| 你很难发现比本杰明·格雷厄姆对于股票市场的知识更渊博，更了解股票真实价值的秘密的人。他被公认为证券分析师们的师长。这不仅仅是因为他与人合著的《证券分析》成为证券行业的圣经，而且因为他选择股票的业绩成为华尔街的传奇。 3 5岁时就成为百万富翁的本杰明·格雷厄姆，退休以后居住在加利福尼亚。近年来，他致力于提炼出他运用了将近5 0年的选股方法， 并把这些方法总结为易于实行的原则。现年8 2岁的本杰明·格雷厄姆最近与投资顾问詹姆斯B. 雷合作，建立一个以这些原则作为基础的基金。本杰明·格雷厄姆相信应用这些原则管理自己的投资的人能够获得15％或更高的收益。 坐在拉霍亚临海公寓的书房里，本杰明·格雷厄姆向《医学经济》（Medical Economics）的西海岸编辑巴特·谢里登（Bart Sheridan）勾勒出他的投资方法的基本轮廓。高级助理编辑兰顿·麦卡特尼（Laton McCartney）列出了他们谈话的要点。 问：您能否告诉我们您是如何得出简化的格雷厄姆技巧的？ 答：哦，过去几年，我一直在试着通过一些简单的标准找出选择价值被低估的股票。我的研究表明通过这种方法找出的投资组合在长期内能够获得两倍于道·琼斯工业平均指数的业绩。研究时期长达5 0年，不过在较短的时期内，这种方法会更有效。这令我很感兴趣，我觉得应当把它付诸实施。 问：你是否运用您的这种方法选择成长股？ 答：不。我认为那些所谓的成长股投资者或者一般的证券分析师，并不知道应该对成长股支付多少价钱，也不知道应该购买多少股票以获得期望的收益，更不知道股票价格会怎样变化。而这些都是基本的问题。这就是为什么我觉得无法应用成长股那套理论来获得合理的、可靠的收益。 问：那么传统的运用公司的计划盈利或市场份额来衡量股价的方法好不好呢？ 答：那些在理论上是重要的，不过它们在决定为某种股票支付多少价格以及何时应当出售方面的实践意义很小。惟一能够确定的是有时很多股票定价过高，而有时它们定价过低。我所做的调查研究表明对于一个广泛分散的投资组合来说，能够预先知道合乎逻辑的买点与卖点，而不必费心去衡量影响特定公司或行业的前景的基本因素。 问：那种不考虑基本因素的思维方式，会被今天的许多分析师视为异端邪说。 答：也许是这样的。但我的研究成果表明那种思维方式是有用的。需要采取的第一绝对规则是必须买那些股价低于所值的股票。第二，必须买很多种股票以便使这种方法能够奏效。最后，必须确定一个卖出点。 问：一个医生或者像我一样的普通投资者，能作到这些吗？ 答：肯定能。 问：那我应该如何开始呢？ 答：列出一张尽可能详尽的单子包括所有目前价格不高于过去1 2个月盈利的7倍的普通股。只要查阅《华尔街日报》或其他主要日报的股票行情表所列的市盈率即可。 问：为什么市盈率应该是8倍，而不是比方说，9倍或者5倍呢？ 答：决定在给定时刻出多少钱来购买股票的方法之一是看看债券的收益率是多少。如果债券的收益率较高，你想以低价买股票，因此寻求相对较低的市盈率。如果债券收益率下降，你会愿意为购买股票支付较高的价格，因此接受较高的市盈率。作为对股票定价的经验法则，我只选择那些盈利-价格比率（也就是市盈率的倒数）至少是目前最好的公司债券（3A级别）的平均收益的两倍。 问：举个例子好吗？ 答：好的。只要把债券的收益乘以2，再用1 0 0去除。最近的A A A债券的平均收益大约是7％。乘以2，得到1 4％，用1 0 0除1 4，结果大约是7倍。所以运用我的系统建立投资组合，今天为某支股票支付的最高价格是其盈利的七倍。