| <SPAN class=hangju id=zoom> 投资要点： 1月份交易额快速放大。当月日均股票基金权证交易额2367亿元，环比上升42.8%，同比上升61.8%。 1月份承销额仍然维持高位。当月公开发行30家，环比增长50%；筹集资金487.1亿元，环比下降18.5%，但同比仍增长247%,亦高于07年全年月均448亿元的水平。 1月份经纪、承销业务竞争格局：中信经纪业务继续扩大领先地位；承销市场继续保持高度集中，中金、银河承销金额占据市场第一。 “强化日常监管”和“支持创新发展”将成为2008年证券行业监管的主要基调。我们预期，随着相关监管举措的相继实施，资产管理、直接投资等创新业务全面铺开，而金融期货、融资融券及衍生产品将陆续试点，2008年也因此将成为优质证券公司创新业务加速发展和盈利模式全面转型的关键一年。 维持对行业增持的评级。 1.成交量明显放大、股票债券发行有所回落 1.1.经纪业务：成交量明显反弹 08年1月交易量有所放大。1月，交易量出现明显反弹，即便换手率仅为1.39%，较上月减少1.05%，当月股票基金成交额47,672亿元，环比增幅达60.9%，日均股票基金成交额重新回到2000亿以上，达2167亿元，环比增长46.3%。股票基金权证成交额52,069亿元，环比上升57.1%，日均股票基金权证成交额2367亿元，环比上升42.8%，同比上升61.8%。 中信继续扩大领先地位。1月，中信、华泰、国泰君安市场份额较07年明显提升，分别达8.16%、6.23%以及6.02%，而中信继续拉大同2、3名之间的差距。 1.2.投行业务：小盘股发行进入密集期 1月承销额仍维持在较高水平。08年1月，小盘股发行进入密集期，共19家公司进行了IPO，除中煤能源外，其余筹资额均小于10亿元，19家IPO共筹集资金311.7亿元，环比下降39.3%。加上公开增发与配股，全月公开发行30家，较上月增加10家，共筹集资金487.1亿元，环比下降18.5%，但同比仍增长247%，亦高于07年全年月均448亿元的水平。 1月定向增发筹资额有所下降，但占比仍然较高。由于股票发行在短期内有较大的波动性，在12月突破近期高点后，1月定向增发筹资额有较大的回落，全月共定向增发16家，募集资金191.8亿，环比下降70%。但筹资额仍占到股票发行总筹资额的28.2%。 1月企债发行回落较大。同定向增发类似，在经历去年11、12两月高峰期后，08年1月企债发行筹资额有较大回落，全月仅2家企债发行，筹资9亿元，环比下降96.9%。 承销市场仍保持较高集中度。共有16家券商获得了公开发行主承销份额。其中，中金、银河因联合主承销中煤能源而在筹资额上占据市场份额第一，广发则在发行家数（6家）上占据第一。 2. 1月监管动态：合规监管推动行业创新发展 1月份2008年全国证券期货监管工作会议召开，2月初，证监会机构部印发《2008年机构监管工作要点》和《关于证券公司全面落实基础性制度、进一步规范经营行为的通知》。从年初的这一系列监管举措来看，“强化日常监管”和“支持创新发展”将成为2008年证券行业监管的主要基调，而这一监管思路的实施也将推动证券公司步入创新发展的新轨道。 强化日常监管：这主要体现在完善分类监管机制、实施业务牌照管理、健全合规管理等方面，《证券公司监督管理条例》、《证券公司合规管理制度建设工作指引》等规章也将可能出台，由此，合规管理制度及风险控制指标的实时动态监控机制将日益完备。基础性制度建设的完善也意味着行业的监管模式将完成从“行政管制”到市场化监管的转变；支持创新发展：这主要包括：（1）鼓励和支持证券公司通过产品、业务、组织体系、管理模式、服务方式创新及收购兼并不断做优做强；（2）继续支持优质证券公司公开发行上市；（3）推动直接投资、QDII、金融期货、资产管理和融资融券等业务的规范发展。 