| 中国证券网消息 申银万国：维持ST东航(5.33,0.00,0.00%)与*ST上航(5.92,0.00,0.00%)“增持”评级 申银万国7日发布ST东航（600115.sh）与*ST上航（600591.sh）整合深度研究报告表示，整合之路刚刚迈出第一步，维持两家“增持”评级，具体分析如下： 投资评级和估值：维持东航、上航“增持”的投资评级。目前市场传闻的方案是，东航将吸收合并上航（换股比例为1.3：1），后者退市；重组之后，新公司机遇与挑战并存，结合市场对其未来获得后续资金和政策支持的预期，尽管目前用任何一种估值方式衡量，都明显偏贵，但作为上海本地重组股，仍然存在投资机会。 原因和逻辑：（1）两家公司整合之后，净资产仍然为负，如果要将资产负债率降到90%以下的较合理水平，还需要50-70亿的后续注资，新公司的股权结构为注资预留了空间。（2）两家公司整合之后最直接的好处就是，改善了行业竞争格局，新公司在上海两个机场的市场份额均扩大到50%以上，多条重合航线的资源可共享，提高客座率及票价水平，并有效释放多余运力。两家公司的国际客运航线虽多，但70-80%都是到日韩、东南亚及港澳的短途航线，长航线竞争力不足，这是短板。另外，上海机场(15.66,-0.22,-1.39%)虽然货邮吞吐两位居全球第四，航空货源充足，但附加值高的货种基本为UPS、DHL等外资航空货运公司垄断，而上航和东航的货运运力配备又相对充足，未来航空货运业会面临极大的挑战。因此，国家巨额注资要想发挥效应，必然还会对新公司给予多方面的政策支持。重组只是迈出了第一步，后续的路还很长。（3）从行业基本面看，三季度是全年业务量最繁忙的时段，航空公司经营上的同质性高，东航上航两家公司不会比行业平均水平差，也会获得旺季的相应收益。2010年5-10月的世博会，也会为两家公司的业务量提升带来正面效应。 有别于大众的认识：如前所述，东航吸收合并上航，仅仅是迈出了整合的第一步。两家公司能否很好磨合，获得规模效应，还很难定论；同时，与上海机场的国际航空枢纽地位相匹配，“新东航”能否在国际客运长航线和国际货运方面获得突破，也决定了新公司的未来发展空间。申银万国期待其后续资金和政策的获得。 股价表现的催化剂：（1）“新东航”获得更多注资及政策支持的消息；（2）ST 东航和*ST上航上半年业绩预增公告的发布（主要是航油套保公允价值转回带来业绩增长）。 风险因素：（1）航空业基本面不佳：三季度业务量增速低于15%，国内油价继续快速上涨（超过5500元/吨）；（2）“新东航”获得政府注资及政策支持的时间过晚；（3）为规避反垄断法的限制，让出部分资源（例如主要航线的市场份额）。 |
