| <SPAN class=hangju id=zoom> <B>投资要点：</B> 上半年，45家银行间市场成员券商共实现营业收入419亿元，净利润162亿元，同比分别下降43%与52%。其中大券商的下滑幅度要明显小于其他券商。 业绩对经纪业务的依赖程度提升，45家银行间市场成员券商经纪净佣金收入占比达69%，利息净收入占比8.3%，投行与资产管理业务收入也略有提高，分别占4%与2.1%。而投资业务占比则由去年的35.1%迅速下降至5.7%。 上半年，45家券商营业支出207亿元，同比减少15.3%，但营业支出/营业收入达43.1%，较去年同期增加11个百分点。大券商在费用控制上占有一定优势。 上半年实现经纪净佣金290亿元，同比约下降39.8%。市场总交易额下滑和佣金率降低双重推动佣金下滑，其中，交易额同比下降19.8%，而佣金率则由0.154%将至0.133%，降幅为14%，我们认为未来佣金率仍有进一步下降的空间。 市场份额进一步集中，其中前10位券商市场份额平均增长0.23%。但佣金降低与市场份额提升有明显的正相关关系。另外，小券商的佣金水平明显高于全国性券商。 承销净收入同比下降28.8%。由于上半年以小盘股发行为主，平均承销费率为较去年有所提升，达2.23%。 上半年，45家银行间市场成员券商中，有40家券商投资业务出现浮亏，投资业务净收入24亿元。期末自营规模为742亿，较期初下降37.9%，其中32家可比券商披露持有股票、基金规模为177亿元，较去年末下降55.1%。自营规模快速萎缩以及权益类证券占比的迅速下降也表明自营风险已经大幅度释放。 上半年，非传统业务对收入的贡献在10%以下，且主要集中在资产管理业务。45家券商中有15家从事资产管理业务，发行31支集合理财产品，获得收入8.76亿元，同比下降33%。 1.总体经营情况 1.1.市场环境恶化，业绩同比下降58% 2008年上半年，45家银行间市场成员券商共实现营业收入419亿元，净利润162亿元，分别同比下降43%与58%。其中，只有1家公司业绩同比增长，业绩亏损的有8家，占比17.8%，下滑幅度超过行业平均水平的券商达到25家、占比55.6%。 规模领先券商业绩下降幅度明显较小，净资产规模大于100亿元的5家券商净利润平均下降36%，最多下降62%，而其余券商净利润平均下降72%。 1.2.经纪和投资分别下滑39.8%和84.8%，经纪贡献度快速上升 市场交易额的萎缩及指数的大幅回落是业绩下滑的主要推手。上半年经纪佣金和投资净收入同比分别下降39.8%和84.8%，投资净收入的快速下降也是导致部分券商亏损的主要原因。在其他主要业务中，承销和资产管理净收入同比也分别下降28.8%和33%。 就业务结构来看，投资业务收入的快速下降使得其占比由去年的35.1%下降至上半年的5.7%。在投资业务收入大幅减少的情况下，业绩对经纪业务的依赖度进一步增加。45家银行间市场成员券商经纪净佣金收入占比达69%，净利息收入占比8.3%，而2007年这两项收入占比分别为51.7%与3.1%。 1.3.营业支出降幅有限推动费用率明显上升，所得税率则明显下降 上半年，市场环境的迅速恶化也使得券商开始压缩费用，2008年上半年，45家券商营业支出206.6亿元，同比减少15.3%。但费用刚性的存在使得费用下降幅度远小于营业收入的降幅，这也使得营业支出占营业收入之比由去年同期的33.1%上升到43.1%，这一费率水平也较去年全年增加11个百分点。 在实施新税率后，券商所得税率明显下降，45家券商上半年共缴纳47.8亿元所得税，实际税率22.5%，较去年同期下降6个百分点，也较去年全年下降7.6个百分点。 1.4.资产规模较年末小幅下降 截至2008年6月末，45家券商净资产总体规模为1594.5亿元，同比增长54.3%，较2007年末下降5.1%。 2.主要业务情况分析 2.1.经纪业务：收入受成交额萎缩与佣金率下降的双重压力 佣金收入同比下降40%。2008年上半年，股票基金成交额172,849亿元，日均1440亿元，分别同比下降28.5%和30.2%。45家银行间市场成员完成股票基金权证交易额221,081亿元，同比下降19.8%，实现经纪业务净佣金290.2亿元，较上年同期的佣金收入同比下降39.8%。 佣金率明显下滑。受市场交易额下滑、权证交易占比上升等因素的影响，佣金率水平继续保持降低态势。上半年，45家银行间市场成员券商佣金率为0.133%，而2007年为0.154%。 数据来源：中国货币网。 注：由于2007年后采用新会计准则，故佣金收入与佣金率为扣除经纪业务支出后的水平，同2006年数据存在部分不可比性。 从单个券商来看，有20家的市场份额实现增长，其中，市场份额在前10位的券商市场份额平均增长0.23%，市场份额进一步集中. 但市场份额增长最快的10家券商，佣金率有8家出现下降，平均较2007年末下降0.02个百分点，明显高于其余券商，这表明佣金降低与市场份额提升有明显的正相关关系。另外，小券商的佣金水平明显高于全国性券商。 2.2.投资业务：短期主导业绩波动的主要因素 上半年，45家银行间市场成员券商共实现投资业务净收入（投资收益+公允价值变动）24亿元，较去年同期自营差价收入下降84.4%。其中，有26家券商投资业务出现亏损。 我们测算表明，在投资业务的4大收入来源中，仅有子公司投资收益获取了正的收益，其余的3大收入来源都明显下降。特别是二级市场整体收益率为-48%，不仅使得交易性金融资产投资收益减少，而且也使得新股申购收益下降以及对基金公司投资收益萎缩。而创设的权证全部提前注销也使得投资业务收入低于我们的预期。 另一方面看，由于金融资产市值大幅度缩水以及主动性的收缩权益证券的规模，券商的权益性自营规模已经大幅萎缩，这也使得自营风险普遍进一步释放。6月末，45家券商自营规模为742亿，较2007年末下降37.9%，在净资产中占比由62.9%迅速下降到46.5%。按照32家可比券商披露的自营结构来看，6月末持有的权益类证券规模为177亿元，较去年末下降55.1%，权益类证券规模占持有证券规模的比例由69.2%下降到38.1%。 2.3.承销业务：承销收入略有下降，但费率有所提升 上半年，尽管大单IPO有所减少、但依托于公开增发以及配股，股票发行市场仍然保持稳定，共80家公司完成股票公开发行，募集资金1305亿元，同比增加4.6%。 45家银行间市场成员券商有14家作为主承销商完成45家公司的公开发行，筹集资金752亿元，承销业务实现收入16.8亿元，同比下降28.8%。由于上半年以小盘股发行为主，综合承销费率较去年有所提升，达2.23%。 2.4.其他业务：资产管理业务收入也明显下滑 我国证券市场的创新业务处于起步阶段，证券行业的非传统业务盈利点主要集中于资产管理、并购咨询等几个有限领域，2008年上半年，非传统业务对45家券商收入的贡献基本在10%以下，且主要集中在资产管理业务。45家券商中有15家参与资产管理业务，发行31支集合理财产品，获得收入8.76亿元，同比下降33%。资产管理综合费率约4%、同比明显下降33%。在境外，资产管理业务作为平滑业绩波动的重要业务之一。但我国券商资产管理业务刚刚起步，其发行受制于监管环境以及市场环境、且收入中包含了业绩报酬部分，这也是上半年资产管理收入同样明显下降的主要原因。 |
