| 要点： 基本收视业务可见性强 天威视讯（002238）(进入该股吧，新版行情)目前主要经营深圳特区内的有线电视运营业务。电视收视业务是公司的盈利基石。未来特区内的有线电视主机终端数将保持稳定中略有增长，而副终端的数量有较大地提升空间。 实际自由现金流大幅高于净利润 数字电视整体转换免费送出的机顶盒分5 年摊销，是公司目前的财报净利润大幅低于其自由现金流的主要原因。例如08 年公司的每股净利润为0.28 元，但每股自由现金流则有0.84元。而整体转换结束以后，机顶盒都是由用户购买。2010 年以后公司的机顶盒、智能卡摊销将基本结束，预计每年将增加约1 亿元的税前利润。 节目传输收入稳定 由于有线电视公司具有独家专营的特质，基本上是目前各个卫视频道和境外频道落地的唯一渠道。因此节目传输收入十分稳定，并且会随着未来落地频道数量的增加而增加。 付费频道等增值业务面临突破 随着全国数字电视用户总数的不断快速增加，使得付费频道有了可以盈利的足够大的用户基础，从而吸引更多的节目制作者，制作越来越多的付费节目，而节目源的丰富会促进更多的有线电视用户订购符合个人需求的附加频道，形成正向促进循环。美国有线电视行业的经验表明，在有线电视用户数量不增长的情况下，增值业务使得总体收入依然取得较快的增长。公司08 年付费频道用户终端数为4.87 万个，已经有59 套付费频道，收费频道的资费相对深圳一般家庭的消费支出水平有相当吸引力。如果未来公司加大营销推广的力度，付费频道的收入将进入高速增长阶段。 充足的现金为公司将来的对外投资提供了资源 最近公司开始逐步尝试一些有线电视相关的投资。虽然目前为止的投资金额不大，但迈出了向上下游价值链延伸的第一步。 存在整合特区外有线电视网络的可能 “全市一张网”是深圳市的规划，也是符合有线电视行业规模化发展的需要。如果关外的有线电视运营纳入上市公司，则公司的用户规模和收入规模都将会有很大的提高。 盈利预测和评级 我们预计2009 年到2011 年的每股净利润将分别是0.30 元、0.36 元、0.61 元。公司的EV/EBITDA 倍数在有线电视公司中最低，也明显低于公用事业公司的中位数。综合相对估值和DCF 估值，我们维持对公司的“买入”评级，目标价为20 元。 |
