| 投资建议：嘉宝集团(600622)(进入该股吧，新版行情)2009 年地产业绩确定，2010 年地产业绩有望再超预期。在公司2009 年1 季报中，预收款项达8.38 亿元，主要来自都市港湾二期，该项目已经交房完毕，并将于中期结算业绩;因此，2009 年业绩基本确定。至于格林世界项目，其将在2009 年结算的面积已经全部销售完毕，预计2009 年贡献的1.2 亿元投资收益基本确定。因此，公司2009年每股收益0.59 元的业绩基本锁定。目前，紫提湾项目已经开工，别墅部分将于2009 年10 月前后预售，而公寓部分也将随之开盘，将成为公司2010 年和2011 年业绩的主要来源;从周边现有项目售价看，紫提湾售价预计在20000 元/平方米以上，该项目2010 年业绩将超越预期。随着高泰公司股权整合的完成，公司与中国核工业集团、法国法玛通有望深化合作，共同进军中国核部件产业。随着2009 年底之前相关合作的完成，高泰公司有望自2010 年开始贡献核能投资收益。 我们预测公司2009-2010 年EPS 分别为0.59 元、0.87 元;其中，在2010 年业绩中，核能的投资收益为0.12 元。公司2009 年业绩全部锁定，估值较低。另外，公司投资高泰公司股权，其投资收益将自2010 年开始快速成长。因此，我们重申对公司“买入”的投资评级;考虑到地产公司2010 年PE 普遍在20 倍左右，而核能公司PE 极其高昂;因此，我们给予公司2010 年地产业务0.75 元16 倍PE，给予其2010 年核能业务30 倍PE;综合而言，调高其6 个月目标价至15.60元。 1.公司2009 年地产业绩确定，2010 年地产业绩有望再超预期。在公司2009 年1 季报中，预收款项达8.38 亿元，主要来自都市港湾二期，该项目已经预售90%以上，目前已经交房完毕，预计将于2009 年中报体现业绩;因此，2009 年业绩基本确定。预计都市港湾二期将贡献近1.8 亿元的净利润;至于格林世界项目，其将在2009 年结算的面积已经全部销售完毕，预计2009 年贡献的1.2 亿元投资收益基本确定。因此，公司2009 年每股收益0.59 元的业绩基本锁定。目前，紫提湾项目已经开工，别墅部分将于2009 年10 月前后预售，而公寓部分也将随之开盘，将成为公司2010 年和2011 年业绩的主要来源;从周边现有项目售价看，紫提湾别墅部分售价预计在20000 元/平方米以上，该项目2010 年业绩将超越预期。考虑到其后续公寓和商业部分将自2011 年开始结算，以及后续可能获取的土地储备;因此，其地产业务的可持续性较强。 公司 2009 年1 季报预收款项达8.38 亿元，主要来自都市港湾二期，该项目已经预售90%以上，均价13200 元/平方米，目前交房，预计将于2009 年中报体现业绩;因此，2009 年中报预增350%以上的可能性很大。都市港湾二期土地成本极其低廉，楼面地价不到1000 元/平方米，因此，净利润率较高，预计将贡献近1.8 亿元的净利润。 紫提湾项目总建筑面积为26.2 万平方米，地上建筑面积为17.7 万平方米;其中，别墅约4.4 万平方米，公寓约13.9 万平方米，商业8 万平方米。目前，紫提湾项目已经开工，别墅部分将于2009 年10 月前后预售，而公寓部分也将随之开盘，将成为公司2010 年和2011 年业绩的主要来源。另外，商业的大部分预计也将选择销售，而自持面积尚难确定。 近期，我们再次勘察了紫提湾项目周边市场。以紫提湾旁边的东方豪园为例，独栋别墅售价为28000 元/平方米，联排售价为18000-22000 元/平方米，叠拼售价为13500-18000 元/平方米;而且，在此价格下，销售仍非常好。因此，我们调高对紫提湾项目别墅售价的预测至20000 元/平方米。考虑到其楼面地价仅为2300 元/平方米，因此，其别墅部分的净利润率高达28%，业绩再次超越预期。 在我们的盈利预测中，紫提湾项目别墅部分将在2010 年结算;而其后续的公寓和商业部分，将在2011 年开始结算，而其体量较大;考虑到其后续获取土地储备的可能性。因此，其地产业务的可持续性较强。 至于金地格林世界项目，公司持有其30%股权。该项目位于轨道交通11 号线南翔站旁边，可售面积为85 万平方米，截止2008 年底的可结算资源为52.6 万平方米。该项目将在2012 年前后结算完毕。 目前，该项目正在销售第3 期及第4 期，公寓销售均价为13000 元/平方米，别墅销售价格在18000-22000 元/平方米之间。