方正证券（601901）今日上市定位分析
一、公司基本面分析
方正证券是中国证监会核准的第一批综合类证券公司之一，其前身系浙江证券，2002年方正集团收购浙江证券并更名为方正有限责任公司。2008年方正有限责任公司吸收合并泰阳证券（前身系成立于1988年的湖南证券），2010年9月，方正有限责任公司依法整体变更设立方正证券股份有限公司。公司是业务资格为"全牌照"的证券公司，公司控股拥有瑞信方正（中外合资）、方正期货、方正和生投资、方正富邦基金等多家专业子公司，形成了综合性金融业务的管理架构。
二、上市首日定位预测
东方证券3.2-3.8
国泰君安3.8-4.3
海通证券3.5-4.0
兴业证券3.3-4.0
银河证券3.3-3.9
中原证券3.0-3.9
东兴证券：方正证券合理价值区间为3.30-3.93元
两轮并购打造区域型券商模式。自成立以来，浙江证券和泰阳证券深耕浙湘两地，并购使公司形成了以浙湘两地为核心的经营格局。目前，浙湘两地共有63家网点，占公司网点总数的72.41%；两地区的代理买卖证券收入以及营业收入占比均在80%以上，区域型经营特征明显。
业务格局全面展开，创新业务有待加速。2010年，融资融券业务的开展以及直投子公司设立完成，公司全面的业务格局已基本形成。目前，公司已发行两只集合理财产品，但业绩贡献仍比较有限；融资融券业务和直投业务仍处于起步阶段，两融业务市场份额为0.2%，直投业务尚未形成实质性收益，公司创新业务发展仍有待加速。
区域与资源双重优势助力公司成长。浙湘两地的经济发展为公司业务的发展提供有力支撑；另一方面，方正集团的股东背景和瑞士信贷的合作关系为公司发展提供丰富资源。方正集团业务领域广阔，对公司的业务开拓、产品开发能提供更广泛的支持；瑞士信贷的成熟管理及经营理念有助于公司整体管理水平的提高。
建议申购：申购区间为3.30-3.93元。综合公司募集资金投向、证券市场发展预期以及公司业务的具体情况，我们认为预测公司2011-2013年摊薄后的EPS分别为0.15、0.164和0.216元。从收入规模和收入结构上对比，我们认为宏源证券（000562）和长江证券（000783）与公司估值水平最为接近。综合两种方法，我们认为公司的合理价值区间为3.30-3.93元。
民族证券：方正证券合理价值区间为3.8元-3.97元
双地域性券商,地区性券商优势更加明显。公司是由两家证券合并基础上形成的,由于公司在两家地方性券商基础上形成,因此在两省同时具有地域优势,这在目前中国券商地域性优势很强的现状下,是公司有利之处。公司可以同时享有双地域性相对或绝对垄断优势。
综合业务行业排名前20名,发行后有望进入前15名。公司基本上布局了比较齐全的金融集团,公司旗下有一家专门从事承销发行业务的子公司--瑞信方正、一家期货子公司--方正期货、一家直投子公司--方正和生和一家基金公司(筹备)--方正富邦。
其他业务也得益于专业化分工及双地域券商优势。公司成立专业化合资投资银行--瑞信方正公司,专门从事保荐承销业务,在股票配股、债券承销领域占有比较优势。
证券行业目前处于传统业务加速让位,创新业务低速补位的阶段。从一个较长的时间段来看,证券行业正处于一个结构调整的时期:调整的初期,由于市场的自由竞争,传统业务加速下行,创新业务尚在培育期,整体业务结构青黄不接。
根据绝对估值计算,方正证券合理价值为225亿,每股价值3.69元。
按照相对估值法,公司未来一年的合理价值区间为3.8元-3.97元。
群益证券：方正证券合理价值区间3.2-3.9元
根据招股意向书,方正证券拟在上交所发行不超过15亿股A股,发行后总股本为不超过61亿股。
