| <SPAN class=hangju id=zoom> <B>投资要点：</B> 航运业：预期三季度运价进入调整阶段 外部环境：本月IMF上调经济预期，预计今年全球的经济增速为4.1％，09年为3.9％。但同时强调全球经济依然处于困难时期，下半年的全球经济将继续放缓，全球经济在2009年才有望逐步复苏。油价出现大幅下跌：由于担心美国经济放缓对油品需求产生影响，同时在伊朗局势好转、沙特宣布增产、布什政府有意解除在美国近海开采石油的行政禁令等背景下，7月油价从145美元下跌到目前的126美元。 油轮市场：7月原油油轮运价走势上涨后回调，中东-日本航线WS指数均值为229点，环比上涨17.8%。最新中东-日本航线WS指数从7月初的240点回调到8月1日的130点。7月成品油运价相比6月表现为下降，波罗的海成品油运价指数均值为1358.9点，环比下降7.8%，1-7月均值为1128.9点，同比上涨9%。IEA7月月报继续下调了全球油品需求，同时08年下半年和09年市场运力投放较多，我们判断三季度运价进入调整，09年运价回调的可能性较大。干散货市场：7月BDI月均值为8977点，环比下降12.3%，1-7月平均值为8636.7点，同比上涨56.8%。 本月沿海煤炭运价指数大幅度下调，部分航线市场运价超过合同运输价格。煤炭销售商惜售、合同煤货源减少、市场运力充足导致沿海煤炭运价下跌。我们判断火电行业发电需求仍然旺盛，煤炭运输需求可以预期，奥运会后预期煤炭运价将回到合理水平。09-10年市场运力投放集中，预期运价下跌可能性较大。集装箱市场：美国及全球经济的趋缓是集装箱市场需求增速放缓的主要原因。CLARKSONS7月的月报中继续下调集装箱运输的需求预期，供需缺口继续放大。 港口业：6月增速继续放缓，奥运会可能对二季度港口数据产生影响 港口：6月全国货物吞吐量、外贸货物吞吐量、港口集装箱吞吐量同比增速分别为13.81%、7.78%、15.84%，累计增速分别为15.5%、11.4%、17.1%。6月港口增速较5月下降明显。 奥运会对港口7-9月数据产生影响：为了保障奥运会的安全、为了保证奥运会主办城市与协办城市的空气质量，预期天津港、青岛港、秦皇岛港口7-9月份货物吞吐量可能受到影响。 行业判断：全球经济放缓导致需求放缓、09年运力投放过快，是航运业面临的主要问题。维持行业“中性”评级；港口行业面临全球经济放缓以及中国出口放缓影响，维持行业“中性”评级。 1.航运业：预期三季度运价进入调整阶段 1.1.行业外部环境 1.1.1. IMF调高08、09年经济预期 IMF在其7月的《世界经济展望》中，预测全球2008年经济增长率为4.1％，2009年为3.9％，增速均低于去年的5％，但分别高于该组织今年４月份预测的3.7％和3.8％，是今年连续三次下调了全球经济增长预期后的首次上调。此次上调的主要原因是上调了美国、欧洲以及俄罗斯等经济体的经济预期。 与此同时，由于先进经济体需求的急剧减缓，其他国家，特别是新兴和发展中经济体中的通货膨胀压力，IMF认为全球经济依然处于困难时期。因此，IMF预计今年下半年的全球经济将继续放缓，四季度全球经济的增速将可能由去年4.8%，缩减到3%，2009年全球经济才有望逐步复苏。 航运业需求与全球经济密切相关。IMF上调08-09年全球经济增速表明市场预期有所好转。但全球经济并未度过困难期，全球经济的发展态势将影响航运市场的需求数据，影响航运业的景气程度。 1.1.2. 7月全球油价大幅下跌，航运股的机会？ 08年1-6月油价在美元弱势、区域局势紧张、投机因素等影响下持续上涨，连续创新高。7月中旬市场担心美国经济放缓将影响到油品需求，同时美元汇率坚挺导致油价开始大幅下跌。WTI每桶从最高的145美元下跌到122美元，下跌幅度15%左右。未来全球油价上涨还是下跌仍不明朗，高盛认为年内仍可以达到150美元。而众多其它分析师开始看跌未来油价。 近期影响油价的因素：IEA7月继续下调 全球油品需求。沙特近日宣布计划7月将日产量由如今的9.2百万桶增至9.7百万桶，全球原油日供给量约增约0.58%。