| 中国证券网消息 申银万国： 下调建材行业评级至“中性” 申银万国30日发布建材行业2009年中投资策略报告表示，下调行业评级至“中性”，具体分析如下： 投资评级与估值。申银万国认为09 年下半年水泥需求将保持旺盛，预计全年产量增速在11.7%，供需基本平衡； 而在四万亿投资刺激下，09年初水泥固定资产投资持续高位，考虑到一年半左右的投产和试运行时间，预计10年水泥产能过剩的风险将逐步体现。申银万国认为水泥行业景气将在10年见顶，市场表现的高点出现在09 年下半年，从分季度情况来看，申银万国倾向于三季度在基建投资超预期和房地产复苏的刺激下出现阶段性机会，四季度由于市场担心10年新增产能状况开始回落。由于三季度为阶段性机会，四季度将出现回落，从下半年整体策略考虑下调行业评级至“中性”，建议关注三季度基建投资超预期和房地产投资复苏带来的行业阶段性投资机会。重点推荐公司为受益房地产复苏的海螺水泥(42.79,-0.21,-0.49%)、冀东水泥(13.99,0.22,1.60%)、塔牌集团(14.65,-0.49,-3.24%)，和受益基建投资超预期的祁连山(13.79,-0.21,-1.50%)、亚泰集团(8.08,0.05,0.62%)、赛马实业(27.84,0.00,0.00%)。 关键假设点。①落后产能淘汰将持续推进，预计09-10 年落后产能淘汰量为6000/6000 万吨；②预计09-10 年煤价为610/620元/吨；③预计09-10 年电价涨幅为0%/0%。④预计09 年固定资产投资增速为27.1%，其中基建投资增速为35%，房地产投资增速为10.6%。 有别于大众的认识。由于下半年固定资产投资依然存在超预期的可能，同时房地产投资额也处于环比提高态势，申银万国认为水泥行业依然存在阶段性投资机会。申银万国目前倾向于阶段性机会出现在三季度，主要原因是随着梅雨季节的结束，三季度水泥价格将逐步企稳，甚至略有反弹，市场对旺季水泥价格上涨的预期将逐步体现，同时相关产业政策也将在三季度出台；四季度虽然量增价涨旺季效应明显，但是对10年产能过剩的担心会阻碍市场表现。 股价表现的催化剂。①09 年下半年基建投资进一步超预期，若政府推进基建计划的速度和力度超过预期，将进一步改善水泥供求格局；②09年下半年房地产投资复苏超过预期；③国家出台新政策限制新增产能或进一步加快淘汰落后产能。 核心假设风险。①由于09年水泥需求对基建投资依赖较大，若基建投资的推进低于预期，将对水泥需求产生较大影响；②房地产投资复苏低于预期，也会影响水泥需求情况；③煤炭价格超预期上涨，电力价格超预期上涨，将对水泥成本造成很大压力。 第[1] 申银万国：建议“买入”山西汾酒 目标价36元 申银万国30日发布山西汾酒（600809.sh）调研简报表示，公司营销改革效果显现，目标价36元，类似06年的老窖，建议买入，具体分析如下： 盈利预测与投资建议。预计09 半年报EPS 约0.475 元，同比增长约232%。中报尚未预增。预计09-11 年EPS分别为1.039元、1.456 元和1.920 元，分别同比增长83.5%、40.1%和31.9%，09-11年盈利预测分别较之前上调9.4%、18.4%、23.9%。目前股价23.92 元，对应09-11PE 分别为23.0 倍、16.4 倍和12.5倍。由于09-11年复合增长率有望达到40%以上，保守按10PE25 倍计算，目标价36 元，上涨空间仍有50%，建议买入！.. 关键假设点。