如果某支股票的市盈率超过7倍，就不该把它包括在投资组合中。 问：如果AAA债券的收益下降到，比方说，6倍呢？ 答：那么能够接受的市盈率就会上升。6乘以2等于1 2，用1 0 0去除，因此最高市盈率是8。不过，我个人认为，千万不要买市盈率超过1 0倍的股票，不管债券收益降低到了什么程度。 问：好的。那么，现在根据您的公式，只能购买市盈率在7倍以下的股票。就这一个条件吗？ 答：噢，这种方法提供了选出一个比较好的投资组合的基础， 不过应用另一个标准，能做得更好。你应当选择这样的投资组合，其中的股票不仅满足市盈率条件，而且该公司的财务状况令人满意。 问：怎样才能判断这一点呢？ 答：你可以用多种办法进行检验，不过我最喜欢用下面的这个简单的法则：一个公司应当拥有两倍于它所欠下的。检验这一点的简便方法是看所有者权益对总资产的比率， 如果该比率在5 0％以上，这家公司的财务状况就称得上是稳健的。 问：什么是“所有者权益”？ 答：简单说，就是公司的净值，当你把负债从资产中扣除以后得到的数额。 问：是否需要一个会计来为我计算呢？ 答：用不着。从公司的年报中，你可以很容易地得到总资产和所有者权益的数字，或者，可以让你的经纪人为你提供这些数字。 问：您能给我举个运用该法则的例子吗？ 答：比方说，一家公司的所有者权益是3 000万美元，总资产是5 000万美元，所有者权益对总资产的比率是6 0％。既然该比率超过了5 0％，这家公司通过了测试。 问：那么现在有没有满足这项条件而市盈率又低于7倍的呢？ 答：有的。虽然不像1 9 7 3年和1 9 7 4年股市大跌时那么多了， 但还有不少。 问：一旦我完成了选择的过程，确定了要购买的股票， 我怎样来建立投资组合呢？ 答：从统计上来说，买的股票家数越多，获利的机会也就越大。包含3 0家股票的投资组合可能是比较理想的最少数目了。如果资本有限，你可以进行“零股交易”，买卖少于100股的股票。 问：这些股票我应该持有多长时间呢？ 答：首先你应当确定一个利润目标。超过成本5 0％的目标已经相当不错了。 问：您的意思是我应当把目标定在所买的每一支股票上利润都是50％？ 答：是的。只要股票上涨了50％，卖掉它。 问：那么如果达不到50％的目标呢？ 答：你必须预先限制你的持股期限。我的研究结果表明两到三年是最恰当的。因此我推荐下面的法则：从购买时算起的第二年年底之前还没有达到目标价位，无论当时价格高或低，都把它抛掉。比方说，如果你在1 9 7 6年9月买的股票，你应该在1978年年底之前把它抛掉。 问：我应当怎样处理卖股票得到的现金呢？是否应再投资于满足选股条件的其他股票？ 答：在通常情况下，是的，不过应根据市场环境随机应变。如果出现像1 9 7 4年那样的大跌，当你发现许多好公司的股票市盈率非常低时，你应当充分利用这种时机，把你准备投资的资金的7 5％用于购买普通股。相反地，当市场整体上价格过高时，你很难发现符合条件的股票进行再投资。在这种时候，你应当把少于2 5％的资金投资于股票，其他的投资于美国政府债券。 问：运用您的策略，我能得到怎样的收益呢？ 答：显然，你不可能在每支股票上都获得5 0％的收益。如果你预定持有一支股票的期限满了，你必须卖掉它，所获的收益会减少甚至可能亏损。不过，在长期中，加上红利并减去佣金，你能得到一年平均1 5％以上的总的投资回报。总体而言，红利的数额会超过佣金的。 问：这是您根据您的研究在50多年里获得的回报吗？ 答：是的。这项结果对于较短的连续性的期限，比方说5年来说也是如此。