截至2010年12月31日,方正证券资产总额264亿元,在国内106家券商中排名第19位;净资产89亿元,净资本63亿元,客户交易结算资金余额170亿元,均排名前20。
2010年,方正证券实现净利润人民币12.48亿元,同比下降8.6%。经纪业务收入减少是业绩下滑的主要原因,2010年公司经纪业务佣金率为0.094%,同比下降31%,随着佣金率管制条例的出台,经纪业务佣金费率下滑的趋势将会得到缓解。公司其他业务发展态势良好,具有较好的成长性。
截至2010年末,方正证券拥有87家营业网点,遍布全国16个省(市)。
业务范围覆盖证券经纪、自营、投资银行、资产管理、研究资讯、期货经纪、融资融券、期货中间介绍业务等,拥有证券业全牌照。
投资亮点:若发行价格定在3.9元,对应2011年PE为23.7倍,处于上市区域性券商平均水平;对应2011年PB为1.6倍,PB较区域性券商平均PB有一定折价。
投资风险:证券市场的景气程度受宏观经济下行担忧弱势震荡,影响公司主营业务盈利情况。
申购建议:合理价值区间为3.3-3.9元,建议发行价3.6元以下考虑申购。
三、公司竞争优势分析
依托大股东资源开拓市场
方正证券控股股东方正集团是北京大学下属企业，创造过对中国IT产业发展和大规模应用至关重要的核心技术。现有业务涵盖IT、医疗医药、金融、房地产、物产五大板块，并同时拥有多家境内外上市公司，是中国信息产业大型控股集团公司之一。方正证券充分利用包括方正集团产业范围内的客户、品牌、渠道、产品、信息、研发及创新等各类资源，为公司的业务开拓、产品开发及客户维护等方面提供广泛的支持。公司在投资银行业务领域的重要合作伙伴"瑞士信贷"是一家拥有150多年悠久历史的全球性金融服务机构。公司与瑞士信贷于2008年合资设立瑞信方正作为公司投行业务的专业化平台。方正证券与瑞士信贷的合作，可以充分借鉴其在国际金融业的丰富实践经验及投行业务专长，引进其先进的经营模式和成熟的管理理念，以及其全球金融服务系统的强大业务能力，不仅可以提升瑞信方正的金融服务能力，更有助于公司其他业务的对外合作和专业化发展。
双轮驱动模式实现快速发展
方正证券以独特的"内涵增长、外延扩张"双轮驱动发展模式，成功实现公司平稳、快速的成长。"内涵增长"发展驱动模式是通过内部的精细化管理，以实现平稳增长。自方正集团2002年入主浙江证券至今，公司管理层通过强化成本控制、提高员工素质、拓展细分市场，努力提高各业务单元的单产水平，确保在竞争激烈的证券行业获得持续的发展。近三年公司成本管理能力分别为2.15、2.20和1.84，在中等规模以上证券公司中具有较强优势。"外延扩张"的发展驱动模式是通过抓住市场并购机会及业务单元独立运作，实现公司的快速扩张。2006年，公司抓住时机开始市场化收购泰阳证券，并迅速顺利完成各项整合工作。收购完成后公司营业网点由24家增至81家，在湘、浙两省形成了相对区域集中优势，资本实力与业务规模得以快速跻身行业前列。自2008年新一轮证券营业部设立政策放开以来，公司又获得了10家营业部经营牌照，规模化提升了主营业务。此外，公司与瑞士信贷合资成立瑞信方正，迅速跻身国内投行前列，还将泰阳期货、中辰期货整合为方正期货，成为国内领先的大型期货公司。公司设立方正和生投资可直接从事股权投资业务，也是公司迈向综合性金融服务商的战略部署之一。公司与台湾第二大上市金融控股公司富邦集团拟合资成立方正富邦等专业子公司，初步构建起了综合金融服务平台。
舜天船舶(002608)今日上市定位分析
一、公司基本面分析
舜天船舶是我国江苏省省属最大的国有现代造船企业，致力于远洋支线机动船舶和非机动船舶建造和贸易。公司的远洋支线机动船舶产品包括集装箱船、多用途船和重吊船等，其中支线集装箱船具有显著的市场地位。非机动船舶产品包括欧洲内河船、海洋工程辅助船、大中型海洋驳船等，连续多年出口量占全国比例较高公司采取自建模式和贸易模式，产品远销海外，特别是欧洲、美洲、非洲、东南亚等地区。
