经纪业务佣金率降幅放缓。 2011年，市场换手率低于08年危机时水平，经纪业务佣金率环比与同比降幅放缓。按整体法，2011年第三季度上市券商经纪业务净佣金率为0.08%。经估算， 2011-2013年经纪业务佣金收入增长区间分别为2012年经纪业务佣金收入小幅回升的可能性较大，2011-2013年经纪业务佣金收入降幅趋缓。 投行业务小幅下滑，自营收益下滑概率小。 短期内股市年融资总额难以超越2010年水平。同时，债市融资在国家政策鼓励下可能出现较快增长。预计2011年、2012年与2013年证券承销业务收入增速分别为-19.18%、-1.05%与-1.35%，呈小幅下滑态势。2011年1-3季度自营投资收益很低，整体法下上市券商的自营投资收益率降至历史低位。从目前情况看，明年股债两市再现双杀的可能性很小，这就意味着明年自营投资业务收益下滑概率小，甚至投资收益率有望低位回升。 融资融券有望成为创新业务重要的增长极。 随着转融通启动，标的券范围扩大，融资融券业务发展空间得到极大拓展。预计2012年与2013年融资融券业务收入分别为115.77亿元与279.36亿元，分别增长203.79%与141.31%。 新三板扩容有望成为券商创新业务新亮点。 扩容之后的主办券商除了收取中小企业改制财务顾问费、挂牌推荐费、融资中介费之外；更重要是获取做市交易价差收入，直投业务收入，以及转板上市投行收入。一旦扩容成功，券商的业务空间巨大。 积极拓展创新业务的大券商业绩正向波动率将增强。 2012年传统业务下滑空间有限，在行业创新政策支撑下，融资融券、直投、新三板扩容等创新业务发展将成为行业增长亮点，我们维持证券行业“增持”评级。创新增长将增强公司业绩增长的正向波动率，降低负向波动率。 行业催化剂(正面)：市场超预期上涨，成交量大幅放大；新三板扩容启动，券商在新三板受益政策偏多；监管层进一步规范佣金价格战，控制新设营业部数量。 风险提示(负面)：受欧债危机或国内经济增长严重下滑影响，沪深市场下滑超预期；券商直投加保荐模式被监管层取消；创新政策推出受阻。
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