09-11年总销量预计分别为19242 吨、21930元和24755，同比增长20.6%、14.0%、12.9%；营业收入分别同比增长43.6%、30.0%和24.8%。 有别于大众的认识。（1）十年特制老白汾提价影响不小。综合08 年报和09 一季报财务数据，申银万国推测目前山西汾酒提价对业绩的弹性为2.8左右，因而不考虑其他因素时提价4.5%能使未来12个月盈利提升4.5%×2.8=12.6%。（2）相比其他名白酒类，青花瓷、老白汾售价依然偏低，预计未来几年每年会小幅提价。（3）上半年青花瓷销量接近600吨，预计09 年度青花瓷销量将达到1100 吨，同比增长接近100%。（4）省外市场销售额有望翻番。预计全年省外市场销售额将达到6亿元，同比增长接近100%。（5）白酒消费税对公司影响为0。按照申银万国前期测算，如果给销售公司按1/2 价格计算，白酒消费税对山西汾酒(26.03,2.11,8.82%)影响为0。 股价表现的催化剂：半年报、三季报预增；青花瓷等其他产品提价；产品销量好于预期。 核心假设风险：董事会换届与否。 上一页第 申银万国：基础化工09下半年投资策略 建议“增持”浙江龙盛(7.17,-0.14,-1.92%) 申银万国30日发布基础化工09下半年投资策略报告建议，潜伏，配置低谷期的行业龙头，同时建议“增持”浙江龙盛（600352.sh），具体分析如下： 结论与投资建议：申银万国判断下半年化工品整体仍在低谷期，农化产品会领先其它化工品需求复苏。因此，申银万国建议配置低谷期行业龙头。推荐华鲁恒升(16.55,0.55,3.44%)，建议择机配置湖北宜化(11.47,-0.02,-0.17%)和盐湖钾肥(55.14,0.00,0.00%)，关注云天化(22.46,0.01,0.04%)集团磷肥行业好转时点和资源价值。上调浙江龙盛09-10EPS为0.46 元、0.55 元（预计中期业绩0.23 元，原09-10 年EPS 预测为0.41 元、0.47 元），对应09-10 年PE 分别为16 倍、13倍，估值偏低，建议增持。 关键假设点：油价维持在60 美元以上，农产品(11.43,-0.30,-2.56%)价格维持目前价格；地产开工逐步好转。 有别于大众的认识：1)农化根本驱动力来自于油价和农产品价格；大宗化工品根本驱动力来自经济显著复苏，并直到overheat阶段表现卓越。在目前时点，申银万国判断前者的驱动力更显著。2）行业低谷期，仅从09 年业绩和PE出发寻找股票较为困难；基于未来经济不确定性而做出的盈利预测弹性也很大。申银万国尝试基于公司产能规模和历史ROE探讨公司的合理盈利和价值。3）纺织上游染料、助剂需求相对稳定，染料龙头浙江龙盛等定价能力较强。 股价表现的催化剂：需求复苏带动化工品价格和盈利持续回升。 核心假设风险：粮价下跌，需求继续下行。 上一页第 申银万国：维持对保险行业“看好”评级 申银万国30日发布2009年下半年保险行业投资策略报告表示，利空出尽，安享价值回归，维持对保险行业的“看好”评级，给予中国平安(50.87,2.70,5.61%)与中国太保(23.26,0.78,3.47%)“买入”评级，具体分析如下： 投资评级与估值：维持对保险行业的“看好”评级，依赖于经营与投资环境的改善，保险公司业绩从三季度后会出现大幅回升，结合估值，申银万国推荐买入中国平安和中国太保，增持中国人寿(28.40,0.65,2.34%)。09年上半年对保险行业是一个利空释放的过程。上半年三支保险股中，中国平安、中国太保基本与大盘同步，中国人寿涨幅明显弱于大盘，保费增速下降、业绩降幅超预期、平安富通事件等因素都压制了上半年保险股的表现。