二、上市首日定位预测
安信证券25.3-28.4
国泰君安21.7-26.5
中信建投27.0-28.8
国泰君安：舜天船舶合理价值区间为21.7-26.5元
投资要点:
基本情况:公司是江苏省省属最大的国有造船企业,致力于远洋支线机动船舶建造业务和非机动船舶建造业务。公司此次发行不超过3,700万股,占发行后总股本的比例不超过25.17%。
需求分析:
(1)海运贸易逐步复苏,集装箱船前景看好。集装箱化运输占海运比例不断提高。集装箱船近10年复合年增长率为8%,增速要远超过其他海运贸易方式。
(2)支线船舶投资需求高涨。支线船舶的运力在一定程度上制约着港口的实际吞吐能力。直线型集装箱船占现有船队比例低,有较大需求空间。
(3)旧船淘汰推动集装箱化率提高。船龄超过20年的杂货船占有50.8%,在船舶集装箱化的趋势下,未来部分杂货船等其他船型将被集装箱船替代。
行业地位: 截至 2011年1月底,公司手持集装箱船订单的载重吨总量在全球造船企业中排名第19位,在持有支线集装箱船订单的国内造船企业中排名第2位。
竞争优势:公司远洋支线机动船舶的技术水平较高;拥有独立的生产设计能力;初步建立现代造船模式;掌握非机动船超远程运输的核心技术。
募集资金项目:公司此次募集资金13.1亿元投向船体生产线改造、船台改造和造船设施综合改造三个项目。三个项目建设期均为2年,第3年投产,第5年达产。达产后将形成收入23.86亿元,利润总额2.79亿元。
盈利预测与投资建议:预计公司2011-2013年EPS 分别为1.61元、1.87元和2.3元。基于2011年预测业绩和12-13倍首发PE,建议询价区间19.2-20.9元;基于2011年预测业绩和15倍PE,上市后合理价格为24.1元,上下浮动10%,合理价值区间为21.7-26.5元。
风险提示:市场竞争风险;新订单周期性波动风险。
华宝证券：舜天船舶合理价值区间为20.15 元-23.64元
公司概况。 公司以船舶贸易起家，创立于2003 年，公司的成长经历适逢船市上涨周期，业务量得以迅速扩大，目前公司依托主要股东江苏舜天（600287）、国信集团等江苏省属国企，以及人脉资源禀赋和信用融资禀赋，在欧洲支线船、内河船市场拥有较大占有率，已成长为支线船、内河船领域拥有一定优势和品牌的船舶制造企业
公司产品毛利逐年下降。尽管公司在支线船舶制造及销售上具备了一定优势，但由于公司产品的设计及主要船用设备的配套和产品销售两头在外，公司在产品定价上不可避免的处于劣势地位。由于船舶产品和航运市场的话语权始终掌握在欧美国家手中，如果这些国家利用环保的名义强制使用其高价船用设备，进而压缩中国企业利润空间，公司的毛利率增长会有一定风险。
大比率进口船用设备使公司难脱离船壳经济。由于大量设备依赖进口，公司的生产不可避免的要受制于外，生产进度难于掌握在自己手中，会遇到"船等机"的现象，若国家对进口设备的政策发生变动，也将对公司的经营造成一定的影响。公司如果无法掌握船舶发展走向，无法提高国内船用设备配套比例，则很可能一直沦为简单船壳制造企业。
公司的造船效率仍处于较低水平。目前公司的常规船舶建造周期为18个月，船台时间为3 个月，均明显高于先进船厂，一些领军船厂的常规船舶建造周期为8 个月，船坞/船台时间在45 天左右。节省船台时间，加快造船进度是现代造船模式的最终目的，我们认为公司造船效率还有较大提升空间。
