马骏：短期内中国经济的三个乐观因素

港股新闻

我们将２０１２年中国经济增长率的预测从８﹒３％提高到８﹒６％，主要是基于比以前预期更乐观的三个因素：其一，德银的全球经济分析师调高了美国、日本２０１２年增长率的预期，同时中国ＰＭＩ指标中的出口订单指数有所上升，促使我们将２０１２年中国出口增长率的预测从８％提高到１３％；其二，占工业就业７０％的小企业的经营状况有所改善，小企业ＰＭＩ指数在２月份达到了５５﹒２的高值；其三，房地产行业的冷却对中国经济的冲击没有像我们原来预期的和市场目前感觉的那么严重。虽然最近去年８－１２月住宅新开工面积的同比增长率下降了５５个百分点，但所带来的对全年ＧＤＰ增长的影响可能不到一个百分点。
出口增长将超预期
    美国、日本及欧元区的ＰＭＩ指标近几个月来都有好转，三者的加权平均值在２０１２年的前两个月中达到了５１﹒２，高于去年４季度平均的４９﹒６。Ｇ３国家的ＰＭＩ与中国出口大相关性达到８５％，并领先于中国的出口同比增长率５个月左右。我们根据历史资料所做的相关性分析表明，Ｇ３国家领先指标上升１﹒５个百分点，对应于中国出口增长率上升５个百分点。与此同时，德银的全球经济分析师在２月份也提高了对美、日今年经济增长率的预测：对美国的预测从２﹒４％提高到２﹒７％，对日本的预测从０﹒７％大幅提高到２﹒５％。加权平均的Ｇ３国家经济增长率一共提高了０﹒６个百分点，大致对应于中国出口增长提高４－５个百分点。综合这两方面的因素，我们将２０１２年中国出口增长率的预测从８％提高到１３％。我们还根据Ｇ３的季度环比ＧＤＰ，对中国出口每个季度的环比和同比增长作了预测。我们估计中国出口上半年同比增长８％，下半年将加速到１８％。
小企业表现改善
    与去年三季度相比，近期我国小企业的经营环境有明显改善。工业小企业（包括微型企业）是指那些年营业额低于２０００万元的企业，这类企业占到全国工业企业总数的９０％以上，占工业就业的７０％。
    小企业ＰＭＩ指数从２０１１年６月的４５大幅上升到２０１２年２月的５５﹒２，达到了这个指数两年前诞生以来的最高值。指数反弹反映的是资金困境有所缓解、原材料成本压力减轻、出口订单复苏等因素。第一，由于货币环境略有放松，大企业（比如铁路项目）偿还了不少对小企业的拖欠。此外，我们分析员估计数千亿人民币的地方政府融资平台贷款已经得以展期，这也间接改善了小企业的资金环境。最近几个月非国有工业企业的应收账款周转率的下降也证实了资金状况的好转。第二，原材料价格上涨势头的减弱。２０１１年中的时候，原材料价格指数同比增长率在１０－１１％左右，目前则下降到了２％，低于历史平均的６－７％的水准。第三，ＰＭＩ中的出口新订单指数开始反弹。第四，非国有企业的税前利润率有所上升，也支持上述判断。
地产下行对经济的影响可能小于预期
    我们以前的担心（也是目前很多人的担心）是由于巨大的关联效应，房地产的销售和投资的下降会不会对整体经济带来严重的冲击。最近的分析表明，这种冲击很可能比原来想像中要小。首先，在这一轮房地产下行的周期中，整个制造业与地产表现的相关性不大。这体现在行业的ＰＭＩ指标上：上一轮房地产周期中（０８年中到０９年中），房地产行业ＰＭＩ和制造业ＰＭＩ的相关性达到了０﹒８１；而这一轮周期中（２０１０年１月到现在）二者的相关性只有０﹒１２。这背后的原因是，２００８－０９年的全球金融危机造成和加剧了房地产行业周期、制造业去库存周期以及出口下降周期的共振。有幸的是，在本轮房地产减速周期中，虽然房地产活动也明显下降，但的工业库存基本稳定，出口也没有迹象会在目前的基础上继续明显减速。因此，仅仅由于房地产一个下行因素，整体经济的稳定性不容易受很大冲击。
    许多人担心，住宅新开工面积是房地产投资的领先指标，而前者的同比增长率从２０１１年８月份的３０％下降到了２０１１年１２月份的－２５％。如果房地产投资增速也以同样幅度（５５个百分点）下降的话，那么考虑到房地产投资占到全部固定资产投资的四分之一，这可能导致ＧＤＰ增长率下降５个百分点。显然，这种分析明显夸大了地产对经济的影响。首先，根据２０００－２０１１年的历史资料估算，新开工面积指标同比增长率下降５５个百分点一般只对应于固定资产投资（名义值）下降１５－２０个百分点，这是因为前者并没有包括商业地产建设投资、农村房地产投资以及一些单位建房。
    其次，固定资产投资实际增长率的波动性要远远小于名义增长率的波动性。用过去十多年的资料计算表明，固定资产投资增长率每变化１０个百分点，对应的实际固定资本形成的增长只变化５﹒３个百分点。据此，如果房地产行业名义固定资产投资增长率下降１５－２０个百分点，对应于房地产行业实际资本形成的增长率下降应该是８－１１个百分点，又对应于全行业实际资本形成增长率下降２个百分点，最后对应于ＧＤＰ增长率下降１个百分点。
    再次，基础建设和保障房专案的投资可以部分的抵消商品房地产投资活动的放缓。政府已经表态将支持在建基础设施专案的后继建设，同时扩大了地方债的发行规模，银行也正对部分地方政府融资平台贷款进行展期。在此背景下，我们估计今年的交通运输行业固定资产投资的增长率将从去年的１﹒８％提高到５－７％。此外，保障房建设投资今年也很可能增长２０－３０％。这些因素加起来大概可以抵消商品房投资减速的３－４个百分点。
    最后，随着房地产的价格趋于合理、同时针对首次置业者也会有一些鼓励措施，房地产行业的投资可能在２０１２年下半年就出现企稳的势头。总体来说，我们认为房地产行业减速对整体经济的冲击，其幅度是可控的，其影响也将是短期的。
转载于：经济通