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天风证券:当升科技买入评级

2021-1-27 17:06| 发布者: 神童股手| 查看: 1400| 评论: 0

摘要:   虽然三元正极在四大材料中市场空间最大,2025年市场空间达1500亿元,其他材料在400-650亿元,但市场对三元正极投资热情不高,原因在于其分散的行业格局,2019年三元正极全球CR6仅占比46%,明显低于上下游和其他 ...

  虽然三元正极在四大材料中市场空间最大,2025年市场空间达1500亿元,其他材料在400-650亿元,但市场对三元正极投资热情不高,原因在于其分散的行业格局,2019年三元正极全球CR6仅占比46%,明显低于上下游和其他材料。我们认为随着高镍时代的来临,格局分散有望得到改善。


  高镍提升行业集中度原因在于其生产壁垒高。高镍材料在制备中容易出现锂镍互排(影响倍率性能)和表面残碱(影响循环性能),以及镍含量过高导致热稳定性下降,因此需要增加改性工序(水洗降碱、表面包覆、离子掺杂等)。如何把握水洗的度、如何包覆、离子掺杂对正极厂考验较大。  高镍化趋势已来。高镍材料兼具低成本、高能量密度,主流车企、电池厂纷纷加大高镍材料的布局,2020年国内NCM811在三元正极渗透率达22%,较2019年提升11.5pct。

  高镍材料可提升市占率逻辑在海内外市场得到验证。看海外,住友金属主营NCA,2019年全球市占率排名第一。看国内,2020年容百科技和天津巴莫在8系产品市场市占率分别为47%、37%。

  2020年当升科技在国内NCM811市场仅占比2%,远低于容百和天津巴莫,市场担心当升可能在此轮高镍洗牌下掉队,但我们认为20年公司高镍市场份额较低的主要原因在于811客户放量周期不同,而不是公司高镍布局落后于容百、巴莫,相反当升在高镍领域布局早而深,专利+产能布局均处于行业领先地位,并且盈利能力稳定+大客户放量在即,我们认为当升在这一轮产业洗牌中有望突围:

  高镍布局早而深。1)第一梯队实现量产811,当升和容百、巴莫一样均是在2017年实现量产;2)现有高镍产能3.2万吨,另有常州高镍基地8万吨产能待规划;3)在高镍改性工序上早有专利布局。

  盈利能力稳定。2018、2019、20H1公司三元正极毛利率分别为16%、17%、18%,稳中有升,而容百分别为18%、16%、12%。20Q3公司单吨净利润在1.4万元,显著高于容百0.6万元。

  大客户高镍放量在即。公司是SKI动力主供,SKI动力发展迅速,预计21、22年装机达15、24GWh,其中高镍6GWh(YOY+240%)、12GWh(YOY+89%)。预计当升出货SKI三元正极2、3.2万吨,总出货4.4、7.3万吨,全球市占率达9%、12%。

  预计公司20-22年营业收入31、67、96亿元,同比增长36%、116%、44%,归母净利润3.5、6.5、9.2亿元。考虑到公司处于产能爬坡+海外大客户放量阶段,给予21年50倍PE,目标价72元,维持“买入”评级。

  风险提示高镍渗透率提升不及预期,SKI动力放量不及预期,公司产能释放不及预期


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