| 格雷厄姆1930年代在美国哥伦比亚大学教价值投资法，当年有一名学生叫巴菲特……在2007年10月之前，全人类都认为价值投资法乃致富之道，忘记中国人所讲的“英雄造时势，时势造英雄”，而1932年6月至2007年10月乃是美国经济的向上期，因为20世纪属于美国。有专家用价值投资法去分析法国股市，20世纪，欧洲经济进入下坡期，扣除通胀率后发现，过去108年如用价值投资法投资法国股市，回报率接近于零！ 道指自1871年起每年平均升幅(扣除通胀计)亦只有2.48%，否定了买入后长线持有可获利的理论。更何况道指过去100多年成分股进进出出？换言之，自2007年10月起，价值投资法再不是什么致富秘籍矣，因为大趋势已改为向下。 巴菲特已度过极不愉快的2008年，2009年1月，巴郡的投资组合减值14%，而同期标普500只下跌8%，令巴郡股价跌至每股86，250美元，而2007年年底其股价为144，000美元，原因是巴郡投资过分侧重金融股。 《黑天鹅》作者Nassim Taleb认为，股市95%至99%日子都在正常水平内上落，只有1%到5%时候不正常，即美国楼市泡沫爆破的机会只有1%到5%，一如黑天鹅出现的机会极少，就是这1%到5%的机会，决定投资者是大赢特赢，还是输得只剩条泳裤。恐怕这次巴菲特遇上黑天鹅了。 去年10月27日，约88%的股份创下52周新低；11月21日，恒指再次下试低位，但创新低的股份不足45%，当时我老曹曾发出入货讯号。今年1月21日，当汇控(0005.HK)股价创新低而恒指只调整去年10月27日至今年1月7日升幅的61.8%，另一入货讯号出现，因为当日创新低的股份只有10%。 短期恒指将再上试16000点阻力，相信大部分散户在上落市中的表现皆欠佳。熊市二期是最难赚钱的日子，因股市哪都不去。过去不少被忽略的二线股，在2009年应有极出色的表现，因为不少已由去年11月起形成上升轨——记住，2009年炒股不炒市！ 英国加拿大很快进入零息 1980年全球金融资产12万亿美元，相等于全球GDP；2007年12月，全球金融资产140万亿美元，是全球GDP 43万亿美元的325%。部分金融资产来自新兴市场，但更大部分来自信贷膨胀，而2008年开始缩减规模，何时结束还不知道，今年正进入平稳期，上述情况可维持好一段日子。 1981年美元最优惠贷款利率20.5厘，现状只有4厘；通胀率14.8%，现在接近零；1982年失业率10.8%，现在7.6%。Realty Tras公布，约310万美国家庭在去年接到银行接管住宅的通知，以及有超过86万个家庭失去住宅，相信今年情况接近；虽然30年期楼按贷款利率在1981年是18.5厘，而现在只有4.96厘。 今年1月供楼指数是163.1，即年收入60，840美元的中产家庭供市值181，000美元物业的能力，达到163.1%。今时不同于1980年代，那时是供不起楼，现在是需求不足，因为失业率高企，前景暗淡。 Value Line估计，去年道指每股获利602.38美元，较2007年减少25%。估计今年每股获利可上升27%，至763.34美元。相信今年道指在8000至9000点之间上落。 英国连续第五个月减息。自2007年12月以来第八次减息，将基准利率降至1厘；欧洲央行则保持2厘息。继日本、美国之后，英国及加拿大很快会步入零利率时代。 保罗·沃克认为，美国仍需要大量资金才能解决信贷压碎的问题，阻止经济衰退继续恶化，单单7000亿美元TARP计划是不够的；反之，前财长保尔森却不同意。现状两人变得意见相左。 “去全球化”取代“去杠杆化” 大摩亚太区首席经济学家王庆说，金融危机已由去年的去杠杆化行动变成今年的去全球化。去杠杆化令银行借贷条件变得异常苛刻，机构投资者“缺水”，不得不出售资产去保持现金流。今年各国为保护本土市场而进入“去全球化“期，贸易保护主义抬头。中国出口将面对严重威胁，包括引发产能过剩、制造业疲弱、失业率上升等等。 上次亚洲金融风暴由1997年8月8日开始，第一期1998年8月14日结束；第二期受科网股刺激，令恒指上升到2000年3月；第三期再回落到2003年4月结束，前后合共六年。这次次按危机第一期由2007年11月开始、2008年10月底结束，进入第二期(反弹市)。亚洲金融风暴第二期长达19个月，这次又有多长？亚洲金融风暴第二期恒指曾创新高(2000年3月见18397点)，这次又怎样？ 中国中央及地方政府已表示，不会为高价房托市，只会为市民提供更多普通商品房。未来三年全国将新建600万套住房，平均每年投资超过9000亿元人民币，创造200万到300万个就业岗位。政府政策是解决普通市民的住房困难，而非托住楼价。 路透╱Jefferies CRB商品指数去年7月至今跌去了53%，美国楼价去年回落18%；去年最令投资者担心的是通缩。自去年12月至今，十年期债券孳息率升上2.72厘，加上两年期债券息率同十年期债券息率息差扩阔，今年大方向是不是在改变中？在短短一个月内，三十年期债券投资者已亏损14.6%，债券泡沫会否一如估计开始爆破？请避开债券，尤其是高息债券，小心利大本无归，尤其那些息率高达两位数字的债券，没理由这么大只蛤蟆满街跳。 穆廸估计，今年不履行承诺的债券高达15%，而去年只有4%。