欧洲支线船运输市场仍将持续增长。欧洲地区的支线船舶运输主要包括从欧洲主要港口将货物运往波罗的海和地中海沿岸各港口，内河船运输主要包括欧盟25 个成员国内的18 条内河航道运输。我们认为，欧洲的支线船运输及内河运输运量增长的趋势仍将会持续，公司在欧洲市场仍能取得一定程度的扩张，但是需注意欧洲以环保的名义压缩公司的利润空间。
盈利预测与投资建议。预计公司2011~2013 年营业收入分别为3.45亿、3.9 亿、4.29 亿，EPS 分别为1.55 元、1.72 元、1.97 元。综合船舶制造业的现状和发展前景，以及可比公司广船国际（600685）的市盈率变化情况，我们给予公司13~15 倍动态市盈率，二级市场合理价值区间为20.15 元~23.64 元。
三、公司竞争优势分析
舶建造业务,现已发展成为江苏省省属最大的国有造船企业。公司建造的非机动船舶产品包括欧洲内河船、大型海洋运输驳船、海洋工程辅助平台和驳船等。公司船舶产品全部外销,主要销往欧洲、美洲、非洲、东南亚等地区。截至2011年1月底,公司手持集装箱船订单的载重吨总量在全球造船企业中排名第19位,在持有支线集装箱船订单的国内造船企业中排名第2位,在非机动船领域,公司约占全国钢制非机动船出口总金额的20%。
产业链完整技工贸协同发展目前,公司已初步形成"产品研发-外贸接单-综合设计-船厂制造"的完整产业链,产业链中各环节既可独立发展业务又可相互辅助促进,从而使公司降低生产和经营成本。公司的业务模式包括自建模式与贸易模式,经营战略是以机动船舶产品和非机动船舶产品共同发展,并根据两种产品业务的特性,制定不同的发展策略。
船舶制造业自周期底部缓慢回升在全球化、国际化分工不断深入的背景下,船舶运输业正以前所未有的速度在发展,船舶需求量不断扩大。由于海运贸易与全球经济走势直接相关,所以造船业也具备明显的周期性特征。2000-2010年,全球船队的年初运力从8亿载重吨上升至12.9亿载重吨,同期每年新建运力规模从4590万载重吨上升至1.5亿载重吨。在此期间,集装箱船队和气体船队运力规模的年复合增长率最高,分别达到9.5%和8.6%,全球船队运力总体年复合增长率为4.6%。
亚夏汽车(002607)今日上市定位分析
一、公司基本面分析
亚夏汽车是一家以乘用车销售和综合服务为主体，集乘用车销售服务、装潢、美容、配件销售及维修、驾驶员培训和保险经纪服务等业务于一体的股份制公司。公司有33家品牌轿车4S店、3所标准驾驶员培训学校、1家汽车保险经纪公司、并拥有3M汽车装潢产品安徽代理授权。公司是安徽省最大的汽车经销服务商、安徽省优秀非公有制企业、全国十大明星汽车服务集团、全国和谐商业企业。公司在2008年被中国汽车流通协会核准为常务理事单位，在2009、2010年被《中国汽车报》评为"全国50佳汽车经销商"、"全国十佳乘用车经销商"，2010年被安徽省消费者协会授予"诚信单位"称号。
二、上市首日定位预测
爱建证券24.1-29.5
国金证券24.4-29.3
国泰君安23.4-27.8
海通证券17.8-23.1
天相投资：亚夏汽车合理价值区间17.40-23.20元
公司发行前总股本为6,600万股,本次发行2,200万股,占发行后总股本的25.00%。本次发行后,实际控制人周夏耘家族的持股比例将由发行前的72.22%变为54.16%。
安徽汽车经销行业龙头企业。公司的主营业务是乘用车销售和综合服务,集乘用车销售服务、装潢、美容、配件销售和维修、驾驶员培训以及保险经纪服务等业务于一体。2008-2010年度,公司乘用车销量在安徽的市场份额分别为8.13%、9.52%和11.75%,呈逐年增长的态势。
公司2009年、2010年在安徽省区域市场全部乘用车销售服务企业的综合排名位居第一。
