| <TABLE width="93%" align=center border=0> <TBODY> <TR> <TD style="WORD-BREAK: break-all"><SPAN class=hangju id=zoom> <B>投资摘要：</B> 据SIA统计，2008年一季度全球半导体市场销售同比增长3.8%，高于去年全年的增长率，下半年市场有望延续上涨趋势。 在国内电子元器件行业中，我们比较看好半导体封装、PCB以及显示器件行业的走势，前者的看点在于可能的竞争突破，后两者的看点则更多的着眼于市场的供求关系。 对于板块的估值，我们仍然坚持处于相对低估状态，下半年基本面的向好可能会带来相应的投资机会。 建议关注生益科技、长电科技、广州国光和莱宝高科，并注意有研硅股、中环股份、京东方A以及中航光电等个股的走势。 一季度半导体产业增长好于去年全年，后续增长有望加速据 SIA统计，2008年一季度全球半导体产业实现销售额634亿美元，相比2007年一季度的611亿美元增长了3.8%，高于去年同比3.3%的增长率。虽然一季度的增长率依旧徘徊在5%以下，但我们认为上半年全球半导体产业有望继续保持适度的增长，下半年的增长则可能加速，原因如下： 1．由于全球半导体产业近年来主要依靠消费电子的需求拉动，因此其周期性较为明显，即以一年为周期，节假日较多的二、三、四季度为销售旺季，一季度为淡季。而从今年一季度的市场表现来看，淡季中3.8%的增长率已高于去年全年的3.2%。 2．从全球半导体产业近四年走势来看，一季度各月的销售增长率是呈递减趋势的，即一月份呈现出旺季后的翘尾现象，而后二、三月份销售转淡。但在今年的二、三月份，半导体产业的销售却明显增长，出现了淡季不淡的现象。 3．我们最担心的次贷危机对电子产品消费需求的影响并没有过多的显现。据Gartner报告显示，2008年一季度全球PC销售额同比增长12%，由此带动的微处理器销售增长了13.4%；此外，占全球半导体销售近20%市场的移动终端产品的销售也保持了良好的势头，销售额同比增长了14.3%。 4．全球半导体产业的低增长很大程度上受累于存储器（主要是DRAM和NAND）价格的下跌，而这种现象目前可能已出现转机。据SIA统计，一季度DRAM销售同比下滑了37.4%，而剔除存储器产品后的全球半导体产业销售增长率则为11%，DRAM价格的下跌掩盖了其出货量增长的贡献。而事实并不完全悲观。据Isuppli报告称，一季度DRAM价格的下滑速度已经减缓，预计二季度DRAM价格将有可能触底回升，并调整了DRAM市场的评级。 除上述乐观因素外，半导体行业的其他指标表现可谓好坏参半，其中超额库存方面，2007年四季度全球半导体产业的超额库存大幅下降，但由于一季度为销售淡季，阻碍了库存的消化，超额库存反弹至35亿美元以上；北美半导体设备订单指数从二月份起出现下降，说明当前08年半导体厂商的资本支出正在减少，这一方面有利于超额库存的消化，另一方面也说明半导体厂商对未来市场的走势持谨慎态度；产能扩张及利用率方面，最新数据显示一季度全球IC产能及产量均有所提高，利用率基本保持不变，维持在了90%左右，这可能是最能反映当前市场现状的数据（产能利用率超过90%就意味着生产厂商需要扩充产能，进而增加资本支出）。 1-4月我国电子元器件产业增势良好，技术转型好处多 据信息产业部统计，今年1-4月，我国电器元器件行业增速维持稳定，共实现主营业务收入4856.76亿元，同比增长32.56%；其中电子器件行业实现营业收入2012.2亿元，同比增长33.80%，电子元件行业实现营业收入2844.5亿元，同比增长31.70%。电子元、器件行业增速分别超过电子信息全行业平均增速11.9和14个百分点。从比重上看，电子元器件行业占全行业比重也由同期的30%提高至33.1%，这主要受益于技术转型对产业和市场因素的积极影响。 就电子元器件上市板块来讲，最具代表性的是以长电科技、华天科技、超声电子和广州国光为主的半导体封装、PCB制造和电声行业。到目前为止，上述三个行业是技术升级起步较早、具备一定储备基础也是与国外同行差距最小的行业，最有可能更多的参与国际竞争，实现行业突破。 