福田汽车:2010年业绩既具弹性又具主题投资概念,维持增持评级

十二年

2010 年业绩既具弹性又具主题投资概念。上调09 年、10 年公司EPS 分别至1.14 元和1.49 元,目前股价对应09 年、10 年PE 分别为19 倍和14 倍, S仅为0.45 倍,公司业绩对毛利率及费用率弹性较大,若10 年毛利率及费用率好于我们预期,则公司业绩向上弹性较大,另外,公司又具新能源汽车主题投资概念,在福田康明斯及福田戴姆勒合资公司逐渐投产后,公司产业链将逐渐完善,从而公司整车盈利能力将得到提高,目前股价被低估,维持增持评级。
    “小公司”将逐渐成长为“大公司”。随着福田康明斯发动机及福田戴姆勒合资公司的成立,未来轻卡及重卡产业链将逐渐完善,且公司轻卡和重卡已经位居行业前列,公司将从战略上进行转型,即从单纯追求市场份额转为市场份额和效益并重。公司战略目标十二五实现销售收入达1000 亿元(09 年约为430亿元),销售收入主要来源于整车及工程机械(收购福田重机)的增长,从公司发展轻卡、重卡历史经验看(均完成从较低市场份额到达行业内较高市场占有率),公司存在从小公司转变成大公司的可能;若公司实现战略目标,则公司未来成长性较高。10 年公司轻卡需求或将超预期,钢价上涨对轻卡盈利影响有限。预计10 年轻卡直接补贴政策将发挥作用,公司轻卡销量增速在15%左右;规模效应及低成本共同导致09 年毛利率提升,我们对钢价上涨对轻卡毛利率影响进行了敏感性分析,10 年钢价上涨15%,轻卡毛利率下降1.3 个百分点,上涨20%,毛利率下降1.74 个百分点(未考虑成本转嫁)。预计10 年轻卡盈利能力将受钢价上涨影响,但随着规模的上升及企业自身的转嫁能力,轻卡毛利率下降幅度有限。
    1 季度重卡需求超预期,完善产业链提升盈利能力。预计10 年重卡行业销量增速在15%左右,且上半年将保持较高的增速;公司重卡市场份额逐年提升(09年提升2 个百分点),预计1 季度公司重卡销量增速在170%左右;重卡需求的旺盛将导致公司1 季度业绩超预期。预计全年同比增长15%左右。随着合资公司福田戴姆勒的投产,公司中高端重卡发动机将主要由内部提供,重卡产业链将逐渐完善,重卡盈利能力将逐年提高。
    主要风险。钢价等原材料上涨风险:销量不达预期的风险;费用率高于预期的风险。

丁丁

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