| 1、三大政策影响各异，节能补贴受益最多。格力电器（000651）(进入该股吧，新版行情)进入农村市场较早，销售网点覆盖范围在业内最广，“家电下乡”仅是在原有的基础上增加了部分销量，同时因下乡产品的利润率偏低，空调销售难以快速放量，政策对公司销售和业绩的拉动有限。而“以旧换新”是未来推动空调销售的驱动力之一，但长期效果大于短期，且空调在拆解方面存在难度。相比之下，公司更看好“节能补贴”政策，因为公司是国内最早启动节能技术研究的企业，平均每周推出一款节能产品，G-Matrick直流变频技术、智能化霜技术和舒适省电技术均处于领先水平，截止到09年2月公司通过国家节能认证的产品已达830个，其中家用571个，商用259个，近期公司又成为了国内家电厂商中唯一入选的“十佳节能减排标志企业”。目前公司二级能效等级以上产品的销售占比在20%-30%之间，4、5高能耗产品处于限产状态。 2、雄厚的技术实力是公司专业化道路的根基。公司每年研发费用投入10亿元以上，拥有3个基础研究院和300多个实验室、2000多项专利(其中发明专利300多项)，此外公司日前刚刚成立了业内唯一的国家工程技术研究中心，并与华中科技大学在技术创新和人才培养方面达成合作意向。 3、1季度出口下滑幅度小于行业，自主品牌拓展顺利。公司出口收入的比重在20%左右，受出口下滑的影响相对较小，1季度行业出口下滑28%左右，公司放弃了来自伊莱克斯的OEM订单，出口下滑幅度在20%-25%之间。另外，公司出口地区主要在南美、东欧、中东、东南亚和澳洲，与各地区经销商的合作关系在不断增强，出口中自有品牌销售的比重为30%，主要销往发展中国家，而欧美地区自有品牌进入难度大，基本以OEM生产为主，公司目前拥有巴西、巴基斯坦和越南三大海外生产基地，未来有望进一步开拓印度和俄罗斯市场。 4、内销状况良好，全年收入有望小幅增长。1季度公司收入下降16%并不代表市场销售不好，终端安装卡仍有10%以上的增长，与去年相比，今年经销商不断去库存，提货相对谨慎，未来几个月补库存可能性较大。公司2季度内销情况较好，6、7月份的表现有望超过5月份，预计全年收入增速将在5%-8%之间。值得注意的是，公司预计即将出台的能效标准定在三级的可能性更大，目前开始以三级能效空调开拓市场，在低端需求爆发的环境下，市场份额有望进一步提高。 5、价格保持高位，1季度毛利率难以维持。公司认为如果降价并不能够带来销量的大幅增加，将继续保持高价精品策略。1季度公司产品价格未作调整，在成本下降、出口收入下滑的情况下，毛利率达到24.4%，预计后几个季度毛利率将小幅下降，全年毛利率仍有上升。 6、变频空调有望上量，中央空调厚积薄发。公司认为目前变频市场宣传力度不足，产能未能跟上，国内消费者的生活方式不能保证变频空调效果得以充分体现，未来3-5年变频空调才能成为市场的主流产品，预计今年目标销量100万台。目前公司生产的变频空调与其它竞争对手的产品相比优势突出，其中具有自主知识产权的G-Matrick系列产品能够达到15赫兹运行，在节能和舒适度上效果更好，公司最近已经开始与大金共同开发10-12赫兹的变频空调。在中央空调方面，公司大中小型产品均有，以小型螺杆机和多联机为主，国内市场份额在4%-6%之间，08年销售收入约20亿元。公司中央空调的技术主要靠自主研发，在离心机、螺杆机等方面已达到国内领先水平，但整体技术较国外厂商仍有差距。未来随着技术的逐渐成熟，大金等国外厂商的市场份额将向国内厂商转移，公司在政府采购方面具备优势，并且通过与国外经销商的密切关系有望获得更多的出口大单，此外公司与大金的合作拓展到中央空调领域也存在可能。 7、空调行业不存在发展瓶颈，业务拓展空间广阔。公司并不认同空调行业存在发展瓶颈的说法，未来仍将致力于在空调制冷领域做大做强，冷冻车、冷库、变频或中央空调压缩机、变频电机和各类模具等都有可能会成为未来的利润增长点。此外，公司的小家电业务是从集团承接过来的，目前在中山有一个生产基地，年收入不到10亿元，公司一直没有停止对小家电的研发投入，但未来小家电利润贡献度的提升仍有待时日。 8、对外合作占据主动权，产能将进一步转移。最初大金有意收购格力电器的股权，但由于某种原因未能成功，此次大金主动提出与公司合作并且新成立的两家工厂均由中方控股，意味着公司在与大金的合作上已占得主动，未来随着大金逐步关闭在日本、泰国和马来西亚的工厂，转移的产能将在目前50万台的基础上不断增加，公司获得订单的毛利率也高于一般的OEM订单。 9、给予公司“短期-强烈推荐，长期A”的投资评级。我们预计公司09、10年每股收益分别为1.22元和1.39元，以7月9日收盘价21.35元计算，对应PE为17.5倍和15.4倍，估值仍处于较低处平，鉴于公司具备较强的品牌、渠道、定价和技术优势，以及长期来看公司在制冷行业广阔的拓展空间和在变频、中央空调市场的巨大潜力，我们给予公司“短期-强烈推荐，长期-A”的评级。 |
