| 中国铝业作为中国乃至全球最规模最大最专业化的综合铝生产商之一，其必将成为国内铝行业整合的主导者；目前作为国内铝企业的唯一代表参与国际竞争；同时中国铝业的一体化进程加快将使得公司在行业竞争中处于优势地位。预计公司06-09年CAGR约19%，且发展速度超预期的可能性较大，我们给予公司“推荐”评级，目标价47.56元，相当于2008年42.2倍市盈率。 驱动因素与主要假设条件 我们认为铝价的短期走低、铝行业新准入政策的颁布、优惠电价取消这些因素将使得国内铝行业的整合加剧，作为中国乃至全球最专业化的铝生产商，中国铝业将成为行业整合的主导者，中铝的规模扩张超预期的可能性较大。我们假设中国铝业在2008年初完成对集团电解铝和铝加工资产的现金收购，2008年公司产量分别有望达到氧化铝1086万吨、电解铝362万吨、铝加工80万吨。 中国铝业的国际化业务有望成未来主要增长点，中国铝业公司清醒地认识到世界铝工业的发展重心会向能源、资源优势的地区转移，早已着手中国铝业国际业务的拓展。我们相信澳大利亚、巴西、越南、几内亚的氧化铝、沙特的电解铝项目都只是中国铝业国际业务的开始，而不是结束，我们预测2009年中铝海外氧化铝产量100万吨，2010年海外电解铝权益产量40万吨，而2010年后海外业务进入快速增长期，预计远景海外氧化铝产量达1000万吨以上，电解铝100万吨以上。 我们与市场的不同观点 我们认为受需求和成本的影响，铝价将随着成本上升而稳步提高，我们对2008、2009年铝价预测为19000元/吨、19500元/吨，DCF模型中对长期铝价的假设提高到20000元/吨，高于一般市场预期。 我们预计中国铝业的一体化进程快于市场预期，尤其是上游的自由铝土矿的比例有望在2009年提前达到60%的水平；同时自备电厂供电比例逐渐提高到50%以上，这将抵销国家对于电解铝行业电价上调对中铝成本的影响，我们预测中铝2008、2009年平均电价为0.375、0.35元/度。 公司估值与投资建议 我们预测中国铝业业绩有望在2008年重新开始增长，计算结果显示中国铝业2008、2009、年的净利润增长率达到31.2%、33.7%，WACC估值结果为36.58元。但我们的模型中没有考虑铝加工资产收购和行业整合加剧带来的规模扩张超预期，此部分给予20%的溢价水平；其次我们的模型中对未来中铝的海外扩张由于能源和资源的优势生产成本较低未考虑，此部分给予10%的溢价，在36.58元的基础上溢价30%，6个月A股目标价47.56元，相当于2008年45.2倍市盈率。 股票价格表现的催化剂 超预期的资本运作将成为股价催化剂。 主要风险 全球经济表现低于预期使得铝价走低。 <IMG src="http://image4.eastmoney.com/3/content/2008/0103/2008010310069718.jpg"> <IMG src="http://image4.eastmoney.com/3/content/2008/0103/2008010310070718.jpg"> 公司战略与竞争力分析 公司基本情况介绍 中国铝业是中国国内最大的综合铝制品生产商，是中国铝行业整合的主导者，是铝行业中唯一涉及海外业务的公司；目前氧化铝产能世界第二、电解铝产能全球第四；我们预计公司06-09年CAGR为19%。 <IMG src="http://image4.eastmoney.com/3/content/2008/0103/20080103100526796.jpg"> |