子行业中的投资机会 半导体封装 半导体封装行业在我国的发展时间要早于半导体设计和制造行业，也是目前国内半导体上市公司最多的子行业。由于我国半导体行业起步晚，行业内企业规模与领先企业差距较大，但经过近几年的壮大，行业内企业的规模正在逐步扩张。在具备一定规模优势和技术储备后，部分企业的产业转型正在起步，低端封装技术在逐步淘汰，中高端封装产品不断上量。目前，以长电科技、华天科技、通富微电为代表的封装企业已具备了与国际水平相当的封装能力，像MCM、SiP、MEMs、BGA等封装技术则达到国际领先水平，开始具备与全球领先特别是台湾同行竞争的实力。我们目前比较看好半导体封装行业的原因就在于其有可能一段时间内在加入到国际竞争中去，而这对于国内半导体行业在某种意义上来说是一种突破。 PCB行业 PCB是电子信息产品中不可或缺的基础，是所有电子元器件整合的载体。我们看好PCB行业的理由有二：首先，作为不可替代的上游产品，PCB的市场需求在某种程度上讲是刚性的，几乎所有的电子产品都要用到它，短期内还看不到替代品的存在。 其次，作为国内PCB行业来讲，目前领先企业的制造技术已达到国际先进水平，即已掌握了高阶HDI产品的制造工艺并实现量产，代表性上市公司为超声电子和天津普林。目前，国内PCB行业与国外的差距可能只存在于生产规模和产品质量方面，但在技术上差距的缩小意味着规模和质量的追赶已不是难以攻克的难题。更何况我国电子产品的消费需求一直呈居高不下的态势，市场优势是不可移植的。 显示器件行业 早在去年的投策中，我们还对显示器件行业的发展前景表示悲观。但从目前来看，显示器件行业的春天却已在去年下半年来临。首先，作为显示器件行业的重要组成部分，CRT行业已基本退出市场竞争，相关上市公司也已进入转型或者重组阶段，拖累显示器件行业整体发展的障碍已不复存在。其次，作为新兴的LCD行业，面板的价格则在2007年中期触底回升，之后一路上扬，使得国内正处于尴尬境地的面板生产企业看到了希望。到2007年底，相关企业已经扭亏为盈，不但重新开始而且加快了扩张的步伐。对于国内液晶面板行业来说，技术差距仍然存在，并且在短期内可能无法建造更高世代的生产线与台湾以及国外企业竞争，但凭借消费电子需求的持续所导致的供求关系的转变将足以支撑行业在一段时期内的繁荣。 从上市公司的表现来看板块间的变化走势 对于整个电子元器件板块来说，剔除当年新上市企业，其在2006、2007、2008年一季度的增长率分别在22%、23%和24%左右，与全行业25%左右的增速基本一致，上市企业的行业代表性可见一斑。 同时，我们对各子行业板块在2007年和2008年一季度的表现进行了统计。结果显示，2007年除PCB板块和显示器件板块外，其他子板块受全球半导体产业低迷的影响，主营业务收入增长率都比去年有所下降，特别是半导体板块，收入增长率从去年的34.7%下降至14.6%，降幅最大。但到2008年一季度，半导体和磁性材料板块收入增长率有所回升，显示器件和其他电子元器件板块保持了07年的趋势，PCB板块则有所下滑。从基本面角度分析，PCB和其他电子元器件板块收入同比增速的下滑与一季度属于消费淡季有关，半导体板块的增速回升主要得益于全球半导体产业在一季度的触底反弹，而显示器件板块持续增长的原因我们已在前述中讨论过。 此外，我们也对上市板块的毛利率情况进行了统计。结果显示，近三年电子元器件板块的整体毛利率水平基本维持在21.8%左右。分板块来看，显示器件板块显然为全行业毛利率水平的稳定起到了积极作用，半导体和其他电子元器件板块也起到了稳定作用。而对于毛利率下降最快的PCB行业来讲，由于生益科技（600183）所占比重较大，因此拖累了行业的平均水平。 从统计结果来看，各板块的毛利率变动趋势与我们的预测相差不大。其中，半导体板块的毛利率水平基本维持在稳定的水平；PCB板块也基本稳定，平均毛利率的下滑主要受生益科技（600183）的拖累，但在提价的积极影响下板块可能也会受益；磁性材料板块07年承受了成本上涨的压力，多数上市公司毛利率出现下滑，而其板块毛利率的小幅上升主要得益于个别公司的毛利率变化；对于显示器件板块，其毛利率的上升主要得益于液晶面板行业的转暖，面板价格的回升帮助板块比重较大的京东方A（000725）和广电电子（600602）改善了盈利能力。 