| 国信证券：三精制药 成本压力下保持主业平稳增长 07 年主业平稳增长，投资收益贡献19％的净利润 2007 年公司实现营业收入22.68 亿元，同比增长9.70%，主营业务利润10.78 亿元，同比增长12.31%，净利润2.68 亿元，同比增长23.69%。实现EPS0.69元/股，超出我们的预期0.04 元/股，主要是证券投资收益的贡献超出我们的预期——07 年证券投资收益5044 万元，贡献EPS0.13 元/股。扣除全部非经常性损益后的每股收益0.52 元/股。摊薄ROE21.23％。经营活动产生的现金流量为1.91 亿元，同比持平。07 年分配预案是每10 股派发现金股利1.00 元（含税）。 08 年一季度主业增长有所加速 2007 年一季度公司实现主营业务收入50383.61 万元，同比增长6.7％，实现净利润5884.37 万元，同比增长14.97％，实现每股收益0.15 元。一季度经营性现金流量为-6881 万元，同比下降42.97％。估计和公司年初加大铺货有关。去年一季度公司的现金流也同样为负值（-4813.45 万元），但到全年仍实现正常经营性现金流。因此对以OTC 品种为主的企业单季度现金流为负需留意但无需过分担心。 2008 年两税合并，未收到主管税务机关明确批准文件前，公司暂由原来的15%所得税率调整为按照25%的所得税率预缴企业所得税。此项一季度影响净利润110 万元。一季度证券投资共亏损134 万元（公允价值＋投资收益），比去年同期减少836 万元。以上两项共影响EPS 约0.03 元/股。扣除政府补贴影响我们估算主业业绩同比增长20％以上。 成本压力下实现毛利率提升 各项业务中，中药板块收入增长19.39％，但因为2007 年中药材涨价等不利因素，毛利率减少3.75 个百分点至45.98％。西药板块收入基本持平，没有增长，但毛利率提高了1.42 个百分点至41.54％。保健品板块表现相对较好，收入增长20.72％，同时毛利率提升了1.35 个百分点至80.41％。整体毛利率48.39％，同比增加1 个百分点，在中药材和化学原料等原材料成本在2007 年明显上升的情况下公司仍实现了总体毛利率的小幅提升。 从07 年全年毛利率水平看，除保健品保持较高的盈利水平外，公司无论中药还是西药板块毛利率水平在行业中都还偏低。但一季度毛利率提升至60％，同比大幅提高了15 个百分点，达到最近三年来的高点。 08 年仍重点发展OTC 品种 公司在08 年将继续以OTC 产品，特别是口服液为重点，其他剂型为辅助；处方药以特色品种为重点，其他品种为补充，儿童药仍是市场细分的重点。加强和加快非专利药物的仿制和推广。保健品市场继续稳定份额。化学药板从以制剂为主向原料药延伸，扩大单品种的市场份额。医药商业板块继续通过合作的方式在各地成立商业子公司，进一步夯实全国网络渠道布局。 维持“谨慎推荐”投资评级 我们认为以公司在OTC 市场的良好品牌和推广能力而言， 08 年主营业务有望实现20％左右的平稳增长。但由于07 年证券投资收益使得净利润基数变大，表观增速可能不高。我们下调08～09 年年EPS 分别为0.70、0.81 元/股，同比增长2％、16％，动态PE 分别为24 倍、19 倍，目前估值较为安全，考虑到公司在OTC 领域的龙头地位，毛利率有提升趋势，我们维持“谨慎推荐”评级。 |