今年美国有7580亿美元债券到期，美国公司仍缺乏资金兑现。去年12月美国楼按者有30%已变成负资产，如他们继续下去，今年将是美国银行业另一大灾难。以花旗集团为例，政府共注入资金450亿美元，今天花旗市值有多少？答案是190亿美元。价格回落的速度较政府注资更快，因政府只保证银行存款户安全而非银行股东。今年银行股东仍多灾多难。 美国未来到底会进入上世纪90年代日式通缩，抑或变成阿根廷式通胀？至今仍未清晰。 华尔街大炒家 David Feldman 在1997年87岁时利用自己的经验写成的The Ups and Downs of a Wall Street Trader， During the Depth of the Great Depression of the 1930s，将1930年代消费者怎样一步步减少消费、企业资本投资怎样大减、负债怎样令人忧虑等等记录下来。一个经历过1920年代繁荣期及1930年代萧条期的老翁，将自己过去眼见及经历写下来，这本著作值得向大家推介。 去年12月日本工业生产下降9.6%，而11月份下降8.5%；去年12月出口下跌35%，失业率4.4%，而11月份为3.9%，是41年内最大升幅；家庭开支减少4.6%，是第十个月下跌。IMF估计，今年日本GDP将下降2.6%，为G7中恶劣情况，仅次于英国。日本衰退早在2007年11月开始，相信为时将超过1980至1983年那次长达三年的衰退。日本银行估计，2011年3月之前，日本经济将无法复苏。 日本过去18年已好努力由出口主导型经济转型为内需带动，但至今仍未能摆脱出口型经济。日本经济1970年代成为全球一股重大势力，不但改变全球金融业，同时改变全球制造业。日本产品的精美，令改善空间接近零；日元利率这么低，成为全球最廉价资金的供应国……问题是，达到例如1990年的最高峰后，日本便无法突破。 2007年美国是不是同样面对最高峰的问题？1990年日经平均指数回落后，根据2008年调查的结果，日本人最常用的字是“Karoshi”，即过劳而死。近年日本人每年自杀成功的数字超过3万，大部分同经济有关，而非为情自杀。有可靠数据支持，最少1万自杀者与工作有关。日本失业率虽然不高，但愈来愈多的人只找到临时工而非长工，可见经济衰退压力对社会所造成的恶果。 当巴菲特遇上黑天鹅 去年起政府对金融机构所提供的保护，令未来美国经济无法出现高增长。20世纪是美国的世纪，道指由1900年7月的52点升至2007年10月的14198点，升幅273倍。未来100年如果道指保持上述速度上升，到2100年道指将是2730000点，可以吗？相信美国的世纪已在2000年结束，2003至2007年的上升只是信贷膨胀制造出来的最后一个经济大反弹。2008年起美国已进入衰落期。 决定胜负的不是枪及弹药，而是策略运用。换言之，大户不一定赚钱，散户不一定蚀本。胜负由对大势分析、策略运用及严守纪律决定。看错大方向，就算巴菲特亦一样蚀本。2008年策略运用得不好的五大投资银行，今天无一幸存！不严守纪律的大银行CEO或主席，一样要翻船。 金融市场正面对规模缩减，但年轻大学毕业生仍大量涌入，因为过去金融市场曾提供高薪厚职。1968年年底我老曹加入这个市场时，却被亲朋戚友视为“捞偏门”。经过40年金融生涯，看到香港股票交易额由每天4万港元(各位没有看错，是4万港元！)，到2007年全盛期超过1000亿港元，2007年11月后又怎样？价值投资者由2007年11月至今大部分亏损50%或以上，买入后持有策略由2007年11月起已成为投资者的“催命符”；他们不明白一旦形势逆转，抛空是最佳策略，寻底乃投资自杀行为；希望明天会更好更是投资者的毒药。 “僵尸银行“改变业界生态 索罗斯提出“风险╱回报”不对称论，即有的日子里拥有股票风险不大，但回报却高；有些日子里拥有股票风险好高，但回报却好少。因此有的日子宜持股不宜空仓，有些日子宜空仓不宜持股。但大部分投资者是在持股方面很有耐性，原因是不肯止蚀，但空仓方面却缺乏忍耐。金融市场经常报错价，是引发熊袭击的理由；一旦熊得逞，便引发股价大幅调整，由一个极端走向另一极端。 索罗斯否定“有效率市场假设”，认为市场无秩序可言。我老曹倾向信服索罗斯的分析，认同“市场无序“论。但政府及群众却讨厌抛空者，2007年11月至今不断打击抛空行为，令股市经常出现反弹，上述行为只会延长而非解决问题——日本经验已是最好的借鉴，但美联储仍将官方借贷利率维持在零利率至0.25厘之间，以为这样可解决问题；一如为患大病者退烧，只是将病态掩盖，但病情继续恶化。美联储的非常政策最终会引发恶性通胀抑或通缩？眼前通缩论一派占上峰，因全球GDP增长率在萎缩中。 过去15个月，全球没有一只银行股值得长线持有，今天不少更变成“僵尸银行“，即政府敲一下，他们就跳一跳。僵尸银行大量出现，改变了银行业生态，进入劣质银行淘汰优质银行的时期。劣质银行大量出现，又阻止美国GDP恢复高增长，看看日本的例子就是如此，这令整个世界经济变成半死不活。 《金融时报》估计，2009年是战后60多年来最恶劣的一年。IMF估计，今年全球将增加5000万失业人口。耶鲁大学曾准确预测美国楼市崩溃的Robert Shiller认为，未来数年美国楼价仍不能止跌回升，情况同80多年前接近。 |