我认为更短的期限很难证明这一策略的正确性。比如说，在1 9 7 3年到1 9 7 4年的股市大跌中投资者在账面上是亏钱了，但如果他坚持运用这一策略，他在1975年到1976年能够恢复过来， 在整个5年期中，仍然能够得到1 5％的平均回报。如果那种情况重现的话，投资者应当有所准备，安然度过股市下跌的时期。 问：现在道·琼斯指数大约1 000点，许多股票达到了5 年来的最高价位，是否有可能出现像6 0年代末7 0年代初在股票定价过高后出现的那种大跌？ 答：我并不相信我或者任何其他人在预言市场将要发生的事情上具有什么特殊力量，但我确信，如果价格水平高得很危险，市场进行大的修正的概率的确很大。在我进行的测试中，有很多定价过高的时期，价格具有吸引力的股票很少，这证明了一项警告，市场价格整体而言的确是太高了。 问：您能否对如何运用您的方法总结一下要点所在呢？ 答：投资者在长期中坚持运用这些简单的标准需要有耐心， 这样统计概率才会是有利的。 廉价股票的样本 下列股票满足本杰明·格雷厄姆在文中所推荐的选择股票的标准-市盈率在7倍以下，并且股本对资产的比率在5 0％以上。所有这些股票都是在纽约证券交易所上市的（请看表1 3 - 1）。 表13-1 廉价股票的样本 公司股东持股总资产股本-资产市盈率( 1 9 7 6 当前价格 名称( 百万美元)( 百万美元)比率(％) 年8月1 6日) ( 1 9 7 6年8月1 6日) 糖业联合公司9 2 1 2 0 7 7 3 3 67/8 阿蒙普克- 匹兹堡公司5 0 6 5 7 7 7 1 0 阿姆斯达公司2 3 0 4 4 1 5 2 6 4 41/4 蓝色贝尔公司1 6 4 3 0 2 5 4 5 3 97/8 联邦公司8 1 1 2 4 6 5 4 2 55/8 联邦纸业公司1 5 3 2 9 1 5 3 5 3 73/4 戈登珠宝公司8 6 1 4 7 5 5 5 1 03/4 格朗特威尔公司8 0 11 7 6 9 4 1 33/4 哈斯科公司2 0 6 3 5 8 5 8 6 2 27/8 赫戴罗工业公司1 2 6 1 9 0 6 6 6 1 61/8 霍顿·米弗林公司5 4 8 7 6 2 6 1 2 休斯-哈切尔公司2 6 4 7 5 4 6 7 简任公司4 0 6 5 6 2 5 1 81/4 乔治森（尔利M） 公司7 8 1 2 2 6 4 5 3 7 雷恩·布瑞斯特公司7 6 1 3 7 5 5 6 113/4 里斯里·菲公司3 1 6 2 5 0 6 8 麦克·科德公司4 8 6 8 7 1 6 1 6 密歇根真空管公司4 2 6 5 6 5 6 2 01/2 穆瑞俄亥俄公司4 7 7 8 6 0 7 2 01/4 诺瑞斯工业公司11 9 1 9 6 6 1 6 3 73/4 欧马克工业公司7 8 1 2 9 6 0 6 113/4 里维斯兄弟公司7 3 1 0 8 6 8 6 3 0 瑞捷尔纺织公司8 2 1 4 8 5 6 5 1 63/4 路丝服装公司4 8 6 4 7 5 6 1 05/8 斯帕顿公司2 3 3 5 6 6 6 81/4 乌阿可公司5 7 8 7 6 6 6 2 1 华莱士-莫雷公司1 0 5 2 0 9 5 0 7 1 83/8 西部出版公司1 0 3 1 6 3 6 3 6 1 63/8 威尼伯格鞋业制造公司2 3 4 0 5 7 7 2 3 雷尔公司2 9 2 1 8 1 6 1 7 1 7 |
