价同样快速下降，预计整体市场规模在2010~2014 年将保持16%左右的年复合增速，到2014 年达到约145 亿元人民币的规模。 从目前市场产品格局来看，中低端需求快速上升，有利于国内企业利用性价比优势在竞争中脱颖而出。 从下游市场看，政府、金融、电信市场最大，政府、制造业、媒体、医疗卫生与公用事业增速最高。公司主营业务行业分布较广，政府和军工领域收入占比大且增速较快，未来该领域业务平稳增长同时，更受益于媒体和医疗卫生需求的快速增长。 从地域分布看，华北、华东和华南市场占据全国市场需求的近80%，而公司在这三个区域的营收占比也在80%左右，布局合理。 从产品类别看，数据存储、数据保护和容灾三类业务比例基本稳定，高毛利的容灾占比有所提升，而随着软件占比的提高，各项业务毛利率水平均在平稳增长。 可比公司的表现怎样？ 与公司业务近似的主要有EMC 和NetApp，均为Nasdaq 上市公司，而IBM、HP 等由于业务复杂，无法直接比较。EMC 为行业龙头，从其近5 年的经营情况看，业绩有所波动，而近两年尤其受益于大数据、云计算对存储的需求而快速成长，2011 年增速近30%。NetApp作为体量较小的公司，增速更快，但业绩波动也更为剧烈。可见，作为行业领军企业的EMC，在需求波动的不确定的经济环境下，对客户的维系和对需求的挖掘有利的平滑了也业绩的波动，而作为追赶着的NetApp 则显然处于劣势。而我们应当注意到，公司同样是追赶者。 竞争格局与风险提示： 2006 年至2009 年，存储行业分别发生了104 起、84 起、69 起和43 起并购案例，虽数量持续下降，但平均交易额却在不断上升，在2009 达到6.122 亿美元11。经过多年整合，全球存储行业进入了规模集中阶段，前五位厂商占据了65%以上的市场份额。从国内情况看，市场占有率居前的仍以跨国IT 巨头为主，尤其是IBM 和EMC。公司是国内市场纯粹本土品牌的领军者，即便如此，市占率也不超过5%。而市场其他的主要参与者，均为综合性IT 集成与服务商。公司为了能在行业内长期生存，则必须抓住行业大发展的时机，做大做强，但由于对手几乎都是综合解决方案提供商，除非对手犯错误造成新增市场份额的格局发生重大变化，或者因为某些原因而剥离相关业务，否则即使依靠横向并购，市场拓展的空间也有限。虽然近期由于行业的快速增长我们不会看到天花板，但这种隐忧却一直存在。 募投项目做什么？ 面对快速增长的市场空间，公司募集资金一方面用于NetStor 产品产能的扩大和研发中心的建设，另一方面在销售上，加强营销服务网络的建设。 其中，NetStor 扩产项目达产期3 年，届时，产能为9600 套，是目前3300 掏的近3 倍。预计达产后每年新增销售收入约4 亿元，贡献净利润约5000 万。研发中心则主要开展适用于“云计算”与“物联网”等的NetStor 统一存储系统、适于云计算的NetStor集群存储系统以及第三代容灾系统，建设周期6 个月。营销服务体系包括技术支持体系、备件库、呼叫中心、培训中心和CRM 的建设，计划建设期为12 个月。 估值结果： 从有公开数字披露的存储行业典型并购案例看，P/S 比值最低的是7.66，按照公司2010 年约2.1 亿的销售额，对应市值应该是16亿，按照6000 万股计算，则股价为26.81 元。当然，这个值只是一个参考，因为被收购方之所以得到高的报价，一方面是因为其高速增长的时期还没有到来，另一方面是通过并购可以与收购方的业务产生协同效应。 从相对估值看，我们预计公司2011~2013 年EPS 分别为0.92、0.86和1.07 元，如果2011 年股本按照6000 万计算，则EPS 为0.69元。按照2011 年25 倍和2012 年20 倍P/E 计算，对应的股价分别为17.21 元和17.28 元。 从绝对估值看，我们得到的估值区间为16.07~17.58 元。对应2011年P/E 分别为23.3 倍和25.5 倍，对应2012 年P/E 为18.6 倍和20.4 倍。 综合考虑相对估值与绝对估值，我们认为公司的合理定价区间为16.07~17.58 元。 |