申银万国认为，随着上半年利空因素的释放，保险公司经营和投资环境的改善，下半年A股保险股将进入价值回归。申银万国采用内含价值与分部估值法对三家保险公司进行估值，给予中国平安、中国太保和中国人寿目标价59 元、25 元和24元。中国平安与中国太保目前股价隐含新业务倍数仅为17 倍左右，明显低估，给予“买入”评级。 关键假设点：保费长期稳定增长，2009-2025 年寿险保费复合增长率为16%以上，产品利润率从2008 年的35%下降至2025 年的24%。 有别于大众的认识：1）市场可能认为，保险公司2009年中期业绩压力较大，会压制保险股表现。申银万国认为，中期业绩同比大幅下滑已被投资者广泛预期，届时股价调整幅度有限。在目前行业景气上升而估值仍较低的时候，是买入保险股的合适机会。2）市场可能认为，无论是相较于盈利模式相近的银行，还是相对于国际同行，国内保险公司的PB都显得稍高。申银万国认为，结合中国保险行业的高成长性和增长的确定性，申银万国认为保险公司应该享有估值溢价。虽然短期总保费增速压力较大，但风险型保费仍维持了两位数以上的增长，而且长期看来，保险行业增长潜力巨大且确定性高。25-30倍的新业务倍数为较合理的估值，目前中国平安和中国太保均低于20 倍，被显著低估。 股价表现的催化剂：宏观经济继续好转；股票市场保持稳定，长期债券收益率得益于通胀预期稳中有升； 半年报公布；养老保险税收优惠政策上海试点推出。 风险：经济进入滞胀；持续低息，股票市场低迷。 上一页第 申银万国：维持乳制品行业“看好”评级 申银万国30日发布乳制品行业投资报告表示，火热的奶源建设给乳业带来新气象，乳业发展潜力增强，估值仍有上升空间，维持其“看好”评级，具体分析如下： 投资评级与估值:投资评级：看好。中国奶源问题如果解决，乳品行业发展潜力将增强；而高端产品比重提高，体现乳品消费升级概念，乳品行业收入和盈利成长性趋势向好，理应提高行业的估值倍数。从盈利和估值倍数两方面来看，申银万国认为目前乳业估值水平偏低，有上升空间，维持“看好”评级。 关键假设点:推动奶源建设的关键要素：一是政府转变三农政策，各地纷纷出台具体措施，大力扶持规模化奶牛养殖。二是行业竞争焦点由“价”转“质”，龙头企业奶源纷纷“补课”，奶源投资前所未有。这种集体行动表明，未来乳业竞争焦点就在奶源；三是奶源吸引力上升推动企业加大投资。目前，居民乳品消费正在升级，优质优价概念获得认同。高端乳品市场成为企业必争之地。控制奶源还可以降低监管风险，降低质检和危机公关成本，提高消费者认同度和消费信心。 有别于大众的认识:（一)中国乳业产业链薄弱环节在奶源。从产业链来看，常温奶的爆发式增长，使加工企业主导了中国乳业发展，相应地奶源处于产业链弱势。养殖主体是散养奶农，规模分散，单产水平低，奶农仅获得了养殖劳动工资，无法享受增值收益。这种奶源发展滞后状况，让奶农企业都不受益。一方面牛奶冬抢夏倒，奶农议价能力差；另一方面缺乏优质奶源，乳品加工企业比拼价格战。（二）为什么以前加工企业不愿自建奶源？一是大型动物生长慢，奶牛饲喂寿命约6-7年，前2 年不产奶。二是中国奶牛的养殖基础脆弱：①自然条件导致原奶成本较国际水平为高，②低产奶牛比重过大，③07 年奶牛单产仅4.1吨（为美国的45%）。三是初始投资大，投资回收期长。 股价表现的催化剂:若优质优价的高端乳制品销售顺利，将有助于市场认同奶源升级概念，促进公司股价上升。 核心假设风险:风险来自乳品企业加强奶源建设能否维持正常经营现金流，以及国家减小对奶源扶持力度。 |
