| 随着原油和国内食品价格的回落，国内通胀压力开始下降。尽管通胀压力的下降不代表通胀的反转，但市场的注意力开始从通胀转移至增长。 自上而下来看，今年以来进出口、投资尽管有所下降，但仍维持较高的增速，未来政策的放松对进出口和投资形成一定的支持，而消费更是高高在上，似乎对下半年宏观经济不应过于悲观，但我们看到受热钱、房地产和政府等因素的干扰，出现了贷款和投资增速的背离，消费和收入的背离，以及人民币升值对顺差影响的不可测，我们认为在目前复杂的宏观形势下，自上而下分析的可靠性与预见性正在下降。 我们从发电量、钢铁水泥价格、汽车产销量、货运和客运周转率和房地产等自下而上的数据看到未来宏观形势并不乐观。考虑到政策力度有限和政策效用的滞后性，我们认为3季度宏观经济在电力短缺、房地产价格加速下跌和奥运限产的推动下继续回落，有可能是08年最差的一季。 但危中有机，通胀压力的下降为宏观调控政策的放松提供了空间，我们相信在9、10月后政策将做进一步的放松，以切实拯救经济，这也将是下半年最大的投资机会。我们需要看到宏观经济的正面因素正在慢慢聚集，对长期我们谨慎但不过于悲观。 8月，我们认为市场将维持震荡走势，宏观背离行情不宜过度乐观，反弹高点看到3000-3200点，不排除反弹之后掉头下跌的风险。 反弹的理由在于：（1）紧缩政策已现松动迹象，特别是财政政策，市场还会炒作政策预期；（2）油价中期见顶，大宗商品价格已现拐点，国内CPI将逐月回落；（3）市场估值水平处于历史底部。上证指数08年PE为17倍（较历史均值折价32％），静态PE低于标普500指数；（4）中报或将超预期，业绩下调浪潮尚未看到；（5）奥运“维稳”将贯穿8月份，市场下跌空间有限。 谨慎的理由在于：（1）经济最坏的情形我们还没有见到，突出体现在房价，尤其是奥运后的北京房价，目前市场属于宏观背离行情；（2）市场流动性依旧趋紧，股民入市积极性低迷，储蓄增速居高不下；（3）我们自上而下和自下而上的业绩预期均低于市场预期，市场可能低估了周期性风险，我们担忧业绩有下调风险；（4）大小非减持压力有所增加，将制约市场上涨空间。 风格配置：中小盘股优于超级大盘股、价值股优于成长股。继续推荐5、6月份月报推出的36支继优成长股组合，5月份以来跑赢沪深300指数14％。 |