总体来说，我们对行业的判断基本反映在了板块的走势中，因为基于我们对全球以及我国电子元器件行业的判断，预计2008年电子元器件板块的业绩表现应会好于07年，相应的在市场上的表现也值得期待。 估值分析 对于电子元器件板块的估值问题，我们已在今年的多次投策中进行了分析，在此我们仍然坚持先前的观点：即无论相对于国内A股股市还是全球半导体上市公司，国内电子元器件板块的相对估值都偏低或者处于合理状态。 根据我们的统计以及预测，电子元器件板块相对于2007年的静态市盈率在35倍左右，相对2008年的动态市盈率则仅在23倍左右，而同期板块的业绩增速基本保持在25%-30%之间，并且在可预见的未来几年内，国内电子元器件行业的景气状况基本不会发生反转，因此我们对未来电子元器件板块的表现仍然持乐观态度，特别是对一些表现优异的子行业，其良好的市场表现应该只是时间问题。 近期我们注意到全球半导体产业在一季度出现触底回升的信号，而相关的费城半导体指数也出现了向上的趋势，从我们对国内电子元器件板块和费城半导体指数的对比来看，两者的相关性还是比较强的，不同的是国内电子板块的走势要慢于费城指数的走势。因此，费城指数的上扬将可能为国内电子板块的市场表现带来一些积极影响，这样我们对国内电子板块全年“强于大市”的预期也就更加明朗。 对于下半年的投资策略，我们建议从全行业的基本面出发，重点关注经过积累且在短期内可能会出现突破的子行业，同时兼顾在行业周期中处于景气阶段的子行业，如半导体封装、PCB和显示器件行业。而对于公司的选择除在上述子行业中选择具有代表性的企业外，也要兼顾一些规模较小的子行业中存在的个股投资机会，如作为上游环节的有研硅股，存在产业链整合的中环股份等。 重点上市公司 生益科技（600183） 尽管公司一季报的业绩低于市场的预期，但我们无法仅因一个季度的表现将具有国际竞争力的优质覆铜板公司剔除出股票池。 我们依旧关注生益科技的理由有两个：首先，作为一家国内最大的CCL生产企业，生益科技CCL产品的质量早已获取了市场的认可，同时其在08年的产能扩张幅度是显而易见的，随着这些产能的开出，公司的业绩应会有一定的提高；其次，在产能扩张的同时，我们更需要关注这些产能的市场消化能力。而从全球PCB市场的出货订单指标来看，到目前为止全球PCB市场供不应求的局面仍没有得到缓解。随着台湾同行的提价行为称为常态，困扰生益科技的毛利率问题将有望得到解决，公司的长期竞争力依然是不可撼动的。 我们暂维持先前对08、09年实现每股收益0.63元和0.77元的预测，当前股价对应的动态市盈率在15倍以下，公司的投资价值依然存在，建议“增持”。 长电科技（600584） 我们看好长电科技的理由也很简单，即一定的产能规模和雄厚的技术储备，这对于公司所处的行业来说是两个不可多得的优势。 我们重点关注的还是公司技术研发的成果，即SiP、BGA等封装技术。公司对这两项技术投入了很多，从目前的市场反应来看，SiP的量产速度要快于后者。同时，公司FBP和WLCSP业务也在07年有了很大突破，预计08年的表现将得以保持甚至扩大。从市场竞争的角度来看，公司与台湾同行的竞争已在一定范围内展开，全方位的参与国际竞争只是时间问题，这对于国内半导体行业意义非凡。 我们维持对公司08、09年每股收益0.30元和0.40元的预测，当前股价对应的动态市盈率在24倍左右，建议“增持”。 此外，我们对莱宝高科（002106）和广州国光（002045）的投资评级也没有改变，依旧关注莱宝高科的TFT-LCD空盒和触摸屏项目的进展。对于广州国光，我们依旧关注其产品转型的效果，并保持乐观的态度。 除上述四只个股外，我们对于有研硅股（600206）、中环股份（002129）、京东方A（000725）和中航光电（002179）在基本面上的积极变化也持乐观态度，前两者业务涉及硅材料产品，属于上游环节。京东方A所处液晶面板行业目前景气度较高，面板价格的高企为公司经营状况的扭转起到了决定性作用。 </TD></TR></TBODY></TABLE> |