2008 年，金地格林世界结算面积为8.98 万平方米，结算收入为15 亿元，结算均价为1.67 万元/平方米，净利润高达4.41 亿元，净利润率高达29.4%。究其原因，在于该项目为2003 年获取的项目，土地成本仅为38 万元/亩，因此净利润率较高。 从现有销售情况看，项目累计推盘量达60 万平方米，尚余不到14 万平方米未售;如前所述，项目已结算约32.4 万平方米;因此，目前项目已售但未结算面积达到13.6 万平方米。如表2 所示，我们假设09 年结算10.56 万平方米。因此，格林世界2009 年结算面积其实已经完全锁定。至于结算均价，我们假设为13000 元/平方米;作为以别墅为主的项目，格林世界的别墅售价已经达到18000-22000 元/平方米;另外，如上所述，项目2008 年结算均价为16700 元/平方米。因此，我们认为，这一结算均价的假设，是较为保守的。 概而言之，无论结算面积，或是结算均价，我们的假设都较为审慎。在2009 年和2010 年，预计该项目对公司EPS 的贡献分别为0.226 元左右，即每年贡献1.16 亿元的投资收益。 随着轨道交通11 号线北段在世博会之前建成运营，嘉定新城将迎来新的发展契机。公司实际控制人为嘉定区国资委，资源优势明显，金地前期及后续可能与公司的项目合作，便是例证。因此，公司在嘉定新城的开发建设中，有望进一步扮演重要角色。作为嘉定区唯一的上市公司，公司有望继续获得实际控制人——嘉定区国资委的支持，以进一步寻求相关项目储备。 2.进军核能大幕开启。随着高泰公司股权整合的完成，公司与中国核工业集团、法国法玛通有望深化合作，共同进军中国核部件产业。随着2009 年底之前相关合作的完成，高泰公司有望自2010 年开始贡献核能投资收益。 2009 年6 月26 日，公司公告将为高泰公司债务提供担保。同时，公司披露，已受让上海有色金属研究所持有高泰公司12.02%股权和上海有色金属总公司硅材料厂持有的高泰公司3.20%股权;公司将受让陆家嘴股份持有的高泰公司23.82%股权;因此，公司将合计持有高泰公司74.66%股权。 锆管的制造工序如下：锆英砂是最初原料，中间经海绵锆到锆材，再制成锆管和锆棒等。目前，可查的海绵锆报价为合24 万元/吨;锆材每吨价格大约在55 万元(直径55 mm 管坯，54 欧元/公斤);而锆管大约在260—300 万元/吨左右。 普通民用锆市场生产企业众多，而核级锆管生产企业只有两家，垄断特征明显。因此，价格差距较大。 国内现有装机核电1500 万千瓦(包括在建)，按每百万核电30-50 吨锆需求量来测算，取中位数40 吨计算，电站每年须换料三分之一，则现有电站的换料需求为每年200 吨;到2020 年，年替换需求量约1100 吨。 按照国家规划，到2020 年核电装机容量为8000 万千瓦，保守估计平均每年需建成并投入运行4 座百万千瓦的核电，则新增锆材首炉需求为160 吨，新增换料需求50 吨。则目前市场容量大致为200 吨(换料需求)+160 吨(新增首炉)，容量为10.08 亿元;2020 年年需求量为1100 吨，市场规模为30.8 亿元。 在高泰股权整合初步完成后，嘉宝与中核集团、法国法玛通公司的深化合作，有望在2009 年底之前完成。考虑到西北锆的军工背景，其未来与美国西屋及法国法玛通公司的合作，难度较大。因此，我们对于高泰未来的市场份额，持乐观态度。 其中，锆材的成材料比例为80%;折旧、三项费用约占15%;其它费用(如专利使用、技术转让费用等)约为5%，所得税按25%(因为为高新技术企业，其实可以从25%降低到15%)。另外，我们假设嘉宝与中核集团、法国法玛通公司合作完成后，嘉宝持有高泰公司30%股权。 最后，随着中核总的进入，公司在U 形管和其它核能部件领域，有望开拓市场;而与法国法玛通未来预期的合作，或将进一步提升高泰公司市场空间;因此，我们认为，公司未来业绩较有可能超越我们当下预期。 3.盈利预测与投资建议。我们预测公司2009-2010 年EPS 分别为0.59 元、0.87 元;其中，在2010 年业绩中，核能的投资收益为0.12 元。公司2009 年业绩全部锁定，估值较低。另外，公司投资高泰公司股权，其投资收益将自2010 年开始快速成长。因此，我们重申对公司“买入”的投资评级;考虑到地产公司2010 年PE 普遍在20 倍左右，而核能公司PE 极其高昂;因此，我们给予公司2010 年地产业务0.75 元16 倍PE，给予其2010 年核能业务30 倍PE;综合而言，调高其6 个月目标价至15.60 元。 |
