证券行业投资策略：2015年是券商大年（四）

冀止于至善

第二视角：制度改革引领新空间

注册制倒逼投资银行全面转型

注册制改革开启资本市场新发展。2013年6月新股发行体制改革的意见稿出台，第一次提出注册制改革，随后陆续出台相关规定支持注册制改革。2014年5月的新国九条再次明确注册制改革方向，要求积极稳妥推进股票发行注册制改革。建立和完善以信息披露为中心的股票发行制度。逐步探索符合我国实际的股票发行条件、上市标准和审核方式。从国际市场看，新股发行注册制是成熟的资本市场发展的最终模式，国际经验表明注册制发行是效率最高和成本最低的发行模式。稳妥推进股票发行注册制改革可有效解决我国的股票市场现存的估值扭曲、投机性强、监管效率低等问题。近日证监会表示：目前证监会正在研究股票发行注册制方案，计划年底提出具体方案，但还需以修改证券法为前提，预计2015年有望实施。注册制改革趋势作为资本市场重大改革，有望开启新一轮资本市场大发展。

注册制改革倒逼投资银行全面转型，大型投资银行是最大获益者。注册制改革不仅仅是资本市场自身的市场化，也将推动投资银行的全面转型。注册制下对投行承揽项目和资本市场部销售项目的能力、管理平台的效率都有更高要求，同时，投行的风险识别、研究定价和分销管理能力是成功的最关键要素。这将驱动投行业务从传统的保荐功能向承销功能转型，研究业务需充分发挥定价能力和影响力，销售业务从传统销售向激活市场转型。未来资本市场属于定价能力强、核心竞争力领先的投资银行。具有核心竞争力的投行将获得承销业务的定价权，发行人更愿意为投行的风险定价能力支付溢价，承销市场份额也将向综合实力强的大投行集中。在美国IPO 市场上，美林、摩根斯坦利和高盛占40%的市场份额，形成相对垄断的竞争格局，这也使得美国投资银行的承销费率维持在5%-7%的高位水平。2013年我国证券行业股票承销业务前3 家券商市场份额为26%，前5 市场份额41%。随着注册制的实施，未来投行业务将逐渐集中在综合竞争力强、研究能力突出的大型投资银行。

国企改革为券商注入新活力

国企改革为券商注入活力。我国金融行业是国有资产的重要构成主体，绝大多数券商都是国有背景，或为央企，或为地方政府控股。在金融开放的背景下，逐步放开外资、民资进入证券行业，但外资和民资在证券领域的作用还相形见绌。证券行业是人才和资本高度密集型行业，在行业资本得到补充后，人才和机制是投资银行最关键的决定因素。

国企改革将改变传统的经营理念，激活券商新活力。券商在国企改革中主要受益几个方向：

1)推出股权激励：股权激励是外资投行最常用的激励方式，是实现管理层、员工和股东方利益一致的最佳方式。2012年《关于推进证券公司改革开放、创新发展的思路与措施》中，监管层明确提出将“探索长效激励机制”，在《证券法》相关条款修改之前，允许证券公司管理层和业务骨干以信托方式或设立有限公司、合伙企业方式间接持有证券公司股份，并探索其他合法合规、长期有效的激励约束机制。券商是人才密集型行业，只有稳定高效的人才队伍是公司长久发展的基石。我国券商经常出现大规模的业务团队出走投奔竞争对手的情况。对管理层进行股权激励、员工持股激励，是个人收利益与公司长远发展绑到在一起，提升人才管理效能，留住有竞争力的人才，提升券商核心竞争力。

2)推进混合所有制改革：当前我国金融业仍然是国资为主，随着金融深化和市场化推进，金融业必然逐步向民间资本和外资开放，行业竞争也将越来越市场化。通过引入民营资本或外部战略投资者，将大幅改善国有券商的公司治理机制，公司治理与运营机制也将越来越市场化，利于公司的长期发展。

3)打造地方金控模式：我国大部分券商得益于当地国资委的支持而发展起来，多数券商已成为当地国资委下的重要金融平台。在资本市场大发展和证券行业黄金发展周期大环境下，券商在资本市场的地位越来越重要，地方国资委存在整合当地金融资源的诉求，未来将有一些地方将券商打造为金控平台，以推动当地经济和金融的发展，实现双赢格局。

国企改革为券商带来并购和市值管理业务机会。在经济加快调结构和产业加速整合大环境下，国企改革将为新常态下经济发展注入活力。国企改革将借助资本市场推动实施，这将为券商带来并购、市值管理等相关业务机会，推动资本市场进入并购大时代。2014年前10月，A股上市公司已实施并购超过2800次，并购资金约1.8万亿元。

国企改革创造市值管理业务需求。新一轮国企改革将推进国有资产管理向国有资本管理转型，最重要的转变是将企业转型为现代市场的企业价值管理模式，提高国有资本运作效率。随着国企管理思路的转变和资本市场走向成熟，国有资本的流动和整合将加速，投资银行可为国企提供最佳的市值管理服务，

国企改革下为投资银行带来了并购和市值管理业务机会，有资产定价能力、价值发现能力、资产管理专业能力的投资银行将在国企改革浪潮中分享改革蛋糕，实现新的飞跃。

冀止于至善

目前浮躁的中国，你能静下心来把这么长的一篇文章从头到尾的仔细阅读完吗？这么详细的报告。。可惜太多的人只顾四处寻找所谓的黑马，不愿关注。。机会其实就在眼前啊。。