公司拥有区域规模优势。2006-2009年,安徽省GDP平均增速达12.8%,高出全国水平2.3个百分点。居民消费能力的快速提高,有利于促进乘用车消费。截至2009年底,安徽省乘用车保有量仅为78.61万辆,2013年有望达到226.54万辆。截至目前,公司已在安徽设立品牌轿车4S店33家,其中已投入运营的包括一汽奥迪、通用别克、广汽本田等在内的品牌轿车4S店30家,规模远超安徽省内其他经销商,公司在安徽市场具有明显的规模优势。
公司拥有客户资源与客户关系管理优势。乘用车销售服务具有专业性强、口碑效应明显的特点。公司目前已经积累近20万份客户档案,2万个俱乐部VIP会员,同时现有的两所驾校储备了大量的潜在客户资源。在此基础上,公司建立了相关的管理制度,并通过信息化及实施的第三方满意度调查程序,建立了客户关系管理体系。
募集资金项目将扩大公司的区域规模优势。公司募集资金主要用于品牌乘用车销售服务网络建设项目、汽车用品中心项目和信息化建设项目。募投项目将继续增强公司在安徽市场的规模优势,提升公司的市场份额。预计募投项目可在2012年年底投入运营,未来可为公司年均新增利润4,617万元,折合EPS约为0.52元。
盈利预测与估值。预计2011-2013年归属母公司所有者净利润分别为1.02、1.23、1.54亿元,按发行后总股本摊薄的每股收益分别为1.16、1.40、1.75元。综合考虑行业内可比上市公司的平均估值水平以及公司的发展潜力,我们认为公司上市后的合理市盈率应为15-20倍。以2011年EPS1.16元测算,公司的合理价值区间17.40-23.20元之间。
风险提示。(1)乘用车经销行业波动的风险;(2)授权经营的风险;(3)业绩对返利的依赖性导致的风险。
爱建证券：亚夏汽车合理价值区间为24.1-29.5元
汽车后市场前景看好
汽车经销商的利润主要来源于汽车销售、零配件业务及维修养护服务等。汽车销售的利润率通常较低,并且随着我国汽车市场竞争的不断加剧,还可能进一步降低。未来,汽车经销商的收入及毛利构成将逐步向拥有更高利润率的环节,及汽车产业链的后部转移,汽车经销后市场的机会与潜力十分巨大。
公司业务基本涵盖了汽车后市场价值链
公司主营业务可细分为汽车销售、维修及配件、驾驶员培训、经济业务等四块。公司在汽车后市场的发掘比较深入,围绕汽车售后市场的快修、装潢、保险代理,以及前端市场的驾训服务等业务均具有较好的盈利水平和发展空间。
双因素驱动成长
受乘用车消费增长与自身业务扩张双重推动。公司的乘用车销售和服务业务,一方面受益于乘用车消费在国内的普及趋势以及乘用车保有量的持续增长,另一方面,公司在安徽省内的市场占有率还有很大的提升空间。
从公司经营层面,其汽车销售业务的增长主要受两方面驱动:1)新开4S店、2)单店销量增长。2010年,公司已投入运营的4S店数目增至28家,单店销量水平超过800辆。公司的保险服务业务的增长与新车销售总数关联度较高,而车辆维修及配件业务的增长主要取决于客户源及乘用车保有量增加两个因素,具有弱周期性特征。
募投项目体现业务扩张核心
合理价值区间24.12-29.48元
公司此次募投方向主要包括6家4S店的建设项目、汽车用品中心项目和信息化建设项目,既体现了渠道的扩张,又兼具了价值链的建设,有利于核心竞争力的发挥。
公司2011-2013年的预测EPS分别为1.34、1.86、2.40元,我们参照可比同类公司庞大集团的估值水平,赋予公司18-22倍PE,对应其2011年EPS预测值估算所得的合理价值区间为24.12-29.5元。
海通证券：亚夏汽车合理价值区间17.80-23.1元
公司为安徽省内最大的汽车经销商,在汽车行业平稳增长的大背景下,明晰的发展战略有利于稳固公司区域龙头地位。同时,汽车后市场的发展以及公司完善的汽车服务产业链将为公司提供稳定的未来利润增长空间。
