| 在经济缓慢复苏的预期下，我们将长期投资收益率上调至公司基准假设。 由于经济缓慢复苏迹象明显，我们将长期投资收益率假设由悲观预期下的5%调高至“5.2%-5.5%”的公司基准假设。目前债市、股市的表现在短期内支持了这一观点。当然长期收益率的提高还有赖于经济持续好转。 ①债券收益率缓慢上行。目前10年期国债、金融债、企业债到期收益率分别为3.5%、4.0%、5.0%，较年初分别上行了61bp、71bp、78bp。平安证券宏观策略部认为，下半年货币政策将转向微调，预计下半年债券收益率有望继续缓慢上行。 ②股市单边大幅上涨。年初以来，沪深300(3581.663,-9.46,-0.26%)指数和上证指数分别累计上涨93.6%和75.2%，超出预期。目前，三大保险公司权益占比由年初的5%-8%逐步提高至12%-15%，业绩弹性明显提高。 根据上半年承保运行情况，上调09年一年新业务价值增速。 上半年中国人寿(33.20,0.80,2.47%)期缴产品顺利转型，缴费期由3年延至5-10年；太保寿险收缩银保，力推个险，缴费期限亦由3年延5-10年；平安寿险在保持现有产品结构的同时，注重规模增长。根据上半年承保运行情况，我们将人寿、平安、太保09年一年新业务价值增速分别由年初预计的15%、24%、15%上调至18%、31%、25%。 综上所述，我们认为目前股价具有估值基础，未来在三个条件后，仍具上行空间。 在长期投资收益率5.2-5.5%、新业务乘数25-29倍、贴现率10%-11%的假设下，若非寿险采用1.5倍PB、集团采用1倍PB，则中国人寿、中国平安(62.70,1.90,3.13%)、中国太保(28.69,-0.37,-1.27%)估值分别为29.7元/股、67.4元/股、27.3元/股。 以下三个条件，未来任何一条都有望带来估值的进一步上移。 ①通胀预期的确认。 ②税收政策推动下保费实现超速增长。 ③另类投资带来超额收益。 因此，维持中国人寿和中国太保“推荐”评级、中国平安“强烈推荐”评级。 风险因素：经济复苏遇阻，长期维持低利率。 |
