| <SPAN class=hangju id=zoom> 核心观点: 海派黄酒品牌遭遇严峻挑战，存在面临拐点的概率。在全行业盈利能力微降的同时，2007年上海地区黄酒生产企业的成长性，相对于浙江品牌大幅下降，预示着行业竞争格局发生了微妙变化。2007年全国黄酒生产企业前5、8和11月份累计销售收入同比分别增长了36.5%、30%和37.1%，继续保持了较高的增长速度，与此同时上海黄酒生产企业却不容乐观，虽然前5个月增速分别低于全行业和浙江省黄酒生产企业28.6和29.5个百分点，但仍能够维持非负增长率，6月份以后则不仅继续拉大差距，而且出现了负增长！更为值得关注的是，利润增长明显受挫，增长率连续3个季度呈现大幅下降的趋势。 市场投入水平受竞争环境所迫再上新台阶。上海地区黄酒生产企业所受到的市场压力越来越大，特别是2007下半年以来尤为明显。浙江省黄酒生产企业在2007年中期大幅增强了市场投入，由此所形成的市场压力迫使上海地区黄酒生产企业在下半年提高了市场投入水平，营业费用率站上16.3%的高位。 产品结构优势有望继续笑傲江湖。在原材料价格高涨的背景下，毛利率能够稳定在50%左右的高水平，是上海地区黄酒生产企业引以为豪的亮点之一。我们认为，这得益于海派品牌大多定位于中高端产品、同时在当期进一步进行产品结构调整，毛利率对原材料成本相对不敏感的缘故，未来这一趋势仍将能够保持。 关注交易性机会。全行业利润率水平已经出现下滑趋势，即便考虑到重点公司的成长性和股东回报提高，我们还是将全行业评级从推荐下调到谨慎推荐。综合考虑重点上市公司未来资本运作顺利实施的概率和时间点，及估值偏高的现实情况，我们建议关注相关上市公司的交易性机会。 一、黄酒行业：竞争格局发生微妙变化 黄酒是世界上最古老的酒类之一，与啤酒、葡萄酒并称为世界三大古酒，源于中国，且唯中国有之，至今约6000年以上的历史。作为传统文化消费意义上的黄酒，在漫长的历史长河中，已经度过了成长期和成熟期，在2000年左右已经处于衰退期。但是，随着行业内龙头生产商开始运用快速消费品营销策略进行产业创新，通过以中高端黄酒为主力品种，发力餐饮及商超等通路等途径，参与区域和全国性酒类市场竞争，作为快速消费品概念上的黄酒才刚刚开始进入成长初期！我们仍然认为，近年来黄酒开始成为真正意义上的跨区域快速消费品。 在“和酒”推出创新型黄酒产品之前，黄酒消费市场是黄酒行业老世界亦即传统型黄酒的天下。自从“和酒”出现以来，黄酒行业格局发生了巨大变化。目前黄酒行业呈现新世界龙头和老世界龙头各踞自身优势市场，又互相渗透对方市场和争夺新市场的竞争局面。在新世界龙头优势市场即上海市场，近年来被金枫和“和酒”两大巨头牢牢把控了70%左右的市场份额。 不过，国家统计局相关数据显示，2007年以来行业竞争格局似乎发生了微妙变化。 （一）海派黄酒品牌：近期表现远远弱于浙派 国家统计局数据显示，2007年全国黄酒生产企业前5、8和11月份累计销售收入同比分别增长了36.5%、30%和37.1%，继续保持了较高的增长速度；其中浙江省企业增幅与全国水平基本相当，但近年来成为行业明星的上海黄酒生产企业却出现了明显下滑，继5月份增速分别低于全行业和浙江省黄酒生产企业28.6和29.5个百分点，但仍然能够维持非负增长率以外，前8和11月份不仅继续拉大差距，而且出现了负增长！ 从盈利能力影响因素分析来看，在原材料价格水平高涨的背景下，毛利率水平能够稳定在50%左右的高位，是上海地区黄酒生产企业能够引以为豪的亮点之一，如图2所示。我们认为，这得益于上海地区黄酒生产企业大多定位于中高端、同时进一步进行产品结构调整，毛利率对原材料成本相对不敏感的缘故，未来这一趋势仍将能够保持。 与毛利率水平相似，利润率水平能够稳定在20%以上的高位，超出全国和浙江省黄酒生产企业10-20个百分点，又是上海地区黄酒生产企业能够引以为豪的亮点之一。即便如此，如图5所示，利润率水平仍然出现了下滑趋势，而且这一现象覆盖到了全行业范围，这也是我们给予全行业未来一年下调到谨慎推荐评级的理由之一。当然，我们仍然维持长期看好黄酒行业的观点。 （二）行业格局：新老各有特点 经过分析新世界龙头和老世界龙头的优势市场，结合各公司的分地区销售结构，分析出如下观点： 新世界市场：寡头垄断格局。新世界龙头优势市场即上海市场，近年来被金枫和“和酒”两大品牌巨头牢牢把控了70%左右的市场份额，其中金枫更是稳步盘升、后来居上，未来借助资本运作，逐步迈上称霸地位； 老世界市场：垄断竞争格局。老世界龙头优势市场即浙江市场，多年来市场格局没有很大变化，在会稽山增长势头较好的同时，古越龙山也稳中有升，但整个市场仍然处于垄断竞争格局。 （三）行业未来发展关键：产业链重塑与进一步增大营销投入 我们认为，就目前发展阶段来说，黄酒龙头生产商运用快速消费品营销策略进行产业创新和消费升级，这两者之间呈因果关系，运用快速消费品营销策略进行产业创新是因，黄酒消费升级是果。和消费升级相关的产品结构升级，也是各生产商出于追求利润和开拓全国性市场的必然选择。展望未来，我们非常看好黄酒的市场发展空间。当然，在行业发展过程中还存在着很多需要改善的方面，在此我们就全行业未来发展的几个关键问题和大家进行探讨： 产业链思考：就行业现状来讲，目前产业链各个环节之间尚存在较大的改进空间，如（1）渠道重塑；（2）细节提升附加值，即研发和推广酒器、开发或推广与黄酒现场消费相配套的菜系、针对细分消费群体开发和推广不同种类的黄酒等 营销能力与营销投入：虽然近年来黄酒龙头企业增强了市场投入力度，如2004年古越龙山夺得央视“中国黄酒第一标”，会稽山等公司也相继在央视投入广告巨资，但相对于其它酒类来说，还需要大幅提高广告等营销投入。我们认为，只有营销持续高投入，黄酒进入高速成长期的时间才能够大大缩短。另外我们认为，如果龙头生产商的品牌管理能力能够进一步提高，品牌管理体系更为规范化，那么行业格局将提前确立。 二、主要经营者分析与投资价值展望 如表1所示，我们对3家上市公司古越龙山（600059.ss）、轻纺城（600790.ss）和第一食品（600616.ss）投资要点进行了分析，供投资者参考。 |