另外，布什政府7月14日解除在美国近海开采石油的行政禁令，同时敦促国会采取类似措施废除相关开采法律禁令，一旦国会通过废除相关法律禁令，美国近海石油的开采将增加全球原油供给量。 最新路透社调查：路透社7月28日发布当月调查报告显示，市场分析师开始将油价研究重点从新兴市场的需求增长转至发达国家的消费放缓。分析师预计今年油价将触顶，2009年均价将回落至116美元，2010年均价110美元。其中，美国能源资料协会（EIA）预测2008年原油均价127.4美元，高盛预测2008年原油均价125美元，法国兴业银行预计原油均价124.8美元，摩根斯坦利预测2008年原油均价95美元。 我们的观点：油价下跌利好航运公司，但是航运股的真正投资机会在于市场供需关系决定的运价水平。油价是航运公司重要成本，油价下跌将降低航运公司成本，油价下跌可以提高航运公司盈利水平。但是油价不是影响航运板块投资机会的第一要素，我们认为航运业投资机会首先取决于市场供需关系决定的运价水平。市场处于供不应求的时候，高油价可以转嫁给货主，因此景气上升的时候高油价不影响航运公司的投资；而在市场处于供需平衡或运力过剩背景下，运价水平下降幅度较大，油价下跌不能完全扭转运价下跌对业绩的影响。 1.2.油轮运输市场：7月原油运价先扬后抑，成品油运价回调 1.2.1. 7月底原油和成品油运价回调 7月原油油轮运价经历了上涨后回调走势，月度平均运价水平高于6月。VLCC中东-日本航线的WS指数月初上涨到240点，7月31日回落到185点。7月均值为229点，与6月比较上涨17.8%。7月波罗的海原油运价指数均值为2078.1，环比上涨6.6%点，1-7月波罗的海原油平均运价指数为1622点，同比上涨41.3%。 7月成品油运价有所回调，波罗的海成品油运价7月均值为1358.9点，环比下降7.8%，1-7月均值为1128.9点，同比上涨9%。 运价趋势展望：在不考虑突发事件可能对油品运输市场影响，我们只考虑供需关系的话，我们预期三季度市场运价回调可能性较大，在四季度传统旺季季节，油品运输市场运价可能继续回升。展望2009年，由于全球经济放缓导致全球油品需求增速放缓，市场运力投放较大，所以我们对2009年市场运价持谨慎态度。我们预期2009年运价同比下跌的可能性较大。从FFA数据看，市场对09年的原油运输价格和成品油运输价格相对谨慎。 1.3.干散货市场：BDI进入调整阶段 1.3.1. 7月BDI指数进入调整阶段 在铁矿石抢运结束后，干散货运输市场进入调整阶段。7月BDI指数从月初的9500点回调到目前的8388点。截至7月28日，BDI月均值为8977.2点，环比下降12.3%，1-7月平均值为8636.74点，同比上涨56.8%。我们预期8月中国奥运会将对铁矿石、煤炭等需求产生一定影响，同时8月是相对淡季，预计BDI指数将继续回调。 干散货市场运价展望：目前散货运输市场需求仍保持旺盛态势，关键的是运力的实际投放数据。三季度受到中国奥运会期间，北方部分钢厂限产停产影响以及欧美钢厂7-8月份夏休将导致全球铁矿石需求有所减少，因此8月份预计BDI将进入调整。预期在传统旺季的四季度，干散货市场运价水平可能会继续回升。2009年市场面临运力投放大幅度增加的风险，预期市场运价下跌的可能性较大。从FFA数据来看，四季度的四种船型期租水平高于三季度，09-10年期租水平持续下降，但是09年与08年比较期租水平下降幅度比较温和。 粮食需求上调2.3% 受自然灾害，以及生物燃料的生产，CLARKSONS已将今年粮食贸易需求从年初的3.02亿吨上调到3.09亿吨，其中上调的谷物需求为2.6个百分点，上调大豆需求为1.3个百分点。 煤炭需求上调1.55% 煤作为稀缺能源，是石油的良好替代品，在今年油价高企的背景下，其需求量远超预期。受此影响，CLARKSONS将动力煤的需求，由年初的5.81亿吨，上调到5.9亿吨，上调幅度达1.55%。 铁矿石需求上1.4% 受益与中国的景气需求，铁矿石需求已上调至8.51亿吨，成为CLARKSONS第二大超预期的干散货品种。根据统计资料，1-6月份我国已进口2.3亿吨铁矿石，同比增长22.4%。 1.3.3. 