安徽省汽车经销龙头企业。公司为安徽省最大的汽车经销商,公司的主营业务包括品牌轿车销售、配件销售及维修、驾驶员培训、保险经纪业务等,形成乘用车销售及综合服务一体化的业务模式。公司现有品牌轿车4S店33家(其中32家已投入运营,1家在建),2010年公司乘用车销售数量在安徽省的占有份额为11.75%。
整车销售是主营业务收入主要来源。公司的主营业务收入中,汽车经销约占91.5%。近年主营业务的大幅增长主要得益于政策刺激和国内经济的快速发展。此次募集资金将用于芜湖等地6家4S店的建设,有利于稳固公司的区域龙头地位。从公司近三年建新店的历史数据看,除比亚迪品牌外,新建店在开业一年后,均实现了盈利。但是,该现象出现在国内汽车市场销量的爆发期,预计随着汽车行业进入平稳发展期,乘用车销售业务的毛利率可能下降,新建4S店面临短期内亏损的风险。
乘用车后市场。公司的主营业务利润中,汽车经销约占56.9%,配件销售及维修约占35.5%。乘用车的高价值耐用性的特点造成其需要大量的配件销售及维修服务,因此形成庞大的汽车后市场。公司能够凭借其对整车厂商的原配零配件的相对垄断供应获得较高的毛利率,随着汽车后市场的扩大,公司将获得稳定的利润增长空间。
竞争优势:区域营销网络+产业链。公司有针对性地在安徽省内主要经济区域布局销售网点,具有明显的规模效应,区域市场控制力强,获得了超越区域平均水平的经营成果。而且由于国内汽车经销商必须获得整车厂的授权才能开展汽车销售,因此,公司将在长时间内保持在区域销售网络上的相对优势。公司拥有完善的汽车服务产业链,围绕乘用车的售前、售中、售后为客户提供一站式服务,有利于建立稳定的客户关系。
募投项目。此次募集资金主要运用于以下项目:汽车4S店、品牌乘用车销售服务网络、汽车用品中心等的建设,有利于提高公司的管理效率,推动公司持续增长。
公司股票合理价值区间:17.80-23.14元。我们预测公司2011-2013年的每股收益分别为0.89元、1.02元和1.15元;综合考虑目前A股市场业务类似公司的估值情况和公司处于成长期的情况,我们给予2011年20-26倍的PE区间,对应合理价值区间为17.80-23.1元,建议投资者谨慎申购 风险提示。(1)汽车销售价格下降导致公司毛利率下降超出预期的风险;(2)流动资金周转风险。
三、公司竞争优势分析
竞争力:从乘用车销售数量、销售规模及乘用车后市场收入规模等竞争力指标来看,公司09年、10年在安徽省区域市场全部乘用车销售服务企业的综合排名均居第一位。10年公司乘用车销售在安徽的市场份额为11.75%。08年、09年、10年公司接受车辆维修台次依次为11.33万次、16.12万次、23.78万次,年均增幅超过40%。09年公司在安徽乘用车后市场的市场份额为3.82%。
驱动因素:安徽省借助国家支持中部地区发展的有利条件,在"工业强省"战略的指导下,全省经济保持高于全国平均水平的发展速度。
其他国家历史表明,人均GDP在1,000-3,000美元之间,汽车开始进入中等收入家庭,千人拥有率在50-200辆之间。2010年安徽省城镇居民家庭人均可支配收入15788元,折合约2429美元,已经达到汽车进入中等收入家庭的范围,截至2009年末安徽的私人汽车千人拥有量仅16辆。截至2010年,我国私人汽车拥有量5939万辆。庞大的售后服务需求将带来庞大的汽车后市场。截至2009年底,我国乘用车后市场规模达2400亿元,预计到2013年将超过4000亿元。
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