| 潞安环能：产量增长和地方资源整合 驱动因素分析： 根据新签订协议，2008年公司煤炭价格涨幅平均为11%，预计2007——2010年煤炭价格复合增长率为9%。预计公司产量增长将主要来自屯留矿，产品结构将趋于增加喷吹煤的产量，预计2007——2010年煤炭总销量复合增长率为9%，同期单位生产成本增长率为10.3%。 公司通过潞宁煤业对宁武煤田资源的整合亦值得预期，宁武煤田煤种以焦煤为主，如果整合成功远期将为公司带来不低于1000万吨的产能。 我们与市场不同的观点： 不同于市场对集团公司整体上市以及与期待，而我们更关心集团公司、股份公司对新煤炭资源的整合力度。尽管潞安集团公司的负担较同类山西煤炭国企要轻，但是其盈利能力依然不佳，其对非生产部门的剥离难度较大，成本较高，即便实现了整体上市，公司的整体盈利能力亦值得怀疑。 如果屯留矿今年并表，其效益仅体现在产量增长上，由于开办费的摊销势必大幅提高管理费用，我们预计管理费用将提高2.7个百分点，显然2007年净利润不会因为屯留矿的并表而增厚。 估值与投资建议 我们预计潞安煤业2008、2009及2010年每股净利润将分别达到2.33、2.62及2.97元，综合DCF、2009P/E以及PEG估值结果，我们认为中国神华的合理估值应为80元。 股价催化剂 运力的进一步增加带动高附加值产品的销量；屯留矿产能的逐步放大；公司对宁武煤田资源的整合速度超预期。 风险因素分析 由于煤种原因，公司喷吹煤市场的拓展对冶炼设备的要求与无烟喷吹煤的要求略有区别，公司产品推广略存障碍，同时，公司作为新进入者与同类产品生产者之间的竞争可能会抑制喷吹煤价格的提升幅度。 （一）潞安环能估值及业绩预测 绝对估值 我们采用DCF方法 我们运用三阶段增长模型进行现金流贴现，我们选取2007——2010年为第一阶段即显性预测阶段，2011——2016年为第二阶段即稳定增长阶段，之后为低速增长阶段。 公司2008年每股净利预计为2.33，当期平均市盈率率为37倍，则对应的股价为72.23元，结合公司我们给予公司推荐评级，目标价位80元。 以2007年市盈率除以未来三年净利润增长率，潞安环能的PEG系数为1.63，行业平均为2.9，如果以行业品均为标准，对应的股价应为118元，综合考虑我们给予潞安环能推荐评级，目标价位85元/股。 受吨煤价格较高影响，如果2008年资源税由从量计征改为从价计征，且征收比率为3%，则期多受影响较中国神华要高，平均削减每股净利0.18元，我们认为公司将成本转嫁以保持毛利率不变的能力还有待观察。 |