09年运力投放加速 干散货运力，基本由新船交付、老船拆解以及其他船种改造转换决定的，其中新船交付是可以根据订单，较为准确的估算的。从CLARKSONS的月报数据来看，我们发现08年的新船投放量由年初的2840万载重吨降到2770万载重吨，而09年的新船投放，则逐月递增至6110万载重吨。 自6月初以来，沿海煤炭运价下跌幅度已达35-40%，部分航线市场运价已低于合同运价。我们与电力分析师、煤炭分析师以及航运公司做了沟通，我们认为沿海煤炭运价下跌是短期因素导致，主要原因如下： 国家6月限制电煤价格并要求保障合同电煤交付可能导致市场煤货源减少；我们判断预期电煤销售价格的放开导致煤炭生产商的惜售行为，这也导致市场煤货源的减少；受奥运会期间一批耗煤企业停产限产行为，市场对煤炭的需求也有所减少；煤炭配额公布后，出口煤炭激增，抵减了国内煤炭供给： 由于国外很多国家的财政年度在4月开始，因此我国的出口煤炭谈判也4月后才逐渐完成。鉴于今年国外煤炭价格明显高于国内，因此煤碳厂商倾向与对外出口，这在6月的月度出口数量上非常明显。 上述因素导致市场煤货源减少，船舶在港等煤现象仍然突出，市场运力仍然比较充足。这导致了沿海煤炭运输市场运价的大幅度下跌。 火电行业发电增速是影响电煤运输市场最核心因素，6月份全国火电发电量增速放缓到5%。放缓的原因一是可能电煤价格过高抑制了发电量；二是可能需求放缓。我们与电力分析师的沟通结果是认为前一个因素可能是更主要因素。但是需要提醒的是，8月份的奥运会可能会继续影响到市场的需求。 未来沿海煤炭运输市场市场煤运价和合同煤运价展望：我们认为影响市场煤运价的主要因素是短期市场供需不平衡导致。中国经济目前的增速仍支持火电企业发电量的快速增长，因此市场煤炭运输的需求仍将保持相对旺盛，预计奥运会后四季度市场煤运价有望高于合同运价。对于2009年合同煤运价的展望，我们认为是三个因素影响未来价格，一个是谈判时市场价格与现合同价格的差距；二是对2009年沿海煤炭运输市场供需的判断；三是全球干散货市场趋势也对沿海散货市场产生影响。我们整体判断2009年沿海煤炭合同价格的幅度可能在0-5%左右。 从谨慎角度考虑，我们在预测中海发展2009年业绩预测时假设其沿海煤炭运价上涨幅度为零。 1.4.集装箱运输市场：需求被继续下调 1.4.1. 7月运价与6月基本持平 7月集装箱运价指数与6月比较基本持平。截至7月25日，中国出口集装箱运价指数收于1139.03点，7月均值为1133.82点，环比微降0.28%，1-7月平均指数为1145.5，同比增长6.76%。 欧线：IMF预测08-09年欧元区的GDP增长分别为1.7%和1.2%，大大低于07年2.6%的增长。同时，各大班轮公司在年初对欧线过分乐观，将在美线撤下的运力，多投放于此航线。需求放缓，同时运力投放过多导致欧线表现不佳。 美线：受人民币持续升值、次贷危机引起的外部需求下降等多种因素影响，美线需求并不乐观。但受益与船公司在美航线采取了撤线、并线、缩减运力的策略，使得该航线运输需求相对稳定，近期美东航线运价指数在盘整中出现一定的上浮。 1.4.2.集装箱运输需求继续下调 CLARKSONS7月的月报中，下调2008年0.4个百分点的全球集装箱运输增长率，至8.3%，这主要是下调对亚洲—欧洲贸易量的预计。同时下调了2009年0.4个百分点的需求增长率。 1.4.3. 08年集装箱航运业供需缺口继续放大 由于对09年欧美经济的不看好，CLARKSONS继续降低了09年集装箱航运的需求量。在运力投放增速上，本月仅微微下调0.1个百分点至12.8%，集装箱市场供需缺口由上个月的3.3%，继续扩大到了本月的3.6%。 2.港口业：6月港口吞吐量增速继续放缓 2.1.外部环境：6月进出口增速23.3% 据海关初步统计，上半年全国进出口总值为12341.69亿美元，同比增长25.7%，其中：6月单月全国进出口总值为2217.13亿美元，同比增长23.3%，出口额当月总值为1215.33亿美元，同比增长17.6%，进口额当月1001.8亿美元，同比增长31%。考虑到人民币升值和物价上涨，中国进出口量同比增长幅度大大低于23.3%增速水平。