| <SPAN class=hangju id=zoom> 大盘在连续收出了三根阴线后，11月终于在四万亿拉动内需等众多利好政策下展开反弹。内需刺激政策缓解了经济的下滑趋势，固定资产投资相关度较高的板块如钢铁、水泥、煤炭、电力等需求也出现了一定的恢复，股市对经济的暂时企稳给予了积极的反应。但在众多利好推动下，11月行情仅摸高2050点左右就回落，收盘1871点，仅涨幅8.24%。应该说十一月管理层近期大力度、高频率推出的一系列经济刺激政策及“救市”政策利好，宣告了一个明朗的宏观经济政策及未来发展方向的时代来临，但短期笼罩在二级市场上的悲观阴霾预期并未消散。上周三，央行再次大幅降息108个基点，但大幅降息的背后往往预示着经济运行的恶化。从96-99年间GDP逐季变化的情况来看，伴随着减息的发生，GDP增速也逐季下滑，降息效果要经过长时间的积累才能够显现。如今，出乎市场预期的大幅降息，是否也在暗示着，我国的经济情况已经出现明显的恶化?如果不通过这样的方式已经不足以改变这一趋势?因此，就短期影响来看，应着重的关注上市公司整体经营状况变化。 08年上市公司整体盈利预测呈不断调低势头 2008年成为上市公司盈利增长变化的分水岭，根据我们对分析师盈利预测的跟踪，自进入08年一季报以后，整体盈利预测呈不断调低势头。截止上周，沪深300指数的预测增长率从年初的31%已经下调至13%左右，这些上市公司07年较06年的增长率为41.61%。中金公司表示，通过分析中国经济增长前景的内外部环境、上市公司盈利预测构成，上市公司盈利下降趋势并没有见底、寻底的长期性决定了整体性投资机会仍需耐心等待。从国际环境来看，正在爆发的金融危机正在解决之中，其对美元体系、国际贸易体系、国际分工体系的冲击影响还需观察，全球经济从繁荣到衰退的特征更加明显。从国内环境来看，中国经济正面临着周期性调整与转型的双重压力，而外部需求拉动减弱更是雪上加霜。中国经济增长前景面临的内外部困境，不会在短期内消失，上市公司正处于盈利下降的寒冬中。 从09年上市公司盈利增长变化来看，多数分析师预期到2009年下半年，中国经济将再现曙光。其中，中金公司认为，2009年发达国家全面衰退，并将导致新兴市场和发展中国家经济明显放缓，上市公司盈利的宏观环境恶化，中国的出口增速将继续回落，而国内房地产行业的调整将拖累投资增长。预计09年整体上市公司的净利润增长率将为-15.2%(其中非金融企业增长为-3.7%和-23.4%)，因此，未来盈利预测大幅下调仍将拖累股价表现。但分析显示，如果10年经济逐渐趋稳，盈利有望在09年见底。预计10年整体上市公司的盈利为2.4%，与09年盈利相比基本持平。 盈利增长的不确定性使估值水平难以把握 在宏观经济走向变数重重的前景下面，盈利的不确定性使得PE的估值方法遇到了困难，也使得市场信心难以把持，多数分析师从而转向用更加可靠的PB来衡量，以此寻找可能的底部。这一轮为时一年的暴跌虽然给市场造成的重创难以描述，但是从PB的历史表现来看，仍然没有到达历史低位，和998点相比也仍然有一定的距离、尽管距离不多。分析师认为，这反映出在进入熊市的状态下，估值的重要衡量指标--PB还没有给出足够的安全边际，更何况998点时的宏观经济基本面和目前是不能同日而语的，即便PB跌到当时的水平也不能认为就达到了最低点。因此，从PB的历史角度来看，还没有到达最安全的时候，而且考察的还是静态的PB，如果悲观地认为有可能未来一年出现上市公司亏损的话，PB的安全边际还要降低。 大小非减持压力也不容忽视 解禁股将在12月迎来年内第二次高峰。统计数据显示，12月份解禁股数量达到233亿股，仅次于8月份的275.5亿股，是年内第二大解禁高峰;以上周五收盘价计算，解禁股市值达到1749亿元，占到A股总市值的1.4%。西南证券指出，与11月份相比，12月份面临更大的解禁压力。12月份日均股改限售股解禁额度为46.56亿元，与11月份的日均29.3亿元相比，增加幅度达到59%;12月份平均每家公司的解禁额度为13.05亿元，与11月份的6.3亿元相比，增加幅度为107%。而2009年，随着众多上市公司“大非”解禁流通，将限售股解禁推向一个新的高潮。总限售股解禁量达6845.12亿股，环比增长322.80%，二级市场的可流通股票数量急剧扩张。2010年依然延续了2009年的大规模解禁趋势，但数量有所下降，总体解禁股份数达3565.12亿股。 因此，第一创业证券认为，在宏观经济继续下滑，上市公司盈利也继续下滑，限售股再度进入高峰情况下。市场走势难以乐观。 经济下滑周期下的防御 本轮熊市来的比2001-2005年更加凶猛，而导致本轮熊市的核心因素是中国乃至全球经济进入衰退或减速增长周期，虽然在制度层面也存在大小非和大小限导致供求失衡的因素，但与2001-2005年的纯制度性熊市相比，更可以定义为一轮经济性熊市。从本轮熊市所处经济运行背景出发，如何投资上的选择? 东兴证券认为可以按照以下2个逻辑和思路来寻求防御有效的产业和品种： 第一，基于国家推出的刺激经济计划中围绕改善民生的系列产业。对于国家出台的刺激经济计划，市场的基本反映是水泥、建筑施工以及铁路相关企业会直接受益，这一反映并未全部理解或反映刺激经济计划的内涵，特别是关于改善民生的相关产业发展没有在A股市场中得到有效的体现，而以改善民生为主线的产业政策受益才是真正可能在经济减速周期内实现业绩稳定增长的，其中主要包括生产基层医疗用品的医药和医疗设备产业，生产农村电网相关设备的电力设备产业，城镇污水及垃圾处理的节能环保产业。当然，受益基础设施建设规模扩大的建筑工程和铁路相关产业的业绩增长也会比较确定，而类似水泥、钢铁等行业由于下游产业涉及面相对较广，业绩增长的稳定性仍存在不确定因素。 第二，与高端消费无关的非周期性行业。非周期性产业最大的特点本身就是业绩增长与经济周期弱相关，但需要强调的是与2001-2005年熊市周期不同，高端消费品、旅游、零售等传统防御型产业的业绩增长可能会存在不确定性，而中端消费品产业、医药、传媒网络等产业则有望继续保持确定的增长，其中主要包括中档白酒和葡萄酒生产，受益于电信资本开支恢复增长的通信设备业，受益于医改的医药企业等。 |