正如我们在之前的系列报告中指出的那样，在行业步入常规监管阶段之后，放松管制、加强创新已成为行业发展的当务之急，而2008年确立的“强化日常监管”、“支持创新发展”两大监管思路无疑完全切合了行业的这一发展方向。我们预期，随着相关监管举措的相继实施，资产管理、直接投资等创新业务全面铺开，而金融期货、融资融券及衍生产品将陆续试点，2008年也因此将成为优质证券公司创新业务加速发展和盈利模式全面转型的关键一年。 3.主要上市公司动态 3.1.国元证券：业绩符合预期，增发提升实力 营业收入和净利润分别同比增长246%和314%，基本每股收益1.56元，业绩基本符合预期。其中，基数较低的资产管理、权证创设等创新类业务同比分别增长6.6倍和7.4倍；经纪和自营业务基数较高，但同比增长仍3.7倍和1.4倍。自营和经纪业务合计贡献净收入的83%。但相比之下，公司对自营业务的依赖更强，2007年自营收益营收占比45%，超过了经纪业务。 公司的定向增发在稳步推进之中，增发完成后，资本实力将跃居行业前列，这不仅意味着公司潜在业务规模的极大提升、以及在创新业务资格上具备先发优势和规模优势；同时也为公司在规模扩张、吸引人才、改善激励提供了更大的空间。我们认为，在成功融资之后，籍以准确的战略定位和积极的激励机制，公司将可能在竞争力上更上层楼。 我们预期2008-2010年公司的净利润复合增长率在25%左右，对应增发后EPS为1.64元、1.97元和2.48元。对应动态PE分别为23倍和19倍；在增发完成之后，公司的每股净资产也由3.56元提升至11.8元左右，对应动态PB为3倍左右，价值低估明显，而增发价格明确也将为投资者介入提供了较高安全边际，我们继续维持增持评级。 3.2.宏源证券：业绩预增800%以上 2007年公司净利润同比增长800%左右，按此测算净利润规模在20.5亿元左右、合EPS 1.40元左右，低于我们的预期。我们猜测，第4季度市场见顶回落、交易额环比也明显萎缩，导致公司经纪和自营业务表现欠佳是业绩低于预期的主要原因。高度依赖于经纪和自营也使得公司的业绩波动性较大。我们测算，第4季度公司仅实现1亿元左右的净利润，仅为第3季度的10.6%。 全年来看，公司主要业务量基本保持了既有的竞争力。2007年公司实现股票基金权证交易额1.18万亿元，同比增长385%，与行业增速基本相当，市场份额也稳定在1.08%；全年完成公开发行15.6亿元、同比增长近100%、份额0.28%，列第23位。 我们判断，短期内，公司业绩高度依赖于经纪和自营的状况仍将持续，这也决定了公司的业绩仍具有较大的波动性。但2008年行业的创新可能全面铺开，公司作为上市的创新类证券公司，将能够在业务创新上有所突破，这将在一定程度上减轻公司对传统业务的依赖。基于对证券市场持续成长和创新业务加速开展的预期、我们认为公司仍然能够保持持续增长。我们仍然暂时维持对公司未来两年的盈利预期和增持的投资评级。 3.3.国金证券：完成吸收合并过程，成功借壳上市 1月末，成都建投通过新增股份吸收合并国金证券剩余的48.24%股权之后，正式更名为国金证券，后者也成为第8家上市的证券公司。上市后，国金证券的总股本为5亿股，其中流通股本5500万、占比10.99%。 国金证券2005年4月由经纪类券商变为比照综合类券商，资金规模和业务规模小，业务结构单一、区域特征明显，营业部有15家、其中60%集中在成都。 但公司近年来发展较为迅速，2007年经纪业务市场份额达到0.50%，居行业第44位；研究实力上升明显，在投行和直投等业务上也有较丰厚的储备。借壳上市完成后，国金证券未来的快速发展将面临一个新的起点，借助于资本市场和股东的支持，公司将有望通过跨越式发展，成为一家在细分市场具备较强竞争力的中等券商。 |