影响港口吞吐量的是进出口的货物量而不是货物价值。 2.2. 6月港口货物吞吐量、外贸吞吐量和集装箱吞吐量增速继续放缓 6月的港口数据显示，全国货物吞吐量月度同比增速13.81%，外贸货物吞吐量月度同比增速为7.78%、港口集装箱吞吐量月度同比增速为15.84%。港口行业增速从4月份以来一直表现为增速下滑，其中增速下滑明显的是外贸货物吞吐量、货物吞吐量和集装箱吞吐量。下降的深层次原因在于进出口量增速放缓导致的外贸货物吞吐量和集装箱吞吐量增速放缓。 2.3.奥运会对部分港口吞吐量产生影响：7-9月份港口增速将继续放缓 影响的港口：8月8日中国将召开奥运会，奥运会可能对8月份部分港口吞吐量产生影响。我们认为主要是北京周边港口以及奥运协办城市的港口受到影响最大，可能涉及到的港口有天津港、青岛港、秦皇岛港等。 可能的影响：我们与港口和航运公司沟通中了解到，这种影响可能是两个方面的。 一个是奥运期间北京周边部分高污染的企业停产或限产对港口吞吐量产生的影响，例如首钢公司已经承诺7-9月份将减产；另一个是港口可能会限制某些货物在港口的装卸，例如说带有危险性质的货物，或者是为了保证北京及协办城市的空气质量，对污染比较严重的煤炭、焦炭等产品可能实行一定的限制。奥运会对港口吞吐量的影响有多大我们目前还无法量化得出，还需要跟踪7-8月份港口的数据。总体上，我们认为中国出口放缓正在对港口吞吐量产生较大影响，再加上奥运会所导致的人为减少港口吞吐量的行为，我们预计7-9月份港口吞吐量增速下滑趋势将继续。 3.投资评级：维持航运和港口行业“中性”评级 3.1.航运行业：从上到下行业评级“中性”，从下到上配置三公司 航运行业是典型的周期性行业，业绩有明显的周期性，航运股的市场表现也有明显的周期性。周期性行业最简单的投资逻辑是：行业景气周期向上时买入，预期行业景气周期向下时卖出。我们对航运三个子行业的判断是：由于运力投放过快影响，我们预期09年散货运价、油轮市场、集装箱市场运价下跌的可能性较大。 因此，从上到下看航运行业，我们维持年初以来的“中性”评级。展望更远的2010年，预期油轮运输市场运价可能反弹。因此我们判断油轮运输公司2009年可能有新的投资机会。而目前的行业判断看，我们不建议买入航运股。 从下到上选公司的角度，我们认为航运公司努力通过不同方式来降低业绩波动的幅度，业绩周期性明显较弱的公司是行业配置的重点。我们认为中海发展、中远航运两家公司09-10年业绩可以表现为增长，建议继续持有。中国远洋公司目前市场分歧较大，市场普遍认为09年散货市场运价下跌将带来公司业绩大幅度下降。我们认为公司可以通过提前锁定未来营运天而锁定业绩，预期09年公司业绩可以保持稳定，油轮资产的收购可能会增厚公司业绩，因此我们建议继续持有中国远洋。 3.2.港口行业：评级“中性”。 从行业基本面看，港口行业经过了快速增长期，2005-2007年行业进入稳定增长期。2008年在人民币升值导致中国出口放缓，以及美国等国家经济放缓也带来对中国需求放缓因素影响下，港口外贸货物吞吐量、集装箱吞吐量从4月以来呈现逐月增速放缓态势。长期看，如果09年人民币继续升值，全球经济仍处在低谷，则中国港口行业增速可能继续放缓。但是，我们预期08-09年港口货物吞吐量、集装箱吞吐量可以维持在10%以上增速。 短期看，由于奥运会召开将对部分港口的货物限制，我们预期7-8月份港口吞吐量增速放缓趋势将继续，其中奥运主办城市附近的天津港、协办城市青岛的港口、秦皇岛港口受到的影响将更大。目前我们还没有办法量化出奥运会对上述港口的影响。 未来全球经济仍然不明朗，人民币升值制约着中国的出口，也制约着中国港口行业的未来增速。我们继续维持行业“中性”评级。 从下到上选择公司，受散杂货业务驱动的日照港、天津港预计08-09年业绩将保持15%以上增速。建议继续持有。从估值的角度，我们认为日照港目前估值偏高，建议的买入价格是12元以下；天津港预期奥运会可能带来三季度吞吐量增速放缓，我们建议的买入价格是13元以下。 <SCRIPT src="/mainjs/content_fun_2.js"></SCRIPT> |
