| 季度盈利+权益下降，符合预期。中国太保发布第一份保险公司08年季度报表，当季实现净利润17.90亿元，同比增长333%，每股收益0.23元；与此同时，由于可供出售金融资产上的浮盈大幅度下降导致公司的每股净资产从07年底时的8.16元/股下降到7.15元/股。季度盈利伴随股东权益的大幅度下降是中国太保也包括其他保险公司1季度会计表现的的贴切描述。 浮盈下降导致今后业绩平滑能力下降。1Q08可供出售资产的价格波动导致资本公积下降的95.59亿元，折合1.24元/股；由于07年底计入股东权益的浮盈为104亿元，折合1.35元/股，所以公司浮盈已经非常低。浮盈导致今后公司对于会计业绩的平滑能力大大下降，股票市场如果继续下跌将导致投资收益的下降，并给会计业绩带来压力。 从股东权益下降速度判断，公司有过比较大幅度的减仓。2007年末的时候公司的股票和基金等权益类投资650亿元，配置比例为22.7%，而其中决大部分（626亿元）在可供出售资产类别中，而交易类资产中仅有24亿元。理论上因为1季度上证指数下跌了34%（与公司10大重仓股票或基金的下跌幅度吻合），如果没有降低仓位，公司将遭受187亿元的股票损失（假设其组合与市场同步，假设基金的股票配置比例为70%），扣除所得税后为损失140亿元；由于1季度公司的权益损失约在78亿元，所以可以推断公司在1季度中进行 了比较成功的波段操作，在指数相对比较高的位置有明显减仓，高位的股票减仓在会计上体现为投资收益、业绩增长以及资本公积下降。 3月寿险保费增长速度迅速下降，从前2个月的83%下降为前3个月的70%。由于缺乏明细数据，所以我们无法判断增长速度下降的原因。不过，2007年底以来公司在业务发展策略方面有所变化，重视分红业务可能是保费增长速度变化的原因，此外，前2个月公司在银行保险方面有非常快速的增长，其增速也可能回落。 1季度报表披露时期将促使保险股投资理念的变化。由于股票市场下跌的趋势还没有扭转，而浮盈已经非常低，所以我们估计2季度是中国太保（包括其他保险公司）业绩压力最大的时候；但是从股东权益缩水的角度看，快速下跌的时期已经过去，1季度已经是表现最差的时候。我们在前期的研究报告中强调保险股投资将从投资收益到价值增长，也指出转化需要时间，而其中最重要的2个条件是"1季度业绩报表出炉"和"大盘企稳"。随着1季度业绩陆续披露，保险股投资理念的转化只欠大盘稳定，建议高度关注保险股。 合理股价为35元，给予增持建议。由于内含价值和NBEV快速增长，当前股价隐含的2007年新业务价值倍数为35倍，如果将内含价值采用的贴现率从12%调整到10%，隐含的新业务价值倍数为28倍。鉴于寿险需求处于释放阶段，保费将维持快速增长，我们给予中国太保增持的建议。 |
